利率与信用双杀，挑战与机遇并存

图片来源：Investing.com（北京时间11月14日16:00数据） 周一一开盘，亚洲美元债市延续了美国大选后的走势：利率信用双杀。美国10年期国债突破2.2%，10年break-even利率升至1.91%；30年国债突破3%，30年break-even利率升至2.09%，均接近或创年内新高（上图）。这次美国国债收益率上升之快不禁让人想起2013年Fed Taper时的情形：2013年，Fed（美联储）宣布Taper后，美国10年期国债在4个月时间内，收益率从1.7%迅速攀升至3%。当时，Fed Taper造成的美国国债收益率的大幅飙升，造成新兴市场美元债券的巨幅repricing，比如印度尼西亚Indonesia 4.625 04/43主权债的价格在短短4个月时间内下跌了35pt，令许多债券投资者损失惨重。从这方面讲，目前的Trump win堪比当年的Fed Taper：Indonesia 4.625 04/43这笔债券的价格已经由11月8日的104.5下跌至今天（11月14日）的92，短短3、4个交易日跌幅高达12pt。 Indonesia 4.625 04/43价格的快速下跌就是利率信用双杀。不仅是主权债，几乎所有的亚洲美元债券都遭遇这一问题。投资等级的美元债券既要承担美国国债收益率上升带来的损失，还需要承担信用利差的变宽，比如今早华融美元债券HRAM 5.5 01/25信用利差变宽10bps，再加上国债收益率比上周五高6bps，一来一去，没有对冲的投资者就要承担16bps的损失（即1.1pt的现金损失）。高收益美元债就更惨了，投资级美元债再怎么跌，一般也是以基点（bps）计算，高收益美元债是以点（pt）计算的，比如印尼地产商Lippo在10月底发行的美元债LPKRIJ 6.75 10/26，10月8日的价格还是100，今天只有93，收益率则飙升了100bps。 在亚洲美元债市这种市场环境下，中资美元债很难独善其身。COBI Index的净值指数（Clean Price index）值由11月8日的101.813下跌至上周五（11月11日）的100.579，下跌幅度较亚洲其他地区来说相对温和（下图）；甚至COBI HY Index的净值指数值在过去几天仅下跌了不到0.25，显示了很强的抗跌属性。但如果中资美元高等级债券继续利率信用双杀，相信很快将会传导至高收益板块。 图片来源：华尔街交易员企业版 作为一个美元债券交易员，现在这种情况，既是挑战，也是机遇。如何看利率？如何看信用？如何看待12月议息前，如何看2017年等等。这些问题其实和2013年Fed Taper时的问题有高度的相似。所以，仔细回顾2013年Fed Taper后美元债券市场的变化会提供很好的思路与参考。笔者认为，以下的问题将有助于帮助您思考： 1. Trump win以来国债收益率上升的推力有哪些？这些推力是否可持续？是基本面驱动还是预期驱动？ 2. 在其他地区增长无力的情况下，美国经济是否可以更进一步，独善其身？在什么样的情况下，其他地区的增长乏力会通过贸易、货币等渠道传递到美国，从而限制美国经济的进一步增长？ 3. 哪些债券的信用基本面受宏观经济与美国货币政策影响大？哪些债券的信用基本面受影响小？ 4. 债券价格的波动是由基本面驱动还是市场情绪驱动，在什么样的催化下，债券的价格将会获得修复。 最后，笔者用今年最牛逼（之一）的煤业公司Peabody的2nd lien债券BTU 10 03/15/22的价格走势图作为结尾，这个债券发行于2015年3月。想象一下，自己在下跌的任意一个点买入或卖出了BTU 10 22，或者在修复的任意一个点买入或卖出了BTU 10 22。挑战很大，机遇也很大。 图片来源：Bloomberg