惠誉将新奥股份'BB'的评级列入正面评级观察名单

Fitch Ratings-Hong Kong-09 October 2019: 本文章英文原文最初于2019年9月12日发布于：Fitch Places ENN Ecological's 'BB' Ratings on Watch Positive 惠誉评级已将新奥生态控股股份有限公司（新奥股份）'BB'的长期发行人违约评级和高级无抵押评级列入正面评级观察名单。 评级观察正面状态是基于惠誉预计，如果新奥集团国际投资有限公司（新奥国际）将其持有的新奥能源控股有限公司（新奥能源，BBB/稳定）32.81%的股份让予新奥股份的计划顺利完成，则惠誉可能会根据集团并表信用状况来评定新奥股份的评级。新奥国际是由新奥集团董事长王玉锁及其妻子全资拥有。这是因为惠誉根据其《母子公司评级关联性标准》，预计将评定新奥股份与新奥能源之间的关联性至少为"中等"，甚至为"强"。尽管惠誉预计两家公司不会采用集中管理的现金池模式，该关联性受到下列因素的驱动：上述股份转让完成后新奥股份将获得对新奥能源的管理控制权，两家公司之间持续进行着关联方交易，两家公司可能会加强运营整合，且两家公司之间缺乏严格的隔离机制。 惠誉预计新奥股份的并表信用状况将强于'BB'评级对应的水平——新奥能源稳定的现金流生成能力将增强其业务状况，对新奥股份的信用状况形成支撑；而新奥股份的财务状况可能保持在与目前相似的水平或更强。 拟议融资结构仍有很多细节尚不明朗，包括转让价格以及债务、现金支付和股权融资的金额。惠誉预计待转让的新奥能源股份将按市价估值。 惠誉预计将在上述股份转让交易完成后解除新奥股份的评级观察正面状态。交易的时间安排仍存在不确定性，可能距今至少六个月之后才会发生。 关键评级驱动因素 拟议交易的初步明细：新奥股份的董事会已批准交易，根据交易协议，新奥股份将以现金收购新奥能源3.55%的股份。对于其他29.26%的股份，新奥股份首先将使用其在澳大利亚液化天然气公司Santos Limited的股份（由新奥股份的全资子公司United Faith Ventures Limited持有），与新奥国际持有的新奥能源股份进行等值置换。新奥股份将以现金支付和发行新股的方式向新奥国际购买新奥能源的剩余股份。向新奥国际发行的新股价格将为每股9.88元人民币，但发行数量尚不可知。 此外，新奥股份将向独立投资者定向增发最多2.46亿股股份来筹集收购资金。待发行新股的价格和数量目前尚不可知；而一些重要明细，包括United Faith Ventures Limited的收购对价和估值，仍有待确定。新奥股份预计将在未来几个月内完成内部尽职调查，随后将进入另一轮董事会和股东审批流程。拟议收购还须获得中国证监会、商务部及发改委的批准。交易完成的可能性和时间表仍存在不确定性。 与新奥能源的潜在关联性：如果交易完成，惠誉将适用其《母子公司评级关联性标准》来评估新奥股份与新奥能源之间的关联性。两家公司的关联性可能至少为"中等"。王玉锁先生因对新奥股份的持股将依然能够对新奥能源施加有效控制。因此，管理控制程度将评定为"中等"或更高。预计拟议交易将形成贯穿天然气价值链的协同效应，两家公司之间的运营关联程度可能也将评定为"中等"或更高。此外，新奥股份还向新奥能源提供建设和工程服务。因此，惠誉可能会基于并表信用状况对新奥股份进行评级。 新奥股份的业务状况将增强：新奥能源的EBITDA是新奥股份的三倍多，且业务风险远低于新奥股份，其原因是前者的城市燃气配送业务能够产生稳定的现金流，而后者现金流生成能力的周期性和波动性较高。此外，拟议交易有望形成贯穿天然气价值链的协同效应，比如新奥股份在未来进行液化天然气上游收购时会有更强的议价能力，而新奥能源则可以通过新奥股份进行天然气采购。 新奥股份的财务状况将与目前的水平相似或有所增强：假设新奥股份支付的收购对价接近新奥能源的市值且现金支付和股权融资的比例合理，惠誉预计新奥股份的并表财务状况将保持在与目前相似的水平或有所增强。2018年末新奥能源和新奥股份的营运现金流（FFO）调整后净杠杆率分别为2.6倍和4.0倍。 评级推导摘要 新奥股份评级的支持因素在于该公司多元化的业务、作为新奥集团组成部分所实现的杠杆率及其中等水平的财务状况。其评级限制因素在于业务状况不断变化且利润中业务风险较高的周期性行业的占比可能提高。惠誉预计，新奥股份的净杠杆率将在中期内降至3.5倍以下——尽管该公司可能会对上游液化天然气资产进行投资。 新奥股份的业务状况与印度尼西亚的PT ABM Investama Tbk（ABM ，B+/负面）相当，两家公司的业务多元化程度中等且都存在周期性行业风险敞口。新奥股份的评级比ABM高两个子级，因新奥股份的经营规模更大且财务灵活性更高。 关键评级假设 本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括（未合并新奥能源的财务报表）： - 惠誉预计2019年、2020年和2021年动力煤的价格分别为每吨90.0美元、80.0美元和75.0美元，其后为75.0美元 - 惠誉预计2019年、2020年和2021年布伦特原油的价格分别为每桶65.0美元、62.5美元、60.0美元，其后为57.5美元 - 惠誉预计2019年、2020年和2021年英国天然气的价格分别为每百万立方英尺5.5美元、6.25美元、6.5美元，其后为6.5美元 - 2019年至2021年间EBITDA利润率保持在17%-18% - 2019年资本支出约为7.74亿元人民币，此后几年将小幅减少 - 2020年至2022年间每年收购支出约为3亿元人民币 评级敏感性因素 可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动的未来发展因素包括： - 与新奥能源的交易完成，令新奥股份的信用状况得到改善 可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动的未来发展因素包括： - 如果未能完成与新奥能源的交易，则新奥股份的评级将被移出正面评级观察名单 - 如果交易完成，但引入了严格的隔离机制来限制新奥股份获得新奥能源的现金流，则惠誉可能按比例合并新奥能源的财务报表来评估新奥股份的信用状况。 流动性 流动性良好：惠誉预计新奥股份将拥有充足的流动性，其原因是，截至2019年上半年末，该公司持有现金和现金等价物21亿元人民币以及尚未使用的授信额度为25亿元人民币，足以覆盖其36亿元人民币的短期债务。此外，新奥股份对上市公司Santos Limited 持股10.07%，这在需要时可以提供额外的流动性缓冲。 完整评级行动列表 新奥生态控股股份有限公司 'BB'的长期发行人违约评级列入正面评级观察名单 ENN Clean Energy International Investment Limited 票息率7.5%的2.5亿美元高级无抵押票据'BB'的评级列入正面评级观察名单 注意：本新闻稿为中文译本。如有疑问，请以英文版本为准。 来源：惠誉评级