惠誉下调Deer Investment的评级至‘B-’；展望稳定

Fitch Ratings - Hong Kong/Shanghai - 05 Jul 2023: 本文章英文原文最初于2023年7月4日发布于：Fitch Downgrades Deer Investment Holdings to 'B-'; Outlook Stable 惠誉评级已将Deer Investment Holdings Limited（Deer Investment Holdings Limited，Deer）的长期外币发行人违约评级自‘B’下调至‘B-’，展望稳定。 此次评级下调是基于，未来一至两年内Deer高企的EBITDA杠杆率将超出惠誉预期。消费者情绪已从新冠疫情期间的低谷开始复苏，但仍较低迷，因此惠誉认为该公司的去杠杆速度可能较迟缓。这不利于Deer的增长复苏，因为该公司的业绩表现受市场需求驱动。此外，该公司的现金流还受到高利率环境下高额利息付款的影响。惠誉对Deer进行评级时还考虑到该公司良好的业务状况——体现为与全球顶级美妆品牌的长期客户关系、在利基市场的领先地位以及多元化的地域覆盖。 评级展望稳定是基于Deer的流动性充足，可支取的循环信贷额度能满足其现金流需求。 关键评级驱动因素 去杠杆速度放缓：惠誉预计，复苏乏力及高额利息付款将延缓Deer的去杠杆进程，该公司2023年的EBITDA杠杆率预测值为7.8倍，高于惠誉此前预期的5.5倍。Deer的去杠杆进程取决于其营收创造能力，而后者受市场需求驱动。惠誉预计，Deer将缩减资本支出以限制现金消耗，因为在EBITDA较弱而利息支出高企的情况，实现正向自由现金流颇具挑战。 复苏弱于预期：由于来自最大客户雅诗兰黛以及一些中资品牌的需求萎靡，目前为止Deer的复苏速度不及惠誉预期。惠誉预测，随着疫情影响结束后业务恢复正常化，2023年Deer的营收将在2022年的低基数基础上实现适度增长。但是，该公司的营收水平可能会出现波动，因为很大一部分营收有赖于补货订单，而补货订单量取决于市场状况。 Deer营收增长的推动因素包括，该公司与最终母公司凯雷投资集团（凯雷，A-/稳定）旗下其他品牌的协同效益以及新增订单量，而后者又取决于Deer在竞争激烈的行业中获取新客户和新订单的能力。 盈利能力提升：惠誉预计，受益于原材料成本下降、淮安新工厂带来的效率提升以及产能利用率的提高，Deer的利润率有所改善，因此惠誉预计该公司的EBITDA增速将快于营收。Deer将部分新增成本转嫁给最终消费者的能力亦为其盈利能力提供支撑。此外，海外生产工厂贡献率较高带来的负面影响被其效率提升所抵消。 流动性充足：惠誉预计，在利率持续处于高位的情况下，Deer的利息覆盖倍数将降至2倍以下。鉴于该公司持有7,500万美元的循环信贷额度，惠誉评定其流动性充足，足以支撑未来两年的自由现金流支出。Deer的定期贷款B最早将于2029年到期，因此其再融资风险较低。 长期客户合作关系：惠誉预计，Deer的唯一经营性子公司HCP Global Limited（HCP）与拥有多元化产品组合的全球头部美妆品牌（包括两个最大客户雅诗兰黛和欧莱雅）的长期合作关系有助于缓释客户集中度风险。HCP的前十大客户贡献了逾60%的营收。客户订单量随市场需求而变化，但HCP在其主要客户的业务中保持了稳定的份额。 利基市场的佼佼者：HCP是亚太地区最大、全球第二大的美妆和护肤品硬质包装制造商。该公司在分散的市场中占有约5%的份额，而前五大制造商的合计市场份额不足20%。惠誉预计，这一市场板块的高准入门槛和HCP与主要客户的长期合作关系将进一步夯实其市场地位。新进入者不仅需要前期投资建立生产设施，而且必须通过严格的供应商资格认证，方可成为美妆品牌的全球供应商。 评级推导摘要 Deer的规模小于评级较高的同业公司，如Smurfit Kappa Group plc（BBB-/稳定）、Berry Global Group, Inc.（BB+/稳定）和Silgan Holdings Inc.（BB+/稳定）。由于产品范围较为有限，且所处行业周期性较强，该公司的业务状况亦相对较弱。 与评级为 'B'的同业相比， Deer对周期性更强的美妆行业终端市场敞口高于Rimini BidCo S.p.A.（B+/稳定），后者60%以上的营收来自食品和饮料。因此，Deer的现金流和盈利能力波动性更大。此外，Deer的杠杆率亦更高。 与欧洲食品用金属罐生产商Titan Holdings II B.V.（B/正面）相比，Deer的规模较小且目标市场范围较窄。此外，Deer的财务状况较弱——杠杆率较高，而利息覆盖倍数、自由现金流以及流动性水平较低。 关键评级假设 - 2023年营收将恢复低双位数增长，随后于2026年降至低个位数增长 - 2023年至2026年间EBITDA利润率为20%-21% - 2023年至2026年间资本支出强度为5.0%-5.5% - 2023年至2026年间无派息 评级敏感性 可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括： -明确的去杠杆计划，EBITDA杠杆率持续低于7.0倍 - EBITDA利息覆盖倍数持续高于1.75倍 - 自由现金流趋于中性 可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括： - 自由现金流持续为负值 - EBITDA利息覆盖倍数持续低于1.25倍 最佳/最差情景评级分析 国际信用评级非金融企业发行人的评级在三年评级周期内最佳情景下的评级上调幅度 (定义为以正向衡量的评级转换的第99个百分位数，) 为三个子级，最差情景下的评级下调幅度 (定义为以负向衡量的评级转换的第99个百分位数，) 为四个子级。各评级类别最佳至最差情景的信用评级范围介于“AAA”到“D”之间。最佳和最差情景信用评级的评定基于历史表现。 构成评级驱动因素的关键信息来源 评级分析中使用的主要信息来源在下文列载的《适用标准》中已有披露。 环境、社会与公司治理(ESG)方面的考虑因素 除非本节内容另有披露，ESG信用相关度评分最高为3分，表示ESG问题因其性质或受企业管理的方式而对信用的影响为中性或仅对受评企业的信用状况产生极小影响。 发行人简介 Deer是凯雷为收购HCP而设立的一家投资机构，该收购交易于2022年8月完成。 注意：本新闻稿为中文译本。如有疑问，请以英文版本为准。 来源：惠誉评级