标普：因市场地位上升，金鹰商贸的评级上调至“BB+”；展望稳定（完整评级公告）
- 我们预估金鹰商贸集团有限公司（金鹰商贸）2021年的收入和息税与折旧摊销前利润（EBITDA）将大体反弹回到疫情前的水平，同时其债务杠杆水平将持续大幅低于2倍。
- 尽管线下零售行业遭遇挑战，但该中国零售运营商的线上策略和商户管理经验将支撑其在江苏省的行业主导地位。
- 2020年11月16日，标普全球评级将金鹰商贸的长期主体信用评级从“BB”上调至“BB+”。同时，我们将该公司的优先无抵押债券的长期债项评级从“BB-”上调至“BB”。
- 稳定展望反映我们预期，受益于零售销售反弹和房地产交易增加，未来12个月金鹰商贸将实现增速将超过20%的健康收入增长。
香港，2020年11月17日—标普全球评级11月16日宣布，采取上述评级行动。
我们上调金鹰商贸的评级，缘于我们预计到2021年末该公司的经营业绩将恢复到疫情前的水平，同时其债务杠杆率将持续大幅低于2倍。尽管新冠疫情导致消费者信心疲弱，以及销售因关店因素下降，但金鹰商贸今年依然保持着稳健的经营状况。此外，该公司已采取一些举措，特别是与线上业务板块相关的举措，步入2021年应仍会持续吸引消费者。
我们认为，金鹰商贸加强线上业务布局，将增强其与顾客的联系。截至2020年6月30日，该公司开发的金鹰购（Jinying.com）移动应用已获得逾800万下载量，其中有320万用户将其VIP会员卡与应用绑定。鉴于消费者上网的时间越来越长，这应会驱动公司的线上销售。2020年上半年金鹰购实现销售同比增长129%，日均访客量同比增加26%。我们认为该应用将帮助金鹰商贸对抗线上零售商带来的压力。
得益于公司稳健的品牌管理，我们预计金鹰商贸将保持其作为江苏省百货商店及生活时尚中心运营商的主导地位。金鹰商贸持续引入新品牌以吸引顾客。2020年上半年，公司新引入了287个品牌。金鹰商贸独家供应一线品牌或潮流品牌，帮助其防御同业或线上零售商抢占市场份额。例如，今年金鹰商贸成为中国热销白酒品牌贵州茅台在江苏的两家获授权的百货经销商之一。我们认为该公司能够凭借其商户管理能力保持客流量。
鉴于金鹰商贸推进与房地产开发商合作展店的新举措，公司因此可能会减少新店建设的支出。在这种模式下，金鹰商贸负责管理商店并收取管理费，开发商承担建设和运营成本。该模式下新店的推出仍处于初期阶段。如果取得成功，这种业务模式或将极大地降低金鹰商贸的资本支出，提升其现金流生成能力。
我们预估金鹰商贸2021年的收入将增长23%-28%，2020年公司收入下降15%-20%。金鹰商贸的全渠道营销将引导客流量至线下门店，支持其同店销售增长。明年公司的零售销售收入可能会反弹至接近疫情前水平。我们还预计2021年金鹰商贸的房地产销售将较2020年改善，主要归因于住宅项目交付。
我们预计金鹰商贸2021年的息税与折旧摊销前利润率将回升至40.0%-41.5%，2020年为38.5-40.5%，2019年为42.7%。该公司2021年的毛利率将略低于2019年，原因在于利润率较薄的房地产销售的贡献增加。随着业务运营恢复雇员奖励提高，我们预计2021年金鹰商贸的人工成本将回升。但是，随着收入恢复，其营运支出比率或将下降。
受审慎财务管理支持，金鹰商贸2021年的债务对EBITDA的比率可能会改善至1.0倍以下。我们认为，随着公司现金流生成恢复，未来2年其可能会重启减债进程。我们估算金鹰商贸今年的债务对EBITDA的比率为1.1-1.4倍。我们预计未来12至14个月内该公司不会进行大规模收购。
我们预测金鹰商贸2021年的现金流将恢复到疫情前的水平，我们此前预测仅能恢复到50%的水平。该公司2020年的经营性现金流可能会从2019年的19亿元下降至8-9亿元，2021年随着零售和房地产业务表现改善将回升至18-20亿元。相应的，金鹰商贸2021年的自由经营性现金流将上升至13-16亿元，此前2019年为15亿元，2020年为4至6亿元。
与评级行动相关的环境、社会与治理（ESG）因素：
- 健康和安全。
标普全球评级认为，新冠疫情的演化发展依然存在高度不确定性。有关至少一款处临床试验阶段的疫苗有效率很高且有望于今年底获得初步批准的报道充满希望，但是这仅仅是社会经济恢复正常的第一步；与之同样重要的是实现广泛有效免疫，这或许要明年中旬才能实现。我们在评估新冠疫情造成的经济和信用影响（相关研究详见：www.spglobal.com/ratings）时，采用了上述假设。随着形势发展变化，我们将相应更新我们的假设和预估。
稳定展望反映我们预期，受益于零售销售反弹和房地产交易增加，未来12个月金鹰商贸将实现增速将超过20%的健康收入增长。我们还预计该公司的息税与折旧摊销前利润率将回升至40%。相应的，金鹰商贸在该期间应会创造不错的可自由支配现金流。
未来12个月内金鹰商贸评级上调的可能性有限。我们可能会上调其评级，若：
- 金鹰商贸的市场地位显著增强，例如通过增加或开发十分成功且上规模的线上平台实现；或者
- 该公司的业务足迹扩大至国内更多区域赚取利润。
金鹰商贸的评级上调还取决于线下零售业务保持稳定。此外，该公司还需坚持奉行审慎的财务政策。
如果金鹰商贸的债务对EBITDA的比率上升至2倍以上，我们可能会下调其评级。如果该公司的财务政策变得更加激进，表现为大举举债扩张、收购，或者大手笔派息，可能会触发上述情形发生。如果金鹰商贸的市场地位弱化，表现为同店销售明显下降，我们也可能会下调其评级。
注：中文版本系根据英文版本翻译，若与原英文版本有任何分歧，概以英文版本为准。
来源：标普全球评级