标普：因完成K-Electric收购的可能性低，上海电力的评级展望调整至稳定；“BBB”评级获确认

我们预计未来12至18个月内上海电力完成对巴基斯坦KE收购的可能性低。 随着煤炭定价环境趋于缓和，我们预计上海电力将保持稳定运营，并继续执行进行中的项目。在可预见的未来，公司不大可能开展新的与KE规模相当的收购。 2019年6月25日，我们将上海电力的评级展望从负面调整至稳定。同时，我们确认公司的长期主体信用评级“BBB”，以及公司担保的优先无抵押债券的长期债项评级“BBB”。 稳定展望反映我们认为，未来12至18个月内上海电力将聚焦运营和内延式增长，不会大幅举债进行收购。煤炭价格走软也有助于公司保持信用状况稳定。 新加坡，2019年6月26日—标普全球评级6月25日宣布，我们将上海电力股份有限公司（上海电力）的评级展望调整至稳定，反映我们认为未来12-18个月内公司不太可能完成对K-Electric Ltd.（KE）的收购交易。因此，上海电力将不会面临因收购KE多数股份所带来的较高信用风险。上海电力已满足交易的先决条件，因而有权选择退出而不会受到任何惩罚。我们持有该观点不变，尽管上海电力尚未正式公告终止交易。 KE收购交易两大未决事项是交易先决条件的主要构成部分：巴基斯坦调整后的多年电价达到上海电力的回报预期和针对循环债务的决议（具体指公司的大量未支付账单和政府欠付公司的补贴）。过去3年该等问题迟迟难以推进，巴基斯坦主管部门依然没有明确结论。我们认为未来12至18个月内满足该等先决条件的可能性低。 即便满足了上述先决条件，我们认为上海电力也不可能很快完成对KE的收购。如果交易推进，鉴于相关批准已到期且2016年10月交易首次达成一致以来大环境已发生变化，我们预计上海电力或希望重新商谈交易价格。 由于上海电力对举债收购或变得更为审慎，价格谈判会是一个漫长的过程。上海电力的控股母公司国家电力投资集团有限公司（国家电投），跟其他央企一样，应中央政府意见要求，当前面临控制债务杠杆率的压力。对于大型海外收购，除了考虑最低回报率，还须满足集团的杠杆目标。 我们认为KE收购交易或对上海电力产生负面信用影响，因为合并后实体或面临巴基斯坦非常高的国别风险（B-/稳定/B）。该国电力行业的监管风险和KE自身疲弱的运营效率也是主要的信用担忧因素。按照KE的2016年报表，该公司或将占合并后实体约40%的资产和30%的息税与折旧摊销前利润（EBITDA）。（KE的2017和2018年报表尚未发布，因巴基斯坦没有有效电价而延迟。） 相反，我们预计上海电力将侧重不会大幅升高杠杆率的内延式增长。由于中央敦促国企保持更保守的杠杆水平，我们注意到上海电力对待增长的立场变得更为审慎。 近年来，上海电力在2018年从母公司处收购了国家电投集团江苏公司的100%股权，交易通过向国家电投定向增发和额外发行股份募集资金完成。我们预计未来2年上海电力将聚焦国内可再生能源项目和目标市场上的部分火电项目：华东和海外。虽然这意味着公司增长减慢，但我们预计该等项目拥有更好的盈利质量，且资本支出规模也将与当前评级水平相匹配。 我们预计未来12至18个月内上海电力的杠杆水平将与当前评级一致。燃料价格走软和大体稳健的运营或创造更高的经营性现金流，同时或部分抵消为募集资本支出资金而增加举债的影响。我们预计公司净债务每年将增加至40亿元人民币（5.82亿美元），到2020年将达到约640亿元。 我们的基础情形假设2019-2020年上海电力的经营性资金流对债务的比率将为7%-8%，经营性资金流对现金利息的覆盖比率为2.5至3.0倍。我们认为该等比率指标还有一定的缓冲空间，因为在经济活动放缓和煤炭供应增加背景下煤炭价格不太可能急速上涨。上海电力对债务融资成本的控制良好，也缓和了指标下行压力。2018年公司的平均融资成本约为4.38%，比国内长期贷款基准利率低52个基点。 我们认为，上海电力的业务基本面依然未发生变化。公司旗下的供电和供热机组具有地理优势，位于富裕的长三角地区（包含上海、江苏、浙江，以及安徽），过去几年该等地区的用电需求量以7%-8%的年率增长。 上海电力是上海三家主要能源供应商之一，提供了该市一半的供热。公司旗下煤电厂的环境和效率标准都达到了国内最高标准。部分得益于热电联供，上海电力旗下机组的燃煤消耗量在受评可比同业中为最低之一（282克/千瓦时）。除了煤电，我们将上海电力的资产组合视作有利因素。由于发展侧重清洁能源，包括国家电投位于江苏的全部海上风电资产，我们预计未来2年上海电力包括天然气发电在内的清洁能源占比将从2018年的43%提高至50%（以发电容量计）。 稳定展望反映我们认为未来12至18个月内KE收购交易不太可能完成。稳定展望同时还反映我们认为，在煤炭价格走软和资本支出计划放缓背景下，上海电力将保持稳定的运营和现金流。 如果上海电力的财务健康状况恶化且没有恢复迹象，表现为经营性资金流对现金利息的覆盖比率接近2倍，我们可能会下调其评级。煤炭价格上涨挤压利润率或者资产利用率降低，或将导致上述情形发生。主要依赖债务融资的大型项目或收购或也会削弱公司的财务状况。 上海电力之于国家电投的战略重要性下降，可能也会触发其评级下调。国家电投在上海电力的所有权和控制权下降，或者国家电投使用其他集团实体，持有和开发战略层面上原本适合上海电力的资产，则表明上述情形发生。 如果上海电力的个体信用状况改善至“bb+”，我们可能会上调其评级。表现为：即使燃料价格处于中高水平，其经营性资金流对债务的比率接近13%或经营性资金流对利息的覆盖比率接近3倍的水平，此情形多半在上海电力或已将正现金流来减少债务的背景下发生。 上海电力之于集团的战略重要性上升也可能触发评级上调。向上海电力大规模注入战略性发电资产，表明公司在集团的地位或已上升。 注：中文版本系根据英文版本翻译，若与原英文版本有任何分歧，概以英文版本为准。 来源：标普全球评级