标普：京东“BBB+”评级获确认，因业务模式具韧性；展望正面

- 我们认为，尽管今年年初以来新冠疫情影响严重，但京东的业务基本面依然完好，并极可能增强。 - 京东应能从二季度的弱态中反弹回升。但我们认为疫情管控打击了消费者信心，因而其业绩将弱于我们的初始预期。 - 2022年6月7日，标普全球评级确认京东的“BBB+”长期主体信用评级，同时确认其优先无抵押债券的“BBB+”长期债项评级。 - 正面展望反映出，我们认为尽管受防疫管控影响，但未来12个月京东的零售和物流市场地位可能增强。 香港，2022年6月7日—标普全球评级今日宣布对京东集团（京东）采取上述评级行动。 京东的业务基本面保持韧性。我们预计京东将迅速从二季度的弱态中反弹回升。上海和多个大城市二季度因疫情封控，给中国的多家企业带来非常大的影响。但许多商业和零售客户可能对更可靠的配送和物流有了更高的偏好。我们评估这一点利好京东。 京东将持续强化其市场地位。在中国近期的疫情封控期间，京东的表现优于同业，展现了卓越的零售配送能力。例如，2022年4月公司的履行商品交易总额（GMV）仅同比下滑5%，而阿里巴巴集团控股有限公司中国零售市场的线上实物商品GMV（除去未付款订单）降幅在10%-15%之间。京东对物流和配送加大投资，甚至会在这方面做到更优。 此外，京东在核心的电子产品和家电品类上与竞争对手进一步拉开距离。2021年该品类销售额增长23%，是市场水平的两倍多。 未来12个月京东的收入或将稳健增长。公司近几个季度新用户收获了双位数稳健增长，而竞争对手的增幅仅为单位数。与大型对手相比，京东在低线城市布局较少。我们预计公司将持续在小城市投资，以扩大地域覆盖面。但由于消费者信心下降，且公司愈发注重成本，其投资步伐可能不及前一年。 2022年一季度，京东的单个客户平均支出高于过去。这是在疫情严重干扰之初的情况。这突显了公司与客户的关系在深化，并预示公司走出疫情封控影响的大好前景。不过客户忠诚度许是脆弱的，京东对其计划的良好执行才是关键所在。 京东2022年的息税及折旧摊销前利润（EBITDA）恐收缩， 随后在2023年回升。我们预计，京东2022年的EBITDA将下降10%-15%，相比一季度为同比增长17%。除了疫情影响，中国GDP增长放缓和失业率上升，亦可能有碍未来两个季度消费品的销售，尤其是京东的核心电子产品和家电品类（收入贡献逾50%）。公司持续在新的业务举措上投资，其中多数尚未盈利。这将对EBITDA构成进一步制约。 京东或将部分减少非主营业务的开支并努力维持利润率，包括收紧营销支出，减少投资并削减非核心业务的经营费用。但2022年和2023年公司的EBITDA利润率或仍将由2021年的2.8%降至2.1%-2.6%。 随着上海重新开放，中国将逐步放松疫情管控措施。我们预计，其他城市将不会受到与上海程度相同的疫情封控影响。我们预计2022年京东的收入增速将放缓至9%-14%，2023年将恢复至15%-20%。随着疫情管控措施放松和经济逐步放开，京东的EBITDA应能在今年第三季度改善。 京东的自由经营性现金流应能保持为正但将有所下降。2022-2023年公司的大规模资本支出和收购开支将侵蚀其现金余额。不过，公司的经营性现金流水平强劲，现金余额规模大。我们预计，2022和2023年京东每年将产生250-330亿元经营性现金流。 随着公司收缩资本开支规模以应对各种不确定性，2022年京东的资本支出或将从2021年的240亿元降至180-210亿元区间。但随着形势逐步恢复正常，公司将继续在低线城市建设仓库和物流产能，从而可能使2023年公司的资本支出增至240-270亿元。2022-2023年公司的自由经营性现金流应能保持在120-150亿元的强劲水平（2021年为250亿元）。 我们预计，随着公司完成此前公布的交易，2022年京东的收购和投资支出将达到200-240亿元人民币。公司不太会进行大规模举债收购，我们认为在近几个月收购了达达集团、德邦物流股份有限公司以及中国物流资产控股有限公司后，京东的重心将放在业务整合上。 尽管财务政策转向利好股东，京东仍将保持净现金头寸。2022年5月京东宣布分红130亿元，为十年来首次，并将股票回购计划的规模扩大至190亿元。但是，我们认为京东将恪守保持净现金头寸的承诺。截至2022年3月末，京东的现金头寸超过1800亿元人民币，在不进一步分红的前提下，公司应能产生正的可自由支配现金流。我们预计，受分红影响，2022年京东的可自由支配现金流将降至负60至负80亿元，2023年将回升至60-80亿元。 正面展望反映我们认为，尽管疫情相关限制措施引发干扰，未来12个月，京东在零售和物流领域的市场地位仍有望增强。 我们预计，在渡过可能疲弱的第二季度后，京东将恢复高个位数的收入增速。我们计划在未来几个季度内重新评估其评级展望。 若京东从疫情动荡中恢复，经营恢复正常，同时即使在有投资和资本支出以及股东回馈的同时也能保持极低的杠杆率，我们就可能上调其评级。 若下列情况发生，我们就可能将其展望调整为稳定： - 若因新业务投资的激进程度超出我们的预期，或经营环境比我们预期得更加艰难，引发EBITDA显著弱化；或 - 公司改变财务政策，导致其可自由支配现金流持续为负或债务对EBITDA比率朝1.5倍方向靠近。若公司进行大规模举债收购或有更多股东友好行动，就可能引发前述情况发生。 ESG信用指标：E-2 S-3 G-2 相关研究 - 因在中国电商市场的经营地位提升，京东评级上调至“BBB+”；展望正面 注：中文版本系根据英文版本翻译，若与原英文版本有任何分歧，概以英文版本为准。 来源：标普全球评级