惠誉下调世茂的评级至‘BB’；列入评级负面观察名单
Fitch Ratings - Hong Kong - 19 Dec 2021: 本文章英文原文最初于2021年12月17日发布于：Fitch Downgrades Shimao Group to 'BB'; on Rating Watch Negative
惠誉评级已将世茂集团控股有限公司（Shimao Group Holdings Limited，“世茂”）的发行人违约评级自‘BBB-’下调至‘BB’，并将其高级无抵押评级和未偿高级无抵押票据的评级自‘BBB-’下调至‘BB’。惠誉同时将世茂所有评级列入评级负面观察名单。
此次评级下调是因为，世茂近几个月销售疲弱，且在流动性状况恶化之际融资环境迅速发生不利变化。世茂已表示计划通过处置多项资产来改善流动性，但大部分资产处置存在执行风险和市场风险。
列入评级负面观察名单是基于，若世茂无法通过恢复资本市场融资渠道改善流动性，则惠誉可能会进一步采取负面评级行动。
关键评级驱动因素
不利的融资环境：关于世茂的负面新闻报道损害了投资者信心，这或将制约世茂的再融资渠道，加剧流动性压力。世茂否认了媒体的某些报道，但该公司债券价格大跌表明，这未能阻止投资者信心消减。中国部分实力强大的房企已恢复了境内债券发行，但消费者信心恢复之前，世茂可能无法在债务市场融资。
以现金偿付到期债务：惠誉认为，世茂需要利用其现金储备偿付即将到期的债务。面对不利的市场环境，该公司计划通过处置资产来改善流动性，并已深入探讨部分资产的处置事宜。但若资产处置失败，该公司的流动性缓冲将被迅速消耗。
惠誉估计，世茂约有200亿元人民币的公开资本市场债务将于2022年到期，包含境内企业债券和境外票据。2021年上半年，世茂的可用现金为530亿元人民币（不包括监管账户中220亿元人民币的存款），但仅有一部分属于受评实体。此外，世茂还有其他债务，比如信托融资安排及约100亿元人民币的资产支持证券，其中15亿元人民币将于2021年12月到期，56亿元人民币将于2022年到期。其中部分证券归类为应付账款，惠誉认为这笔款项可通过项目层面监管账户中的现金存款偿付。
销售额下滑：2021年9月和10月，世茂的合同销售额均同比缩减30%。世茂的降幅大于大部分投资级和‘BB’评级同业。世茂的平均售价维持在每平方米17,000元人民币以上，波动幅度小于同业，且土地储备集中于刚需稳定的高线城市。但是，购房者信心减弱可能会拉低销售额，制约经营性现金流生成。
合资公司敞口较大：按过去12个月数据计算，2021年上半年世茂的隐含现金回款（以该年度客户定金的变化加上入账营收衡量） 为1,500亿元人民币，约占销售总额的45%。考虑到增值税对房地产销售的影响，惠誉估计并表项目约占世茂合同销售总额的60%-65%。世茂的并表率在过去几年里保持不变，但低于评级较高、规模相似的同业。
全国性房企：世茂的规模和多元化业务为其业务状况提供支撑。截至2021年上半年，世茂拥有遍布110个城市的424个项目，总占地面积为7,300万平方米。其中近75%的土地储备位于一二线城市，另有17%位于实力较强的三四线城市。2021年上半年，世茂的非房地产开发业务（包括酒店、商业地产和物业管理）收入为69亿元人民币（2020年为92亿元人民币）。惠誉认为，物业开发板块的市场波动将不会显著减损非房地产开发业务的收入。
ESG -公司治理：惠誉已将世茂的“财务透明度”和“集团结构”ESG相关度评分自3分调整至4分，因为惠誉认为，这些ESG问题将与其他因素共同影响世茂的评级，但不构成关键评级驱动因素。面对资本市场融资渠道的不利变化，世茂尚未能完全消除市场对其到期债务的顾虑。此外，世茂的合资公司和联营公司敞口较大，且集团下属企业之间存在一些关联方交易。
评级推导摘要
由于流动性状况存疑，世茂的信用状况不再符合投资级评级的水平，但得益于业务状况的基础实力及与‘BB’评级同业一致的财务杠率，其评级仍处于‘BB’类别。然而，若世茂无法更加公开透明地提供应对即将到期债务的计划，包括项目层面可能并表或不并表的其他财务承诺，进而重振投资者信心，则惠誉可能会进一步下调其评级。
关键评级假设
本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括：
-2021年合同销售额降至2,800亿-2,900亿元人民币，2022年进一步下滑10%-15%，与惠誉的行业观察意见一致
- 平均售价约为每平方米17,000元人民币
- 2021年下半年和2022年上半年拿地规模很小
评级敏感性
可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：
- 若世茂的财务流动性状况出现显著改善，则惠誉可能会将其移出评级负面观察名单，并确认其评级。上述预测的依据包括，债权人信心显著提升，成功执行资产处置计划，有证据表明融资渠道畅通，且销售业绩稳中有升。
可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：
- 流动性缓冲减少，其原因可能是世茂未能执行资产处置计划，未能充分恢复市场信心和融资渠道；
- 合同销售额和现金回款持续下降。
流动性及债务结构
到期债务规模大：世茂有84亿元人民币和118亿元人民币的公开资本市场债务分别将于2022年上半年和下半年到期，此外还有其他负债。2021年上半年，世茂的可用现金为530亿元人民币（不包括监管账户中220亿元人民币的存款），但仅有一部分属于受评实体。
发行人依据惠誉的评级政策上诉，并向惠誉提供了补充信息，致使最终评级行动不同于评级委员会的初始评级结果。
发行人简介
世茂是中国规模最大的房企之一，专注于住宅地产开发，其业务还包括办公楼和购物中心租赁、物业管理及酒店和主题公园运营。
财务报表调整摘要
惠誉在计算世茂杠杆率时将监管账户的存款（2021年上半年为220亿元人民币）从现金中剔除，计入了库存。
惠誉在计算净债务时，将76亿元人民币的受限制现金计入了现金，因为这部分受限制现金主要用于为银行贷款提供质押。
环境、社会与公司治理(ESG)方面的考虑因素
世茂的“集团结构”ESG相关度评分为4分。面对资本市场融资渠道的不利变化，该公司未能完全消除市场对其到期债务的顾虑，这对其信用状况产生负面影响，并与其他因素一起构成本次评级的相关因素。
世茂的“财务透明度”ESG相关度评分为4分。该公司的合资公司和联营公司敞口较大，且世茂下属企业之间存在一些关联方交易，这对其信用状况产生负面影响，并与其他因素一起构成本次评级的相关因素。
除非本节内容另有披露，ESG信用相关度评分最高为3分，表示ESG问题因其性质或受企业管理的方式而对信用的影响为中性或仅对受评企业的信用状况产生极小影响。
注意：本新闻稿为中文译本。如有疑问，请以英文版本为准。
来源：惠誉评级