标普：杠杆天花板考验开发商内功

香港，2020年11月12日—标普全球评级今日表示，中国住宅市场在受疫情影响之后已经回暖，但政府仍然担心房价飞涨，而开发商正为融资环境收紧做好准备。标普全球评级预计融资新规的影响将在明年显现，而对执行能力强的开发商而言，其最终信用影响将为正面。 以上详见标普全球评级今日发布的报告《中国地产观察：杠杆天花板考验开发商内功》（China Property Watch: Issuers Go On A Debt Diet）。 我们预计2021年全国住宅销售额与今年总体持平。销售均价可能会出现5%以内的降幅，但销售面积的增长基本能够予以弥补。 “在融资环境收紧的背景下，开发商可能会降价促销，以补充现金流。大城市的需求仍然较强，但经过疫情受控后的快速释放，已经开始显现疲态。”标普全球评级信用分析师廖美珊如是表示。 地方政府也有可能微调房贷政策，避免房价硬着陆。疫情期间，稳房价一直是地方政府的关注重点。 广为流传但截至目前尚未正式公布的“三道红线”政策，据称将给开发商的银行借款设限。 “即便给予开发商一到三年的时间来满足要求，‘三道红线’也有可能加快行业的两极分化。”标普全球评级信用分析师叶翱行表示。 对于大多数“B”类评级的开发商而言，假如其银行借款被事实上卡死上限，业务的扩张会变得非常困难。部分开发商可能会提高风险偏好，借由联合营项目增加表外债务规模，或者是通过其他漏洞获取融资。我们预计多数投资级开发商将能够避免其债务增速受到最严格的限制，进而获取竞争优势。 “为了提高现金水平，开发商可能会灵活定价以促进合同销售、大幅减少土地开支，甚至是延期完工以推迟建安支出。”廖美珊表示。 在债务规模基本保持不变的情景下，大规模已售未结合同销售的结转会立竿见影地提升开发商的收入和利润，进而带来杠杆的降低。但由于地价上涨、持续的限价措施，以及开发商可能即将降价销售，开发商利润率受到挤压，可能会阻碍杠杆的下降。 由于融资新规导致开发商购地预算有限，很多企业可能会通过挖潜存量土地储备来推动规模增长。除了土储质量，执行能力也是决定开发商能否成功的重要因素。 从今年8月份起，监管层要求压降开发商国内银行间市场存量债务的再融资上限。 但在开发商2020年年内及2021年全年的到期债务当中，银行间市场债务仅占12%。如果压降再融资上限的措施延伸到交易所市场公司债，或者是境外美元债，那么影响会大很多。这几类债务涵盖了受评中资开发商的大部分境内外存量债券。 我们的敏感性分析显示，对大部分受评开发商而言，如果把2021年全部到期以上三种债券的再融资上限削减15%，其无限制现金只会减少不到10%。 我们更关注的是开发商越来越多使用364天期票据的现象，因为这类工具不在上述调控措施的范围内。364天期票据占今年以来境外发债总额的13%，可能造成流动性负担和再融资风险。 主要变量在于政策风险。房地产对经济运行至关重要，政府不会容忍该行业大起大落。未来几年调控政策是否延续甚至是收紧，将是房地产开发行业基本面的决定因素。 本报告不构成评级行动。 注：中文版本系根据英文版本翻译，若与原英文版本有任何分歧，概以英文版本为准。 来源：标普全球评级