标普：财务改善乏力，中华煤气评级下调至“A”；展望稳定

鉴于持续大额的资本支出和派息，我们预计中华煤气的经营性资金流对债务的比率（FFO/Debt）将持续低于40%，同时可自由支配现金流将持续为负。 中华煤气扩大中国内地公用事业业务并投资新能源业务，导致其业务风险和财务表现波动加大。 2019年4月3日，标普全球评级将中华煤气的长期主体信用评级从“A+”下调至“A”。我们同时将该公司担保的未到期无抵押债券的债项评级下调1个级别：将HKCG (Finance) Ltd.的优先无抵押债券评级从“A+”下调至“A”，将Towngas (Finance) Ltd.的次级永续债的评级从“A-”下降至“BBB+”。 稳定展望反映我们预期未来24个月中华煤气的经营性资金流对债务的比率将保持在30%以上，同时公司不会大幅扩张在中国内地的公用事业和新能源业务。 香港，2019年4月4日—标普全球评级4月3日宣布，我们下调香港中华煤气有限公司（中华煤气）的评级至“A”，缘于我们预计该公司的杠杆水平仅将略微改善，2019至2020年的将保持在40%以下水平。该比率水平为保持“A+”评级的最低财务指标。 同时，我们预计中华煤气在中国的业务，按公布的息税与折旧摊销前利润（EBITDA）计，未来2年将从2018年末的约55%进一步上升至接近58%-60%。我们认为，中华煤气的高资本支出和承诺分红将持续超过增长的经营性现金流，导致公司的可自由支配现金流持续为负。中华煤气是总部位于香港的天然气投资商和运营商，主要在中国大陆和香港开展业务。 我们认为，中华煤气不断增加的现金流部分被债务增加所抵消，公司为发展内地天然气公用事业和在中国不受监管限制的新能源业务导致债务增加。2018年，中华煤气公布EBITDA为115.7亿港元，2017年为106.3亿港元。截至2018年末中华煤气的净债务增加26亿港元至292亿港元。我们预估该公司2018年的经营性资金流对债务的比率为33%-35%，较2017年改善约2个百分点。 中华煤气的杠杆率改善主要受在中国的天然气销售增长势头驱动，从公司的大部分可比同业亦可窥见一斑。2018年，中华煤气（包括子公司及合资公司）在中国售出了约230亿立方米天然气，较2017年增长18%，新增售气量主要源于商用和工业用户需求量激增。我们预计中华煤气在中国的天然气业务将继续受益于天然气消费增长，2019年的总售气量将达到中段两位数增长。 即便如此，相较在香港的天然气输配业务，中华煤气的中国城市天然气业务在转嫁上涨成本方面的不确定性更高。由于18年6月天然气门站价格上涨延迟转嫁至终端用户，中华煤气2018年的差价从2017年的人民币0.63元/立方米下降至0.6元/立方米。鉴于经济增速放缓且政府出台措施支持一般商用和工业用气行业，我们预计未来12至24个月中华煤气的差价将依然承压。 我们认为，中华煤气在中国的新能源业务板块可能需要比管理层预期更长的时间，才能实现可观的现金流和回报。过去5年，新能源业务板块的EBITDA每年增加1至2亿港元，但到2018年该板块的累计资本支出达到60至70亿港元，每年要新投入10至20亿港元资本。新能源业务板块贡献缓慢表明，相较公司旗下的公用事业业务，该板块的执行风险高、起步阶段利润率低，且面临市场波动风险。 我们认为，中华煤气可自由支配现金流仍将受高资本支出和丰厚分红制约。我们认为未来1至2年该公司的资本投资将处于相对高位为55至60亿港元，包括在中国的天然气销售和储气设施、分布式能源和新能源项目。我们认为中华煤气将保持每年55%-60%的高股息支付率。此外，该公司过去10年每10股配1股红利股，意味着总派息每年增长10%（假设每股股息不变）。 我们认为，本次下调中华煤气的评级，不会对其子公司港华燃气有限公司（港华燃气）的评级产生影响，因为中华煤气拥有充足信用缓冲空间，并承诺在港华燃气有需要的时候将向其提供特别支持。我们依然评估港华燃气是中华煤气的具有战略重要性子公司。我们对港华燃气的评级因此比其个体信用状况“bb+”高3个级别。 稳定展望反映我们认为，未来24个月中华煤气的经营性资金流对债务的比率将保持在30%以上，同时不会大幅扩张在中国内地的公用事业和新能源业务。我们预计未来两年中华煤气将继续受益于强劲且稳定的香港燃气核心业务，扩大在中国的城市天然气业务，并将缓慢改善经营性资金流对债务的比率。 我们可能会下调中华煤气的评级，若： 中华煤气的整体业务组合风险增加。如果：（1）在中国大陆的业务大幅扩张，或者（2）相对公用事业业务，新能源业务规模大幅扩大并贡献显著利润，可能会触发上述情形发生；或者 大幅举债以满足资本支出需求，导致经营性资金流对债务的比率恶化至持续低于30%。 我们认为，未来24个月上调中华煤气评级的可能性有限，原因在于中华煤气持续的资本支出和派息使得债务规模居高不下。 如果在中国内地业务的EBITDA贡献比例未大幅提升的情况下，中华煤气的核心经营性资金流对债务的比率靠近40%，且可自由支配现金流转正并持续保持，我们可能会上调其评级。 中华煤气及其子公司在香港和中国内地从事天然气生产、输送和分销业务。该公司在中国城市管道天然气市场占据强有力的地位。截至2018年12月31日，中华煤气及其子公司港华燃气在中国26个省份共投资了254个项目。 注：中文版本系根据英文版本翻译，若与原英文版本有任何分歧，概以英文版本为准。 来源：标普全球评级