标普：预售款托管政策或放松，开发商求生存

香港，2022年1月21日—考虑到商品房预售款对于国内开发商偿债的重要性，市场对于预售款用途限制政策的讨论热度也日益升温。投资者一直对这些政策进行研读以评估各家开发商的偿债能力。标普全球评级认为，这些监管要求缺乏一致性，并使投资者更难以准确评估受评开发商的真实流动性水平。我们还认为，放松托管要求对于重建国内开发商的流动性至关重要，至少对那些基本面较好的房企如此。 标普全球评级信用分析师曾锡恩表示：“商品房预售款限制规定在全国执行的不一致性，以及个别开发商试图规避这些限制的行为，将是影响相关企业今年偿还到期债务能力的关键。” 国内对于商品房预售资金托管的规定由来已久，但开发商对政策规定的遵守情况却参差不齐。2021年下半年，中国恒大集团（未受评）陷入财务困境，令政府官员对恒大集团能否按时交付大量已预售商品房产生疑问，这个问题凸显了预售款托管问题的紧迫性。 自此，政府开始更加严格地执行托管要求，限制商品房预售资金使用并迫使许多开发商濒临违约边缘。债券投资者也不愿意为这些陷入困境的发行人提供资金，这主要是由于投资者不清楚主管机构将在何时、以何种方式执行这些政策。因托管要求也损害了开发商向购房者交房的能力，可是最近的讨论显示事情似乎很快可以回到原点。据路透社及其他媒体于2021年1月19日报道，政府正在考虑放松商品房预售资金托管要求，以帮助开发商履行偿债义务并重启房屋建设。 潜在放松对预售资金托管账户的监督表明，政府正采取措施缓解房地产行业的流动性压力。 预售资金受限事出有因 尽管如此，我们依然预计主管机关仍将继续强化托管规定的落实。据地方媒体报道，部分开发商在设法规避对商品房预售资金的监督。这引起了监管部门的注意，特别是住房和城乡建设部，其希望相关规定能够得到更加一致的执行。 而问题在于，尽管住建部对于商品房预售资金存入托管账户有明确的指导意见，但这些规定在全国范围内的执行情况并不一致。事实上，相关监管规定是由地方政府机构所制定，导致规则监督缺乏一致性，并使投资者难以对政策影响做出预判。 我们观察到一种模式，即托管要求的执行标准是由地方主管机关所制定。去年下半年不少大型房企大规模陷入财务困境之际，一些地方政府独自收紧规定。2021年11月，北京市政府将当地预售资金存入托管账户的比例提高45%，达到不低于每平方米5000元人民币的标准。 据媒体报道，包括天津市和重庆市在内的几十座其他城市均出台了更严格的托管账户监督措施。当地监管机构还根据建设进展和开发商的信用质量对预售资金用途设置限制。这增添了政策施行的主观性，也增加了债券投资者研判对开发商流动性影响的难度。 监督缺乏一致性 规则的实施还在不同线级的城市间存在不一致性。总体而言，一二线城市仅要求开发商将10%-25%的预售资金存入托管账户，而在三四线城市这一比例则在30%-40%区间。这应使得在一二线城市拥有敞口的开发商在将项目层面现金转回公司用于偿债等用途方面拥有更大的灵活性。 可是，一些身处困境的开发商表示，尽管其项目层面资金已经达到地方监管要求，但剩余现金去向依然面临限制。这是基于若银行认为开发商流动性不足，就将停止开发商将项目层面资金汇入开发商公司总部。这些银行大多同时为开发商提供贷款。 银行拦截资金流动的能力增加了开发商动用预售款现金的复杂性和不可预见性。世茂集团控股有限公司（世茂集团）的境内子公司公布，截至2021年11月30日，公司仅有约23%的现金（161亿元人民币）为非受限可动用现金。其余现金（529亿元）均在托管账户中，且资金规模超过了地方政府设定的托管要求。 开发商需要现金完成项目 在行业下行、开发商销售大幅疲软以及房企用大部分资金还债的大背景下，我们预计房地产业需要将约70%的现金余额用于房屋交付。基于该预测，我们预计将有15家授评开发商无力利用现有资金履行交房义务。这15家开发商中，有10家的评级为“B”级或“CCC”级。 这一预测假设：监管机构确保存入托管账户的预售资金足够支撑所有预售房屋交付。这将使得房企仅能利用30%左右的现金余额来还债，这意味着开发商将需要出售资产或进行股权融资来保障债务的足额及时偿付。 本报告不构成评级行动。 注：中文版本系根据英文版本翻译，若与原英文版本有任何分歧，概以英文版本为准。 来源：标普全球评级