标普：利率周期转向，中国企业放缓发债正合时宜

香港，2021年4月14日—亚洲地区美元债发行量今年大幅增长，但中国企业的发行规模却放缓至数年来最低水平。标普全球评级认为，中国政府努力控制后疫情时期的杠杆率是这一现象的主要原因，这或许能够帮助发行人应对因 “长期低利率”趋势逆转所引发的更大风险。上述观点见于我们今日发布的报告《利率周期转向，中国企业放缓发债正合时宜》（“China’s Debt Slowdown Is Timely As Rate Cycle Turns”）。 “杠杆率过高将使发行人更易受到利率上升的不利影响。随着中国从疫情中恢复，政府将政策重心由刺激转向收紧，并强调控制杠杆率，可见中国决策者似乎对这一问题颇为慎重，”标普全球评级中国企业信用研究首席分析师张积豪表示。 多年来，在全球持续低利率的背景下，中国企业能够以较低成本发行相同或更长期限的境外债务。但现在，随着美国政府和企业债券的收益率趋势逆转，中国企业将面临用更高成本、更短期限的债券为此前的美元债务安排再融资的局面。 仅在过去三年间，部分中国发行人（如房地产开发商）的美元融资成本就下降近100个基点，平均降至7.8%。而同期其他发行人（如地方政府国企）的美元债票息率下降300个基点，平均降至3.2%。若利率趋势完全逆转可能会产生重大影响，尤其在无序调整或在过短时间内发生的情况下。 中国企业今年发行美元债的速度放缓与亚洲地区的整体发行情况形成反差。年初至今，亚洲（不含日本）的国际债券发行总额达到1160亿美元，较去年同期增加近四分之一（22%），并高于2019年的疫情前发行量。 我们认为，亚洲其他地区的发行人正在利用低利率的有利形势融资，有些情况下甚至是带有投机色彩地抢在窗口期结束前发债。 而中国已从去年起开始收紧国内信贷环境，并引导个别行业放缓债务增速、降低杠杆率。 今年美元债发行放缓最明显的是中国房地产行业，政府要求银行加强对房地产行业的放贷管控，并出台了“三道红线”等控制杠杆的措施（参见2020年11月12日发布的报告《中国房地产观察：杠杆天花板考验开发商内功》）。 因此，多家开发商面对充满不确定性的一年，在今年伊始便提前发债，随后发行规模则骤降至三年最低水平。引发关注的违约事件（如华夏幸福于2021年2月违约）加重了债券发行受到的拖累，并导致投资者进行更有选择性的投资。 同时，负责监管央企的国资委三令五申要求控制杠杆，主要国企对此亦高度重视。 这也可以解释为何这些多为投资级企业的发债行为与亚洲其它投资级企业相反。2021年头两个月中国央企的发行规模急剧下降，且至目前仍不及去年同期的水平，尽管有利条件助推亚洲其它地方的投资级发行人发行债券。 我们预计，今年利率的市场重新定价不会出现快速波动（参见2021年3月22日发布的" Orderly Global Reflation Will support The Recovery From COVID-19"）。但由于利率低位运行多年，我们意识到风险在全球因疫情而实行刺激措施之前就已存在。 在此背景下，我们认为部分行业放缓发债在中期来看对中国企业是有利的。若假以合理的实施时间，相关政策和要求应有助降低利率周期转向所带来的无序调整风险。 本报告不构成评级行动。 注：中文版本系根据英文版本翻译，若与原英文版本有任何分歧，概以英文版本为准。 来源：标普全球评级