标普：授予京能国际“BBB+”评级；展望稳定
- 北京能源国际控股有限公司（Beijing Energy International Holding Co. Ltd.，京能国际）的评级，反映了该公司与其最大股东北京能源集团有限责任公司（Beijing Energy Holding Co. Ltd.，京能集团）之间的紧密关联，以及该公司作为京能集团最重要的可再生能源平台的高度战略地位。
- 京能国际经营规模较小，以及高额资本支出需要导致财务杠杆较高，限制了该公司的个体信用状况评估。京能国际可再生能源项目的利润率稳定，以及该公司作为国有企业子公司享有的较低融资成本，对上述不利因素有所抵消。
- 2022年12月20日，标普全球评级授予中国可再生能源电力运营企业京能国际“BBB+”的长期主体信用评级。
- 对京能国际的稳定展望反映了我们对京能集团的集团信用状况的稳定展望，同时也反映我们预期未来两年京能国际将保持其作为京能集团高度战略重要性子公司的地位。
香港，2022年12月20日—标普全球评级今日宣布采取以上评级行动。
我们对京能国际的评级反映了我们认为该公司是京能集团具有高度战略重要性子公司的观点。我们将京能国际个体信用状况评为“b+”，是因为该公司在中国发电行业中规模较小，且高额资本支出需要导致了较高的财务杠杆。我们认为，京能国际将会大幅增加可再生能源装机容量以加速扩张，同时将此举对其财务杠杆的影响保持在可控的程度。
京能国际对京能集团未来三到五年扩张可再生能源发电业务的战略实施具有高度重要的作用。京能集团计划将其可再生能源装机比例从2021年末的33%提升到2025年末的50%。在京能集团的各发电子公司中，京能国际很可能贡献大部分的可再生能源装机增量。这得益于京能国际强劲的项目储备，以及京能集团赋予京能国际在新项目获取上的战略优先地位。
京能国际主导的大型“绿电进京”项目，进一步强化了该公司在集团内的地位。这些项目包括10吉瓦的内蒙古项目和5吉瓦的吉林项目。代表京能集团承接这些项目进一步证明了京能国际在集团内的地位，以及该公司对北京市能源转型目标发挥的作用。
京能国际已同相关地方政府签署合作框架协议，并开始前期工作。这些项目可能将在“十四五”（2021-2025）期末开工建设。考虑到京能集团的监督和支持，我们认为这些项目的执行风险可控。
我们认为京能集团的集团信用状况较强且稳定。这是考虑到京能集团作为北京市政府拥有的唯一能源平台以及北京市重要供电供热企业的地位。因此我们评估认为京能集团获得北京市政府特别支持的可能性非常高。
我们还注意到，京能集团的火电和供热业务拥有稳定的现金流。这是因为京能集团垂直整合了煤炭业务，部分抵消了燃料成本的周期性波动，而其供热业务拥有稳定的政府补贴，以弥补经营亏损。尽管如此，京能集团不断扩大可再生能源电力业务，可能加重其未来两到三年的债务负担。
我们预计京能集团将继续为京能国际提供强力支持，特别是融资方面的支持，以助力京能国际的扩张。从2020年年初收购京能国际以来，京能集团为该公司提供了大量财务支持，以改善其流动性并支持其装机容量增长。
截至2022年6月30日，京能国际约45%的债务融资都获得了京能集团的支持，包括京能集团为京能国际提供的借款担保、向京能国际及其子公司提供的直接借款、通过集团旗下的财务公司或租赁公司提供的借款等。这些支持达到了166亿元的规模。
京能国际还可共用京能集团的银行授信额度。截至2022年6月30日，京能国际已使用该银行授信83亿元，占其总债务的23%。
此外，京能集团已承诺为京能国际正在计划中的资产支持证券/资产支持商业票据计划提供增信。我们认为，必要情况下京能集团将继续为京能国际提供及时的支持。
京能国际的管理和运营与京能集团融合一体。京能国际的主要管理层，包括董事长、纪委书记、党委副书记、首席执行官和首席财务官均由京能集团委任。京能国际9个董事中的3个、8名高级管理人员中的7名都有京能集团背景。京能国际完全采用了京能集团子公司作为北京市属企业的管理制度。
具体而言，京能集团对京能国际采取多方面控制措施，如对其重大投融资活动予以监督、举行年度和月度预算规划会议、京能集团及北京市政府进行定期和不定期检查等。
京能国际的大举扩张将推动其营业收入和EBITDA的增长。该公司计划在2022-2025年期间，在其2021年末光伏风电装机容量4.2吉瓦的基础上，再增加18吉瓦。截至2022年10月，公司项目储备超过30吉瓦。据管理层估计，其中13.3吉瓦的项目有65%-85%成功并网的可能性。
主要在每年2吉瓦-6吉瓦新增装机的推动下，2022-2024年京能国际的EBITDA有望每年增长23%-54%。我们预计从2023年起，其EBITDA利润率将每年下降1个百分点左右。这是因为在利用小时数保持稳定的同时，市场化售电比例将会增加。虽然预测年份内该公司应能将其EBITDA利润率维持在80%以上，但随着市场化售电的增加，利润率的波动性也有可能增大。
资本支出提速将加重未来两到三年的负债负担。假定新增装机逐年提速，京能国际的资本支出规模可能会从2022年的118亿元增至2024年的250亿元。假定资本支出的资金来源为债务和内部资源，该公司的债务规模将从2021年的290亿元跳升至2024年的696亿元左右。
因此，从2022年到2024年，京能国际的经营性资金流（FFO）对债务比率可能将从5.6%下降至4.4%。但考虑到融资成本的持续改善，在此期间FFO对现金利息的覆盖倍数应该会稳定在2.2倍到2.4倍之间。
京能国际仍面临可再生能源补贴的不确定性。截至2022年6月30日，该公司应收国家可再生能源补贴87亿元。我们预计该公司的项目每年将产生23亿元左右的补贴收入。
中国政府已采取多项措施来化解可再生能源补贴款长期不到位的问题。今年的补助资金发放以央企发电企业为主。我们假定未来两三年补贴款的发放将有一定改善。
如果没有改善，京能国际2023-2024年的FFO对债务比率及其FFO对现金利息的覆盖倍数将比我们在基准情形下的预测分别低0.6个百分点和0.1倍。
对京能国际的稳定展望反映了我们对京能集团信用状况的稳定展望，同时也反映我们预计京能国际将保持其对于京能集团可再生能源业务发展的战略作用。
我们预计中国将保持对可再生能源发电行业的有利政策。与此同时，京能国际将大力投资可再生能源，同时将财务杠杆受到的影响保持在可控程度。
我们预计，未来12-18个月，京能集团将继续为京能国际提供财务支持，以改善其流动性和资本结构。我们还认为，如果京能国际遇到信用压力，京能集团很可能会提供支持。
如果下调对京能集团信用状况的评估，我们可能会下调京能国际的评级。
如果有迹象表明京能国际对母公司的重要性下降，我们也有可能下调京能国际的评级。重要性下降可能表现为：（1）京能国际对京能集团可再生能源扩张战略的贡献低于我们预期；（2）京能集团对京能国际的持续性支持减少；或（3）京能集团所持京能国际股比下降。
如果京能国际大量依靠举债进行扩张，且融资成本显著提升，表现为FFO对现金利息的覆盖倍数持续低于1.75倍，那么我们可能会下调其个体信用状况评估。
如果京能国际的流动性状况没有改善，我们也有可能下调其个体信用状况评估。
如果上调对京能集团信用状况的评估，我们可能会上调京能国际的评级。如果我们认为京能国际将进一步与京能集团融为一体，我们也有可能上调京能国际评级。我们认为目前阶段后一情形发生的可能性较小。
下列情况下，我们可能会上调京能国际的个体信用状况评估：（1）其FFO对债务比率持续高于9%；且（2）其债务期限显著拉长，流动性来源对用途比率显著提升，令我们将其流动性状况评为足够。
ESG信用指标：E-1，S-2，G-2
环境因素在我们对京能国际的信用分析中构成正面考量。京能国际是京能集团旗下主要的可再生能源电力运营企业，其装机容量以光伏和风电为主。该公司将聚焦于可再生能源装机或储能、综合能源等相关领域的投资。这一战略符合中国的减碳目标，也符合京能集团2025年可再生能源装机占比提升至50%的战略目标。
京能国际的风电光伏机组受益于中国对清洁能源的政策支持。该公司2022-2025年新增装机目标高达18吉瓦。可再生能源电力的优先上网有利于京能国际光伏机组利用小时数稳定在1,400小时以上。由于售电量风险有限，其EBITDA利润率能够保持在80%以上的高水平。
与此同时，京能国际将大力投资以支持可再生能源装机容量的扩张。这将对该公司的杠杆率形成压力。
社会和治理因素在我们对京能国际的评级分析中均构成中性考量。作为京能集团子公司，该公司保持着足够的企业管制机制。京能集团由北京市人民政府国有资产监督管理委员会监督管理。此外，京能国际为香港交易所上市公司。
注：中文版本系根据英文版本翻译，若与原英文版本有任何分歧，概以英文版本为准。
来源：标普全球评级