标普：因再融资风险下降和不错的销售现金流入，确认恒大集团、恒大地产及天基控股的评级“B+”；展望稳定（完整评级公告）

• 恒大集团的流动性状况依然不甚理想，我们评估为稍欠，但鉴于该公司于今年初完成了境外再融资安排以及管理层采取举措降低短期债务，其流动性风险应可控。 • 我们预计恒大集团将创造不错的销售业绩（若有需要会以让利换销量），来维持持续的现金流入，进而为其流动性提供支撑及增进营业利润以支持杠杆水平。 • 2020年4月29日，标普全球评级确认对恒大集团及旗下房地产子公司恒大地产，以及境外融资平台天基控股的长期主体信用评级“B+”。同时，我们确认恒大集团和天基控股发行或担保的美元债券的债项评级“B”。 • 对恒大集团的评级展望稳定反映我们认为，在当前经济下行期，该公司将通过创造不错的销售业绩和控制支出来管理其现金流，以在未来12个月内将债务对EBITDA的比率保持在6-7倍，同时流动性不显著弱化。 香港，2020年4月30日—标普全球评级4月29日宣布，确认上述评级，展望稳定，缘于中国恒大集团（恒大集团）未来1年应仍能保持流动性，尽管流动性水平弱于相似评级的可比同业。这是基于2020年1月份该公司完成了境外再融资安排，以及我们预测加大促销情形下房地产销售将产生不错的现金流入。 我们预计，恒大集团2020年全年销售业绩稳健，以及加强控制债务增速，将助力其杠杆率小幅改善。恒大集团旗下子公司恒大地产集团有限公司（恒大地产）占母公司债务的约70%，贡献大约90%的销售额和利润，因此其流动性和杠杆率的演化趋势与恒大集团趋同。 我们认为，恒大集团控制债务的举措应也能一定程度上降低其占比极大的短期负债，这正是公司流动性状况不甚理想的根本原因。信托融资和内保外贷仍占恒大集团债务总额的近50%。这类融资的期限通常短，为1至2年。 我们认为，恒大集团将按照债务控制相关举措，偿还部分成本更高的信托融资。即便如此，该策略能否实现短期债务存量持续下降取决于多个因素，包括恒大集团的销售现金流入是否将如我们预期的那般强劲，以及公司针对降低负债目标的投入和努力。 恒大集团今年1月份成功发行60亿美元新债，锁定了对2020年到期的美元债券（2亿美元债券于6月到期和16亿美元债券于11月到期）的再融资。该公司有34亿美元债券于2020年到期，3月份已偿还16亿美元。同时，鉴于国内市场流动性总体充裕，我们认为恒大集团应能对项目贷款实现续借，以及在境内发行新债。 话虽如此，恒大集团可能需要回购其为拟进行的一宗A股上市交易引入的战略投资，这依然是会影响公司流动性水平的主要因素。战略投资协议约定上市期限为2021年1月，如果未能如期实现，恒大集团将面临合计1300亿元的战略投资回购，即便公司的规模大，这也是不菲的数额。上市计划一个主要的悬而未决的事项依然是，监管机构是否将很快批准允许一家大型地产商于A股上市，而让其拥有更多的融资渠道。 尽管如此，即使上市未能如期实现，恒大集团仍有一些方法可应对这一问题，例如再度对上市期限延期，或者引入长期股东取代财务投资者。 恒大集团的2019年合同销售额放缓，我们预计2020-2021年将重新加速增长，带动未来2年营业利润增长约10%。但是，未来2至3年的毛利率可能会进一步缩减3-4个百分点，尽管2019年公司毛利率已从2018年的约36%下降至28%。 我们预期恒大集团2020年的合同销售额将增长25%至约为7500亿元，是其偿还部分到期短期债务的一个重要资金来源。但是，鉴于今年动荡的经济大环境，恒大集团可能需依靠更多促销以形成销售势头。事实上，今年2月份新冠疫情期间，恒大集团推出了大型促销活动，利用推荐赚佣营销政策来吸引购房者。尽管该系列促销活动带动公司1季度的合同销售额增长23%，回款率强劲，但是该期间所推楼盘的平均售价下降了14%，仅为每平米8,900元。 我们认为，在动荡的经济大环境下，我们认为恒大集团较有动力落实至少部分降低负债的目标。我们预期2020年恒大集团的购地支出占合同销售额比重将低于15%，约为1000亿元。恒大集团拥有大约2.93亿平米的庞大土储，够大约4年的开发销售，因此公司能够承受持续数年削减购地预算。 我们当前未将恒大集团引入的1300亿元战略投资处理为债务。如果处理为债务，恒大集团2020年的债务对EBITDA的比率依然视为可控，预测为6.9倍（当前预期为6.0倍）。 恒大集团 展望稳定反映我们预期，恒大集团进一步控制购地和销售重新加速增长，将部分抵消利润率进一步压缩的影响，在未来12个月内其债务对EBITDA的比率将处于6-7倍水平。 我们还预计该公司将利用销售收入来更好地管理短期债务水平，进而增强其资本结构和支持其流动性状况。 如果恒大集团的流动性状况恶化，流动性来源大幅低于流动性开支，我们可能会下调其评级。如果恒大集团未能降低包括信托贷款在内的短期融资，自当前的占未到期债务约47%的比例下降，可能会导致上述情形发生。如果我们认为该公司将需要回购战略投资，这可能会加大其流动性压力，也可能会导致上述情形发生，除非该公司有可靠的计划能解决上市期限问题。如果我们认为恒大集团的银行融资或资本市场融资渠道弱化，我们或也会评估其流动性状况恶化。 如果恒大集团大举举债补充土储或进行其他大型非地产类投资，导致其债务对EBITDA的比率下降至8倍以下，我们可能也会下调其评级。 我们可能会上调恒大集团的评级，若（1）公司通过延长债务到期期限改善资本结构，使得短期流动性来源对流动性开支的比率持续高于1.2倍，以及（2）公司审慎购地和谨慎开展其他收购，债务增速因此进一步放缓，使得其债务对EBITDA的比率改善至持续低于5倍。 恒大地产 对恒大地产的评级展望稳定映射对其母公司恒大集团的评级展望。对恒大集团的展望稳定反映我们预期，公司进一步控制购地和销售重新加速增长，将部分抵消利润率进一步压缩的影响，使得未来12个月内其流动性将不会恶化以及资本结构将改善，同时杠杆率将保持稳定。 如果我们下调母公司恒大集团的评级，我们可能就会下调恒大地产的评级。 一种可能性低的情形是：如果恒大地产在集团内的战略重要性下降，同时其个体信用状况恶化且弱于集团的个体信用状况，我们也可能会下调恒大地产的评级。如果恒大集团大幅降低对恒大地产的持股，以及集团战略重心转移至其他业务板块，同时恒大地产的杠杆率或流动性自当前水平大幅恶化，可能就会发生上述情形。 如果我们上调恒大集团的评级，我们可能就会上调恒大地产的评级。 天基控股有限公司（天基控股） 对天基控股的评级展望稳定反映对其母公司恒大地产的评级展望，以及我们评估未来12个月内天基控股将保持恒大地产的核心子公司的地位。 如果我们下调恒大地产的评级，我们可能就会下调天基控股的评级。 如果天基控股的核心子公司的地位弱化，我们也可能会下调其评级。这种情形可能会发生，若：（1）我们认为天基控股对于恒大地产的战略重要性弱化，原因可能是母公司的战略发生改变；或者（2）恒大地产对天基控股的监督和管控弱化。 如果我们上调恒大地产的评级，我们可能就会上调天基控股的评级。 注：中文版本系根据英文版本翻译，若与原英文版本有任何分歧，概以英文版本为准。 来源：标普全球评级