标普：因稳固的市场领导地位，授予中升集团“BBB-”评级；展望稳定
- 我们认为中升集团控股有限公司（中升集团）将依然是中国汽车零售市场上的领导者。尽管该市场高度分化且充满竞争，但是鉴于公司的规模、其与领先的国际汽车生产商之间的成熟关系，以及在豪华车买家中的良好品牌知名度，中升集团将能持续扩大其市场份额及经销店网络。
- 作为国内最大的豪华车零售商，中升集团的高利润率售后服务业务已积累起大规模客户基础。售后服务属于经常性业务，有助于公司在整个经济周期生成稳定的现金流。
- 我们授予中升集团长期主体信用评级“BBB-”。
- 稳定展望反映我们认为，未来12至24个月内中升集团将能实现其息税与折旧摊销前利润（EBITDA）增长8%-12%，以及保持强劲的自由经营性现金流生成能力，这是鉴于该公司主要侧重德国和日本汽车品牌，我们认为该两国汽车品牌在中国的市场份额将继续扩大。
香港，2021年1月14日—标普全球评级今日宣布，授予中升集团长期主体信用评级“BBB-”。
中升集团的“BBB-”评级反映我们认为，该公司将依然是中国汽车零售市场上的领导者。尽管该市场高度分化且充满竞争，但是考虑到中升集团的较大规模、与领先的国际汽车生产商之间的成熟关系，及其在豪华车买家中的良好品牌知名度，我们认为该公司将持续扩大其市场份额和经销店网络。
该评级与我们2021年1月4日所授予的初步评级一致。我们的假设无重大改变。
在过去几年，中升集团已为其高利润率的售后服务业务建立起大规模的客户基础。售后服务具有经常性业务性质，有助于公司在整个行业周期持续生成稳定的现金流。
我们预计中升集团将遵循相对保守的财务政策，同时将继续推进债务资本结构向长期债务转变。该公司良好的现金流生成能力和轻资产扩张模式，应会为其增长计划提供支持，同时不会对公司的债务杠杆率带来过大压力。
中升集团是汽车零售市场的龙头企业之一，拥有良好的规模和盈利能力。该公司是中国第二大汽车零售商，过去几年在乘用车领域持续获取市场份额。2019年末，中升集团在国内共运营着360家4S店（销售、零部件、售后服务及信息调查），覆盖24个省份的90座城市。我们预计该公司未来3年每年将新开20至30家4S店，专注于集团现有的豪华车品牌。
以规模衡量，中升集团与美国的授评可比同业相当，同时享有更高的利润率，这缘于其售后服务的贡献比例更高且销售、一般及管理费用（SG&A）占收入比重更低。中升集团2019财年的息税与折旧摊销前利润率为7.4%，比美国可比同业的4%-5%高。我们预计未来2年中升集团的息税与折旧摊销前利润率将大致稳定在7.0%-7.5%。我们认为，依托规模增长，特别是售后服务业务，中升集团将继续保持其盈利能力优势。
中升集团与主要汽车生产商建立了成熟关系，并在豪华车买家中拥有良好品牌知名度。中升集团与国内一些最受欢迎的豪华车品牌，例如雷克萨斯、奔驰和奥迪，建立起完善的经销商网络。例如，中升集团于1998年成为国内首家获得丰田汽车经销代理权的运营商，当前是国内最大的雷克萨斯和丰田汽车经销商。
过去几年，得益于豪华车业务板块的销量稳步增长，中升集团的新车销量增速超过了中国整体市场表现。该公司是国内最大的豪华车经销商。
中升集团的经常性售后服务业务利润率高于新车销售利润率并生成具有韧性的现金流。中升集团的售后服务业务已积累起大规模的活跃客户基础，我们预计这将是公司盈利增长的主要驱动力之一。由于中升集团专注于豪华车品牌组合和优质服务，该公司的客户保持率非常高。我们认为，在整个经济周期公司的售后服务业务板块增长都将保持韧性，原因在于国内车主高度依赖4S店提供相关售后服务。
中升集团拥有遵循相对保守的财务政策的过往记录。该公司采取轻资产模式进行4S店扩张，不开展大规模收购交易。数年来中升集团一直专注于扩大核心业务和改善运营效率。中升集团也没有直接参与提供新车销售相关的汽车金融及保险服务。公司仅扮演金融服务/保险公司的代理人角色，赚取佣金。
我们预计中升集团的调整后债务对EBITDA的比率将从2019年的2.1倍下降至2.0倍以下。该预测假设公司不断扩大的售后服务业务持续生成强劲的现金流。我们预测2020和2021年该公司的资本支出为18至22亿元，较2019年的28亿元减少，这缘于2020和2021年其减少新开设经销店数量。此外，由于我们预计中升集团作为市场整合者将继续审慎收购汽车零售资产，我们预估2020和2021年公司的年收购预算为7至10亿元。我们认为，中升集团强大的现金流生成能力，将会支持这些增长计划，且不会对公司的杠杆水平产生过大压力。我们预计中升集团2020和2021年的自由经营性现金流将从2019年的40亿元小幅提升至40-45亿元。
稳定展望反映我们认为，未来12至24个月内中升集团将能实现其息税与折旧摊销前利润增长8%-12%，以及保持强劲的自由经营性现金流生成能力，这是鉴于该公司主要侧重德国和日本汽车品牌，我们认为该两国汽车品牌在中国的市场份额将继续扩大。我们预计中升集团将继续逐步降低杠杆率，这将会提升公司应对市场波动的能力。
如果中升集团的信用状况明显弱化，导致其债务对EBITDA的比率持续高于3.0倍，或者经营性资金流对债务的比率持续低于30%，我们可能会下调其评级。这种情形或将发生，若：
- 管理层放松其长期以来的保守财务政策，大举举债收购或扩张；或者
- 中国经济长期陷入下行周期，导致国内新车销量显著下降或售后服务需求减少，特别是豪华车领域。
如果中升集团更多借助短期债务为资本支出和收购融资，我们也可能会下调其评级。这或将使得公司的流动性弱化，导致未来12个月内其流动性来源对流动性开支的比率降至1.2倍以下。
如果中升集团增强在国内市场的竞争地位，同时降低其债务杠杆率和扩大流动性缓冲空间，我们可能会上调其评级。
中升集团保持其债务对EBITDA的比率低于2.0倍，同时其流动性来源对流动性开支的比率长期高于我们1.2倍的评级调整的分界水平线，留有充足的缓冲空间，或将触发上述情形发生。
注：中文版本系根据英文版本翻译，若与原英文版本有任何分歧，概以英文版本为准。
来源：标普全球评级