惠誉确认越秀地产的评级为'BBB-'；展望稳定
Fitch Ratings - Hong Kong - 03 Aug 2022: 本文章英文原文最初于2022年8月1日发布于：Fitch Affirms Yuexiu Property at 'BBB-'; Outlook Stable
惠誉评级已确认中资房企越秀地产股份有限公司（Yuexiu Property Company Limited，“越秀地产”）的长期外币发行人违约评级为'BBB-'，展望稳定。
惠誉同时确认越秀地产的高级无抵押评级、其子公司卓裕控股有限公司在越秀地产的担保下发行的中票计划评级以及其子公司卓裕控股有限公司和泓景有限公司在越秀地产的担保下发行的存量债券评级为'BBB-'。
惠誉根据其《母子公司评级关联性标准》，基于越秀地产与其母公司广州越秀集团有限公司（越秀集团）之间的关联性上调两个子级得出越秀地产的评级。越秀集团由广州市人民政府国有资产监督管理委员会（广州市国资委）全资拥有，且是地方政府下属唯一一家提供全面金融服务及在房地产、交通基础设施及农业投资领域提供金融相关产业业务的金融集团。
惠誉将越秀地产的独立信用状况评定为'bb'反映了越秀地产适中的杠杆率、在行业不景气的环境下极具韧性的合同销售额以及作为国企充足的流动性和通畅的融资渠道。上述因素抵消了该公司规模较小和多元化程度较低等不利因素。
关键评级驱动因素
母公司支持评级：惠誉据其标准中“母强子弱”的评级路径，将越秀地产评级基于其独立信用状况上调两个子级。惠誉评定母公司越秀集团向越秀地产提供法律层面支持的意愿为“低”，提供战略和运营层面支持的意愿为“中等”。惠誉认为，政府向越秀集团提供的支持可传导至越秀地产，原因在于越秀地产是越秀集团的重要组成部分，在广州市地铁扩建和城市改建方面发挥着重要的作用。
战略层面的支持意愿为“中等”：越秀地产是越秀集团的核心子公司之一，约占其EBITDA总额和资金投入的40%。越秀地产在与其他广州国企合作利用土地资源方面得到广州市政府的支持。另一家广州国企广州地铁集团有限公司是越秀地产的第二大股东，持有其19.9%的股份，加快了越秀地产就地铁沿线项目的收购。
运营层面的支持意愿为“中等”：越秀地产与越秀集团在金融服务、交通运输基础设施和农业等集团其他业务方面的业务重合度较低。但二者在管理和品牌方面的重合度较高，越秀地产的五位执行董事中有三位来自越秀集团的管理团队。此外，惠誉认为品牌声誉对于维护整个越秀集团的客户信任度及银行关系至关重要。
合同销售额极具韧性：2022年上半年，合同销售额同比增长3%，达490亿元人民币，但市场总体则呈下降趋势，其原因在于越秀地产启动了多项优质项目，这些项目大多位于广州市中心，而且该公司的国企背景亦增强了购房者的信心。惠誉在其评级案例中预测，越秀地产2022年的合同销售总额将下降10%，至1,040亿元人民币，即2022年下半年的销售额将下降19%。惠誉认为，考虑到中国房地产市场销售额自2021年下半年开始放缓，该数据足够保守。而管理层则计划实现1,235亿元人民币的销售额。
2021年，财务透明度和回款率维持稳健，其中2021年的隐含回款率为64%。惠誉预计该公司2022年的回款率仍将保持在较高水平，原因是政策放宽及抵押贷款审批速度加快等有利因素抵消了公司额外向购房者提供有利付款条件所产生的成本。
杠杆率稳定，评级空间充裕：惠誉预测，杠杆率将远低于45%；通常杠杆率若高于45%，惠誉则考虑采取负面评级行动。越秀地产目前持有大规模土地储备，因而惠誉认为其依然能够在拿地方面保持谨慎态度。2021年末，越秀地产的杠杆率稳定在32.0%（2020年末为31.3%）。越秀地产目前拿地成本占销售收入61%，其原计划2022年该比率在40%左右。惠誉假设其2022年的拿地成本占销售收入40%，与管理层指引一致。
融资渠道通畅：由于越秀地产是国企且营业表现极具韧性，因此其将继续拥有通畅的融资渠道。2022年上半年，越秀地产成功发行了四笔境内债券，共计72.5亿元人民币，票息介于2.9%-3.8%，旨在为到期境内债券再融资。越秀地产2021年的平均融资成本为4.26%（2020年为4.62%）；鉴于越秀地产能够以低成本发行境内债券，惠誉预计其融资成本将继续保持在低位。
利润率承压：2021年，越秀地产物业开发业务的毛利率从2020年的24%降至22%。近期合同销售额的毛利率为20%左右，管理层预计其将维持在该水平。尽管行业疲软导致土拍市场竞争激烈程度下降，但是重要城市的优质土地资源依然紧缺。管理层预计，在价格上限的限制下利润率不会提高。
评级推导摘要
惠誉根据其《母子公司评级关联性标准》下“母强子弱”的评级路径，基于其独立信用状况上调两个子级得出越秀地产的评级。越秀地产的评级上调两个子级，而中国金茂控股集团有限公司（金茂，BBB-/稳定；独立信用状况：bb+）及远洋集团控股有限公司（远洋集团，BBB-/负面；独立信用状况：bb+）等同业上调一个子级，前者额外上调一个子级主要反映了其从其他广州国企并购土地时越秀地产从越秀集团获得的支持。
越秀地产独立信用状况的支持因素包括截至2021年末32%的低杠杆率，其远低于金茂41%的杠杆率、旭辉控股（集团）有限公司（BB/负面）逾50%的杠杆率和远洋集团逾50%的杠杆率。此外，越秀地产2022年上半年的销售额增长3%，亦优于同业。
然而，越秀地产的评级受到其规模的限制，权益合同销售额约为700亿元人民币。该规模小于金茂（1,150亿元人民币）、远洋集团（800亿元人民币）和旭辉（1,280亿元人民币）等'BB'级同业。另外，地域集中度较高亦限制了越秀地产的评级，该公司超过60%的合同销售额为大湾区生成。
关键评级假设
- 基于惠誉对房地产行业的负面预期，其假设该公司2022年合同销售总额下降10%，即2022年下半年下降19%；2023年开始逐步恢复
- 90%的回款率
- L2022年拿地支出占销售收入的40%，之后占50%
- 经调整EBITD利润率稳定在11%左右
- 融资成本稳定在4.4%-4.7%（2021为4.3%）。越秀地产有国企背景，且较之境外利率不断攀升，目前国内的信贷环境相对宽松，有鉴于此，越秀地产料将继续保持通畅的境内融资渠道。截至2021年底，该公司贷款总额中不超过30%来自境外。
评级敏感性
可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：
- 有证据表明越秀地产与其母公司及广州市政府的关联性增强
- 土地储备的多元化程度大幅提高且权益销售规模大幅扩大
可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：
- 越秀地产与母公司及广州市政府的关联性减弱
- 杠杆率（按开发物业债务与开发物业净资产的比率衡量）持续高于45%
流动性及债务结构
流动性充足：2021年末越秀地产持有现金330亿元人民币，短期债务为300亿元人民币。短期债务包括170亿元非银行借款，其中98亿元人民币为2022年到期或可回售的境内债券。年初迄今，越秀地产已发行四笔共计72.5亿元人民币境内债券（总额度为98亿元人民币）为其到期债券再融资。成功再融资显示越秀地产仍拥有通畅的融资渠道，并且惠誉认为越秀地产的流动性充足。
构成评级驱动因素的关键信息来源
评级分析中使用的主要信息来源在下文列载的《适用标准》中已有披露。
环境、社会与公司治理(ESG)方面的考虑因素
除非本节内容另有披露，ESG信用相关度评分最高为3分，表示ESG问题因其性质或受企业管理的方式而对信用的影响为中性或仅对受评企业的信用状况产生极小影响。
发行人简介
越秀地产的业务主要分布在广州、武汉和杭州，项目遍及15个城市，土储面积达2,610万平方米。此外，越秀地产还持有越秀房产基金38%的股份，后者在中国开展投资物业项目。
注意：本新闻稿为中文译本。如有疑问，请以英文版本为准。
来源：惠誉评级