标普：因消费支出减弱，361度的评级下调至“B+”；展望负面（完整评级公告）

361度的运营表现不及国内和国际运动服饰同业。新冠疫情将导致公司收入减少，使得其更难以遏制市场份额下降局面。 基于361度近来进行债券回购和我们预期其EBITDA将下降，我们预计该公司未来12个月内的债务对EBITDA的比率将处于3.5至4.0倍。 2020年3月31日，标普全球评级将361度的长期主体信用评级从“BB-”下调至“B+”。同时，我们将该公司的优先无抵押债券的长期债项评级从“BB-”下调至“B+”。 展望负面反映我们预期，受新冠疫情影响，以及各类控制疫情措施进一步削弱消费者信心和非必需品支出，未来12个月内361度的运营表现和现金流可能会下滑。 香港，2020年3月31日—标普全球评级今日表示，我们下调361度国际有限公司（361度）的评级，以反映该公司在中国运动服饰行业的市场份额下降，以及受新冠疫情影响其运营表现下滑。尽管361度的市场份额下降已持续了一段时间，但新冠疫情会加速这一趋势。另一方面，受益于近来公司进行债务回购，我们预计其债务杠杆率将介于3.5至4.0倍。 我们认为，未来1或2年内361度的市场份额可能会继续下降。根据市场研究机构欧睿信息咨询公司（Euromonitor）的数据，2019年361度在中国运动服饰市场的份额为3.1%，较2018年的3.7%和2017年的4.5%持续下滑。耐克和阿迪达斯等领先国际品牌则不断从国内品牌手中夺走国内市场份额。2019年下半年，361度采取了新的品牌战略，并推出数款新品。但是，不太可能使得运营表现快速好转。推出的新品仅占公司收入很小一部分，且一段时间内都不会产生显著贡献。 我们认为新冠疫情将对运动服饰等非必需品支出产生较大影响。最近我们将中国的2020年GDP增速预测从此前的4.8%下调至2.9%。此外，新冠疫情给中国二三线城市带来的后续影响会更大。尽管如此，361度的运营模式会缓冲一部分负面影响，因为该公司主要通过向分销商销售产生收入。2020年分销商库存持续上升将最终拉低361度的收入和利润率。我们预期，在销售小幅下降和毛利率遭挤压的双重因素下，361度的息税与折旧摊销前利润率将下降至9%-11%。该公司2019年的息税与折旧摊销前利润率为13.8%。 营运资金需求上升或消耗更多现金。由于361度力图增强与分销商之间的关系，其应收账款期限已经显著长于行业平均水平。随着分销商对消费者的销售下降，我们认为公司或将在分销商库存上升时给予更有利的付款条件，以向分销商提供一定的流动性支持。 我们预测2020年361度的现金流将下降。我们预计该公司2020年的应收账款周转天数将超过150天，高于2019年的143天；2020年的存货周转天数将超过140天，较2019年的130天上升。因此，361度的2020年经营性现金流将从2019年的5.17亿元下降至5000万至1.5亿元。我们预计361度2020年的维护资本支出将保持往年的相似水平，派息率将略微下降。因此，我们的基本情形预测该公司2020年将出现自由支配现金流赤字。 未来12个月内361度的杠杆率可能处于3.5至4.0倍（2019年为3.3倍）。尽管我们将361度的2020年EBITDA预测下调约20%-25%，以反映新冠疫情的后续影响，但该公司回购存续美元债将为杠杆水平提供支持。我们预计361度在2020年将继续回购债券，但是鉴于回购时间和金额不确定，我们并未将任何未来的进一步回购纳入基本情形假设。 对361度的评级展望负面反映我们预期，受新冠疫情影响，以及各类控制疫情措施削弱消费者信心和非必需品支出，未来12个月内该公司的运营表现和现金流可能会下滑。在这种艰难的环境下，361度将难以扭转市场份额下滑的局面。 如果361度的现金流显著下降，我们认为其将对公司的再融资能力产生负面影响，我们可能会下调其评级。如果零售库存水平高企，迫使公司采取与2012年行业下行期一样的做法，与分销商分担库存损失，可能会导致上述情形发生。 如果在波动的市场环境下，361度的盈利能力弱化，导致其债务对EBITDA的比率超过4.0倍，以及如果我们认为公司的再融资能力因金融环境趋紧而受限，我们也可能会下调其评级。 如果新冠疫情对361度的运营表现的影响没有我们预期的那么严重，我们可能会将其评级展望调整回稳定。这可能表现为公司的自由支配现金流将会处于一个健康的水平。如果361度通过改善运营表现使得其债务对EBITDA的比率持续低于3.0倍，我们也可能会将公司的评级展望调整回稳定。 注：中文版本系根据英文版本翻译，若与原英文版本有任何分歧，概以英文版本为准。 来源：标普全球评级