标普：中化集团、中国化工进行资产转让，朝合并迈进一步

香港，2020年1月9日—标普全球评级今日表示，中国中化集团有限公司（中化集团）与中国化工集团公司（中国化工，BBB/稳定/--）合并旗下农业板块资产并注入成立不久的先正达集团股份有限公司（先正达集团），或预示着两家公司未来将有更多资产重组行动，并为二者的最终合并铺路。 鉴于中化集团向中国化工转让资产的规模相较两家公司整体规模而言较小，因此中化集团之核心子公司中化香港（集团）有限公司（中化香港；A-/稳定/--）以及中国化工的评级保持不变。先正达集团之子公司先正达股份公司（先正达股份，BBB-/稳定/A-3）的评级也不受影响，原因是其最终母公司中国化工的评级不变。 但是，若我们认为中化香港作为中化集团唯一境外投融资平台的功能进一步削弱，我们就可能重新评估其在中化集团的核心子公司地位。其功能削弱的表现包括，中化香港对中国金茂控股集团有限公司（中国金茂，BBB-/稳定/--）的持股比例进一步降低，以及中化香港不再持有集团的境外资产等。 交易情况 2020年1月5日，中化集团和中国化工公告称，拟将旗下农业资产注入新成立的先正达集团。先正达集团于6个月前成立，公司现用名为中化工（上海）农业科技股份有限公司，并由中国化工全资持股。 中化集团将向先正达集团转让旗下中化化肥控股有限公司（中化化肥）52.65%的股份，总对价为1美元，并拟将旗下江苏扬农化工集团有限公司（扬农化工）39.88%股权及安徽荃银高科种业股份有限公司21.50%股权无偿转让至先正达集团。中国化工拟将先正达股份100%股权及安道麦股份有限公司74.02%股权无偿划转至先正达集团。先正达股份在先正达集团的收入及资产占比将超过90%。 先正达集团与中化国际（控股）股份有限公司（中化国际；BBB+/稳定/--）已就扬农化工股权转让事宜签订一致行动协议。中化国际由中化集团持股55.76%，中化国际将继续持有扬农化工40%股份。因此，中化国际仍将是扬农化工的控股股东并会继续将扬农化工并表。 中国化工 中国化工将以1美元的对价获得中化集团旗下三家公司的股权。但考虑到交易规模较小，因此对中国化工产生的影响也很小。上述三家公司2018年的总收入（按100%计算）为290亿元人民币，仅占中国化工2018年4460亿元总收入的6.5%。 受化工品需求下降及购销价差收窄影响，我们预计中国化工2019-2020年的债务对EBITDA比率将高于2018年的12.9倍。考虑到中国化工的债务规模庞大，我们认为公司推进先正达集团上市才会较为有效地降低自身杠杆率。先正达集团或将按原计划于2022年或之前上市，该计划为中国化工2017年收购先正达股份时作出的安排。对杠杆率的具体影响将取决于最终筹资规模。我们估算，每筹资100亿元人民币，中国化工的债务对EBITDA比率将下降0.2倍。 先正达股份 先正达股份的评级反映出，其最终母公司中国化工承诺确保先正达股份维持投资级评级，因此能够在一定程度上抵消先正达股份个体信用状况可能变弱的影响。若先正达集团上市，我们将重新评估中国化工对先正达股份的支持决心。 我们认为，先正达股份2019年的经营性资金流对债务比率可能无法达到我们预期的20%-21%区间，但仍应保持在远高于12%的水平，即触发我们下调评级的分界值。鉴于此，我们将密切审核先正达股份2019年的业绩，并重点关注应收账款回款情况，因为应收款回款会在一定程度上改善公司的现金流水平。但是，若公司2019和2020年的经营业绩和现金流生成能力未能充分改善至使其调整后经营性资金流对债务比率保持在约20%的水平，那么公司的评级缓冲空间就将大幅收窄。 中化集团 尽管中化集团以极低对价出让旗下三家公司股份，但三家公司的收入总额仅占集团2018年收入的5%。与中国化工类似，我们预计中化集团2019-2020年的债务对EBITDA比率也有所提升，并将高于2018年的7.1倍。 2019年12月，中化集团通过向五家投资基金出售中化能源股份有限公司20%股份筹资115.6亿元人民币。据我们估算，此举有望使中化集团2020年的债务对EBITDA比率下降0.4倍。 我们还认为，因涉及的资产规模较小，中化集团出售农业资产并不会影响其业务多元化水平。公司业务领域仍将保持多元，包括石油天然气、化工以及房地产行业。 中化香港 因业绩欠佳，中化香港于2017年1月向母公司出售旗下石油和天然气业务，并于2017年10月出售租船运输业务。在将中化化肥股份转让给中国化工后，中化香港的的主要业务将为其持有的35.1%股份的中国金茂。2019年7月中化香港向中国平安人寿保险股份有限公司出售中国金茂股权后，其持股比例从49.71%下降至35.1%。 目前，我们将中化香港视为中化集团的核心子公司，对中化香港的评级反映了其母公司的信用状况。做出上述评估的依据为，我们认为中化香港是中化集团唯一的境外投融资平台，负责持有集团的海外投资，并且在财务和经营上与母公司保持一体化。 我们将持续跟踪上述评估是否发生变化，特别是在中化集团和中国化工之间有进一步资产重组行动之后。 本报告不构成评级行动。 注：中文版本系根据英文版本翻译，若与原英文版本有任何分歧，概以英文版本为准。 来源：标普全球评级