惠誉确认保利发展'BBB+'的评级，展望稳定

Fitch Ratings-Hong Kong/Shanghai-27 November 2019: 本文章英文原文最初于2019年11月24日发布于：Fitch Affirms Poly Developments and Holdings at 'BBB+'; Outlook Stable 惠誉评级已确认保利发展控股集团股份有限公司（保利发展）的长期外币发行人违约评级为'BBB+'，展望稳定。惠誉同时确认保利发展的外币高级无抵押评级及其授评发行的评级为'BBB+'。 保利发展与其母公司中国保利集团公司（中国保利集团）的关联程度“中等”，因此惠誉根据其《母子公司评级关联性标准》将保利发展的评级上调一个子级。 保利发展的评级受到其稳健业务状况的支持，公司大规模且优质的土地储备主要分布于一、二线城市。保利发展在高线城市的强大业务实力、足以支撑四至五年开发所需的充足可销售资源及有利的产品组合支持了公司的销售增长和健康的利润率。保利发展的非开发业务也为公司提供了稳定增长的营收，并提高了其偿债能力。杠杆率（以净债务/调整后库存衡量）高企限制了保利发展的评级，预计未来12-18个月，该比率将维持在50%以上的高位。 关键评级驱动因素 杠杆率见顶后缓慢去杠杆化：惠誉估计，基于保利发展的拿地策略及惠誉估计的工程支出（以支持适度增长的可观销售规模），公司未来12-18个月的杠杆率（以净债务与调整后库存的比率衡量）预计将略有改善，但将保持在50%以上的水平。杠杆率自2018年上半年59%的峰值下降至2018年末的52%，并在2019年的前9个月稳定在这一水平。尽管2019年拿地活动放缓，但销售额增长及已竣工物业的交付令建设支出上升。惠誉预计，2019年，建安支出占销售回款将从2018年的31%上涨至35%。2019年上半年，新开工、在建及竣工的总建筑面积分别增加了23%、33%和53%。 与同业相比流动负债属最稳健之列：保利发展对营运资金的依赖程度远低于中国其他大型房企- 这些房企利用在供应链上强大的议价能力与承包商和供应商达成更有利于自己的支付条款。据估计，保利发展应付账款与调整后库存的比率低至14%，而2018年末评级为投资级别的同业平均水平为39%。这也是保利发展的杠杆率高于同业水平的原因之一。在行业状况恶化时，供应商的流动性压力也可能加剧，因此迫使房企减少向供应商赊账，惠誉认为这种情况下保利发展的财务压力在同业中将属最小之列。 公司在营运资金的管理方面继续保持审慎。2019年前9个月，保利发展的应付账款和应付票据总和自2018年的507亿元人民币增至734亿元人民币。但是，这227亿元人民币增幅的大部分被增加的95亿元人民币的应收账款和预付税以及减少的114亿元人民币的应付税款所抵消。 土地储备支撑销售增长及盈利能力：惠誉预计，保利发展的优质土地储备（截至6月末，79%位于一、二线城市）将足以支持自2020年开始的每年5%-10%的适度销售增长。2019年前10个月，保利发展的合同销售总额提高了15.7%至3,872亿元人民币，占公司4,700-5,000亿元人民币全年销售目标的77%-82%，其中总楼面面积增长了15.3%，平均售价增长了0.3%。惠誉预计，由于较大比例的低地价成本的项目在2019年上半年结转，保利发展2019年的EBITDA利润率（不含资本化利息）有望达到33%左右的水平。但是，鉴于2017年以来购地成本增加，且政府对房价的调控加强，公司的利润率或会在未来收窄。 母公司评级支持：保利发展的评级受益于与其母公司中国保利集团之间在运营和战略层面的适度关联性。保利发展是中国保利集团的核心子公司，其强劲增长及盈利能力令中国保利集团成为国务院国有资产监督管理委员会（国务院国资委）全资拥有的国有企业中最大的房企。保利发展将继续发挥对其他央企非核心房地产资产进行收购的关键平台作用。保利发展与中国保利集团的文化部门有项目层面的合作。此外，截至2019年6月，中国保利集团及其子公司保利金融还向保利发展提供了总计300亿元人民币的信贷额度。 非房地产开发业务不断增长：惠誉预计，保利发展的多元化业务将改善该公司的偿债能力，未来两年，该公司非房地产开发业务的EBITDA与利息支出之比将保持在0.3倍。2019年上半年，该公司非房地产开发业务（包括投资物业、物业管理及社区消费服务）的收入达到55亿元人民币，惠誉估计未来两年的EBITDA收入约为50亿元人民币。随着公司规模的扩大，保利发展投资物业业务也持续拓展，2019年前9个月的账面价值为195亿元人民币，与之相比，2016年末为117亿元人民币。 评级推导摘要 保利发展与其母公司国企中国保利集团的关联程度“中等”，因此惠誉根据其《母子公司评级关联性标准》将保利发展的评级上调一个子级。 与万科企业股份有限公司（万科；BBB+/稳定）、中国海外发展有限公司（中国海外；A-/稳定；独立信用状况：bbb+）、华润置地有限公司（华润置地；BBB+/稳定）以及碧桂园控股有限公司（碧桂园；BBB-/稳定）等评级处于‘BBB’区间的同业相比，保利发展的杠杆率最高。但是，保利发展的杠杆率对营运资金的依赖较小，而其同业则利用在供应链上的强大议价能力来与承包商和供应商达成更有利于自己的支付条款。惠誉估计保利的营运资金调整后杠杆率与万科相似，但远低于碧桂园。 保利发展的利润率约为30%，与中国海外和华润置地的水平相当，高于碧桂园不足20%的水平，因碧桂园采用周转较快的业务模式且其销售额有很大部分来自低线城市。 保利发展的评级受到其位于一、二线城市的优质土地储备和庞大业务规模的支持，该公司不断扩张的非房地产开发业务带来的收入也有助于提高其偿债能力，其EBITDA利息保障倍数保持在0.3倍，高于碧桂园的水平。 关键评级假设 -保利发展的合同销售总楼面面积在2019年增长13%，此后每年增长5%（2019年前10个月增长率为16%） - 鉴于保利发展侧重于高线城市，其平均合同销售价将自2019年起每年增长3% - 2019年，保利发展新购土地总楼面面积与合同销售总楼面面积的比率为0.8倍，2020年为1.0倍（2019年前9个月为0.7倍），其土地储备将足以支持四到五年的开发需求 - 建安支出占2019年现金回款的35%，2020年现金回款的32%（2018年为31%） - 假设保利发展在销售增速放缓时面临的回款压力减小，2019年回款率为88%，2020年为92%（2019年前9个月为89%）。 评级敏感性 可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动的未来发展因素包括： - 在维持当期应付账款/调整后库存比率，并保持与中国保利集团的关联性的情况下，净债务与调整后净库存之比持续低于40% 可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动的未来发展因素包括： -在维持当期应付账款/调整后库存比率的情况下，净债务与调整后净库存之比持续高于55% - EBITDA利润率持续低于25% - 中国政府的相关政策变化或中国保利集团的相关战略或政策调整使保利发展与中国保利集团的关联性减弱 流动性及债务结构 流动性来源充足：截至2019年前9个月末，保利发展拥有不受限制现金1,120亿元人民币及2,900亿元人民币未动用银行授信（该等授信为非承诺授信，承诺授信在中国的银行业环境中并不常见）。鉴于保利发展的融资渠道多元且拿地策略灵活，惠誉预计该公司能够保持充足的流动性来支付开发成本、购地款及偿还债务。保利发展2019年上半年末的平均融资成本率保持在5.0%的低位，与2018年的水平持平。 环境、社会与公司治理(ESG)方面的考虑因素 除非本节内容另有披露，ESG信用相关度评分最高为3分，表示ESG问题因其性质或受企业管理的方式而对信用的影响为中性或仅对受评企业的信用状况产生极小影响。 Poly Developments and Holdings Group Co., Ltd.; Long Term Issuer Default Rating; Affirmed; BBB+; RO:Sta ----senior unsecured; Long Term Rating; Affirmed; BBB+ Poly Real Estate Finance Ltd. ----senior unsecured; Long Term Rating; Affirmed; BBB+ 来源：惠誉评级