惠誉确认安东的评级为'B'；展望稳定

Fitch Ratings-Hong Kong/Shanghai-22 May 2020: 本文章英文原文最初于2020年5月14日发布于：Fitch Affirms Anton at ‘B’; Outlook Stable 惠誉评级已确认安东油田服务集团（安东）的长期发行人违约评级为'B'，展望稳定。惠誉同时确认安东的高级无抵押评级及其票息率9.75%、2020年到期债券的评级为'B'。回收率评级为'RR4'。 本次评级确认是基于惠誉认为，到截至2023年的评级期，安东将保持足以覆盖偿债所需的流动性，且其财务指标将保持在其评级水平对应的评级敏感性范围内——尽管惠誉预计，在为防控COVID-19而实施的封锁措施以及油价下跌的双重冲击下，安东的营收和EBITDA将下滑。 虽然油价下跌，但中国的天然气产量有望保持稳定，因此惠誉预计2020年安东在国内市场的工作量将继续增长。2020年第一季度安东的中国业务营收大幅增长——尽管中国在2月实施了封锁措施。惠誉预计，油价下跌将令安东在价格和应收账款方面承受一定压力，而该压力可能部分转嫁给安东的供应商。惠誉认为，与上次油价低迷期（2015至2016年间）相比，目前安东的营运支出和资本支出具有更大的灵活性，这得益于过去几年该公司持续改善经营灵活性并向轻资产模式转型。惠誉预计，安东伊拉克业务的营收将短期下滑，原因是新冠肺炎疫情下的出行限制措施导致该公司的订单执行及新订单投标延迟。伊拉克业务的营收贡献度可能从40%的高点降至20%-30%。 此外，安东的流动性充足。2019年该公司发行债券3亿美元，这可能用于偿付其将于今年12月到期的3亿美元债券。安东还持有足够的银行授信额度来支持营运资金需求；而其将到期贷款的续展及授信额度的提取目前为止一直顺畅。 关键评级驱动因素 中国业务强韧：惠誉预计，油价低迷期间安东的中国业务将表现强韧，原因是公司的国内业务集中于天然气的勘探开发。天然气价格在中国受到管制，这减轻了油价下跌对中国市场的冲击。此外出于环保考虑，中国的上游生产商仍致力于提高天然气产量。中国在2月实施的封锁措施导致部分油田的订单执行和新订单投标延迟。但是，2020年第一季度安东的订单执行规模同比仍实现了34%的增长，尽管新订单规模下滑17%。惠誉预计，安东的服务价格将下调，进而导致2020年该公司中国业务的营收小幅下滑。 伊拉克业务走弱：2020年第一季度安东的伊拉克合同执行规模同比下滑26%。新订单（不包括Majnoon油田合同展期）规模仅为1,000万元人民币。安东管理层称主要原因在于，为防控COVID-19而实施的入境限制措施影响了由中国石油公司管理的伊拉克油田项目的新订单竞标和现有订单执行。惠誉认为，在低油价环境下安东相比竞争对手具有成本优势。但是，安东在手订单及新订单规模的下滑可能降低其伊拉克业务营收的可预测性。鉴于伊拉克仍处于封锁状态且确诊病例有所增加，疫情对安东订单执行及新订单投标活动的影响时长仍不明朗。惠誉因此预计，安东伊拉克业务的营收将在2020年减少30%以上，并在2021年继续下滑。 伊拉克政府已将安东的Majnoon一体化油田管理服务项目合同续展一年至2021年上半年，但安东管理层估计该合同的营收贡献将从之前的每年7亿元人民币降至4亿元人民币，并称主要原因在于油田的工作量有所减少且单价未变。2020年第一季度Majnoon项目付款正常，但惠誉认为2020年后期该项目可能出现付款延迟，原因是低油价将严重削弱巴士拉石油公司（Basra Oil Company）及伊拉克政府向安东支付服务费用的能力。鉴于伊拉克动荡的地缘政治局势存在不确定性，惠誉目前未考虑Majnoon合同将在2021年下半年获得续展。 营运支出和资本支出灵活：安东已将员工成本与工作量挂钩，加之裁员及经营效率的提高，应有助于该公司降低运营成本。安东来自关键客户的应收账款周转天数将增加——尽管该公司管理层计划将部分价格和应收账款回收压力转嫁给供应商。安东与部分供应商签订的合同规定，该公司在获得客户付款后才会向供应商付款。过去几年安东交易对手方的状况亦有改善，中国国有石油公司对其营收的贡献度有所上升——源自这些公司的应收账款周转天数少于民营石油公司。 安东近几年向轻资产业务模式转型。该公司赢得订单主要依靠于其技术专长及营销能力。这令安东具有在不严重影响未来现金流的前提下削减资本支出的灵活性。此外，自上次油价低迷期起相关设备的供应过剩令安东得以通过租赁或与设备供应商合作来获得现成可用的设备。油价下跌也可能令安东的设备相关应付账款周转天数增加，从而进一步降低其现金资本支出。 在手订单金额下降：惠誉预计，因相关调整及新订单走弱，安东的在手订单金额将下降。安东下调了12亿元人民币的伊拉克在手订单，原因是该公司管理层估计封锁措施及出行禁令将对其部分钻井、完井及修井项目的实施进度产生影响——尽管相关合同依然有效。此外，安东放弃了国内部分营运资金周转期较长的重资产项目来保存现金，这令其中国在手订单减少了3.5亿元人民币。其结果是，2020年第一季度末安东的在手订单金额降至48亿元人民币。鉴于2020年第二季度油价继续下跌且伊拉克继续处于封锁状态，惠誉预计安东将在2020年剩余时间里对其在手订单进行更多调整。惠誉预计，2020年安东的订单出货比将从以往1.5~1.6倍的水平降至1.3倍。 杠杆率上升但与'B'评级相称：惠誉预计，安东的EBITDA及营运现金流（FFO）将下降，原因是疫情下伊拉克业务收入有所减少且低油价导致价格整体承压。惠誉预计安东将保持大量的营运资金流出，原因是惠誉预计该公司的应付账款增幅将小于应收账款增幅；且安东还将面临库存压力。惠誉认为安东在资本支出方面具有灵活性，因此预计2020年该公司的自由现金流将略负，随后在2021年转为正值。惠誉预计，2020年安东的FFO净杠杆率将从2019年的2.4倍升至3.4倍，并在2022年油价正常后恢复至2019年的水平。 评级推导摘要 安东的业务规模远小于且市场地位远弱于Precision Drilling Corporation（Precision，B+/负面）。Precision在加拿大的市场份额居于领先地位，约占部署在加拿大重要盆地的活跃钻机数量的31%，且惠誉估计该公司在美国的市场份额排名第四。 但是，油价低迷期间Precision的营收可能大幅下降，原因是该公司专注于北美市场，而该市场钻井活动的减少更为显著。惠誉预计，Precision将实现正的自由现金流，但2020至2021年间其杠杆率将因EBITDA大幅下降而显著上升至突破可能导致惠誉采取负面评级行动的杠杆率阈值。相比之下，安东的EBITDA降幅将较小，这得益于其强韧的中国业务。惠誉预计，安东的杠杆率将上升，但仍将低于可能导致惠誉进行评级下调的杠杆率阈值。 Precision的流动性状况好于安东，该公司不存在将于2023年末之前到期的大笔债务，且其持有5亿美元尚未使用的循环授信额度。相比之下，安东的营运资金贷款需要每年进行续展——尽管目前为止进行顺利。 关键评级假设 本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括： - 2020年和2021年营收分别下滑18%和8%，2022年起回升 - 2020至2021年间EBITDA利润率为29%-31%，2022年起回升至33% - 2020至2022年间营运资金流出约为3亿元人民币 - 2020年资本支出降至1亿元人民币以下，2021年逐渐增至1.6亿元人民币，2022至2023年间逾2亿元人民币 评级敏感性 可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括： - 持续生成正值的自由现金流来减少净债务 - FFO净杠杆率持续低于2.5倍，FFO利息保障倍数持续高于3.5倍 - 业务规模显著扩大（以营收和EBITDA衡量） 可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括： - FFO净杠杆率持续高于3.5倍，FFO利息保障倍数持续低于2.5倍 - 质量较低的交易对手方（包括评级较低国家的地方石油公司或国有石油公司）的贡献度上升 - 经营表现恶化，包括新订单、项目执行或利润率差于惠誉的预期 - 流动性恶化，包括未能提取授信额度，可用授信额度减少，利息费用增加，或其它表明融资能力减弱的迹象 最佳/最差情景评级分析 国际信用评级非金融企业发行人的评级在三年评级周期内最佳情景下的评级上调幅度 (定义为以正向衡量的评级转换的第99个百分位数，) 为三个子级，最差情景下的评级下调幅度 (定义为以负向衡量的评级转换的第99个百分位数，) 为四个子级。各评级类别最佳至最差情景的信用评级范围介于“AAA”到“D”之间。最佳和最差情景信用评级的评定基于历史表现。 流动性及债务结构 流动性风险可控：2019年末安东持有可用现金24亿元人民币，原因是该公司于2019年12月完成发行3亿美元债券。安东的短期债务为27亿元人民币，其中3亿美元（21亿元人民币）为将于2020年12月到期的美元债券，9,200万元人民币为融资租赁项目的计划还款，剩余5亿元人民币为流动资金贷款。惠誉预计，安东将把在手现金用于偿付其美元债券及支付其融资租赁项目的计划还款。 2019年末安东持有可用银行授信额度7亿元人民币。虽然油价暴跌，但安东管理层称，2020年该公司的可用授信额度进一步增加。2019年末安东偿还了部分银行贷款；其管理层称该部分授信额度依然可用，且今年再次提取时部分授信的利息实现了下调。惠誉预计，安东的授信额度将足以支持其营运资金需求，而该公司授信额度和到期贷款的续展目前为止一直顺畅。安东的授信额度来自多家银行，这有助于缓解单家贷款机构撤销或减少授信导致流动性吃紧的潜在风险。 构成评级驱动因素的关键信息来源 评级分析中使用的主要信息来源在下文列载的《适用标准》中已有披露。 环境、社会与公司治理(ESG)方面的考虑因素 除上述问题之外，ESG信用相关度（如有）评分最高为3分，表示ESG问题因其性质或受企业管理的方式而对信用的影响为中性或仅对受评企业的信用状况产生极小影响。 Anton Oilfield Services Group; Long Term Issuer Default Rating; Affirmed; B; RO:Sta ----senior unsecured; Long Term Rating; Affirmed; B 来源：惠誉评级