惠誉确认三峡集团和长江电力'A+'的评级；展望稳定
Fitch Ratings - Hong Kong/Shanghai - 25 Sep 2022:
本文章英文原文最初于2022年9月23日发布于：Fitch Affirms China Three Gorges and Yangtze Power at 'A+'; Outlook Stable
惠誉评级已确认中国长江三峡集团有限公司（China Three Gorges Corporation，三峡集团）及其子公司中国长江电力股份有限公司（China Yangtze Power Co., Ltd.，长江电力）的长期外币和本币发行人违约评级和高级无抵押评级为'A+'，展望稳定。
惠誉根据其《政府相关企业评级标准》将三峡集团的评级与中国主权信用评级（A+/稳定）等同，原因在于，鉴于三峡集团在供电、防洪抗旱、航道疏通、环境保护方面对国家的战略重要性及其一直以来从政府获得的政策和资金支持，该公司获得政府支持的可能性很高。 惠誉根据其《母子公司评级关联性标准》将长江电力的评级与对其持股58.74%的母公司三峡集团的评级等同是因为，两家公司在战略、运营和法律层面的关联性分别为“高”、“高”和“中等”。
关键评级驱动因素
与政府的关联性为“很强”：惠誉评定三峡集团的法律地位及政府持股和控制程度为"很强"是基于，三峡集团是一家重点国有企业，由国务院国有资产监督管理委员会（国务院国资委）持股90%、全国社会保障基金理事会持股10%。中国政府为三峡集团制定的发展战略包括行使清洁能源生产和环境保护的政策职能。
政府以往支持力度为“很强”：政府支持足以令三峡集团保持'bbb'区间的投资级独立信用状况。政府利用全国范围内征收的电价附加费形成的基金，以大规模股权注入的形式为三峡水力发电项目的建设提供资金。该公司获得的无形支持包括受政府委托在中国资源充沛的地区建设水电站，实现盈利。
三峡集团违约将带来严重影响：鉴于三峡工程的高度政治敏感性，惠誉评定三峡集团若违约将带来的社会政治影响为“强”。三峡集团是中国领先的水电生产企业，且在环保、防洪抗旱等方面承担着重要职能。惠誉评定三峡集团若违约将带来的融资影响为“很强”，因该公司是国内和国际市场上活跃的债券发行人，且被视为中国政府的融资代理人。三峡集团若违约将给中国政府造成严重的声誉风险，并对其他政府相关企业的融资渠道产生不利影响。
水电发电量减少：2022年上半年，四大水电站（三峡、葛洲坝、向家坝和溪洛渡）的发电量同比增长33.3%。然而今年夏天，严重的干旱导致长江及支流干涸。惠誉估计，2022年7月和8月，三峡水库的平均水流量较上一年减少40%以上。
惠誉预测，2022年四大水电站的发电量同比将减少7.4%，相当于2022年下半年减少29%，不过实际发电量将取决于今年剩余月份的降雨量。此外惠誉预测，假设2022年末主要水库的水位低于往常，则明年的发电量将减少。
收购云川带来的影响有限：长江电力表示拟将收购云川水电100%的股份；云川水电持有新建水电站乌东德和白鹤滩水电站。云川目前由三峡集团持有70%的股份，由当地政府相关企业持有30%的股份。惠誉估计，26.2吉瓦的总容量每年可生成200亿元人民币左右的EBITDA。收购云川的总对价为805亿元人民币，相当于1.4倍账面价值，其中20%以长江电力拟收购后的新股支付，20%通过向不超过35家投资者发行新股支付，剩余股份以现金和债务支付。惠誉预计这对三峡集团的杠杆率影响有限。
多元化业务：惠誉预计，在白鹤滩水电站完工后，三峡集团的投资将转向风电、太阳能发电和环保项目。2022年上半年末，三峡集团的新能源发电标杆企业中国三峡新能源（集团）股份有限公司（三峡新能源）的总容量同比增长52%，达25.0吉瓦。2021年，环保项目业务的资产几乎翻倍，达554亿元人民币，营收从2020年的5.88亿元人民币劲增至30亿元人民币左右。惠誉预计未来几年其营收将进一步大幅增长。
高额资本支出：三峡集团2021年的资本支出为828亿元人民币，主要用于建设大型水电站、可再生能源发电能力和环保项目。惠誉预计未来几年的资本支出将保持高位，可再生能源的支出速度将超过水电站支出的下降速度。三峡集团对联营公司的投资亦推升了其2021年的净债务。然而，惠誉仍认为三峡集团的杠杆率将略有下降，因为投资将令EBITDA增长。
独立信用状况处于‘bbb’区间：在惠誉授评的中国发电公司中，三峡集团的业务状况最强劲，支持因素包括该公司庞大的全球性业务、优质的资产、稳定的发电量、具有竞争力的成本和波动较小的电价。2021年，该公司的净债务/EBITDA比率从2020年的5.5倍升至5.9倍。惠誉预计，未来四年三峡集团的净债务/EBITDA比率将降至5.2倍左右，但具体将取决于该公司的资本支出和股权投资意向。
长江电力的评级与三峡集团等同：惠誉评定三峡集团在战略层面向长江电力提供支持的意愿为“高”，原因在于长江电力拥有三峡集团最重要的水电站，并且是三峡集团的主要财务贡献者。惠誉评定长江电力的增长潜力为“中等”，因为三峡集团的可再生能源发电业务发展速度或于明年起超过水电业务。
惠誉评定三峡集团在运营层面向长江电力提供支持的意愿为“高”，主要由于三峡集团与长江电力的管理层重合度“高”且集团对于子公司的控制力度强，而二者的协同效应为“中等”。惠誉评定三峡集团在法律层面向长江电力提供支持的意愿为“中等”，原因在于三峡集团有大量设有交叉违约条款的公开发行债券涉及长江电力。惠誉预计，在收购云川后，长江电力的净债务/EBITDA比率将于2023年升至4.9倍（2021年为2.4倍），随后由于因自由现金流转正而重新开始去杠杆。
评级推导摘要
惠誉评定三峡集团的法律地位及政府持股和控制程度为“很强”，该因素的评估结果与国家电网有限公司（国家电网，A+/稳定）相同，而中国华电集团有限公司（华电，A/稳定）和国家电力投资集团有限公司（国家电投，A/稳定）的评估结果为"强"。三峡集团和国家电网被国务院国资委归类为对国家具有重要战略意义的商业二类国有企业，因此受政府控制的程度较高；而华电和国家电投为更具商业驱动性的商业一类企业。
惠誉评定三峡集团的政府以往支持力度为“很强”是基于，该公司一直获得政府充足的财务支持，且受政府委托在资源丰富的地区建造和运营水电站，并由此实现投资级独立信用状况，而华电和国家电投的该因素评估结果为“强”。
惠誉评定三峡集团若违约将带来的社会政治影响为“强”，与华电和国家电投的评估结果一致，主要是因为该公司若违约将造成的政治和声誉风险较高。惠誉评定三峡集团若违约将带来的融资影响为“很强”，亦与华电和国家电投的评估结果一致。三峡集团在境内外债券市场上融资规模庞大，惠誉视之为政府融资代理人；而华电或国家电投若违约将可能有损中国五大独立发电企业中其他几家的融资渠道——五大独立发电企业的债务总量庞大。
关键评级假设
本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括：
- 云川水电2022年末投入全面运营，2023年注入长江电力；
- 主要水电站的利用小时数2022年下降7.4%，随后于2023年恢复至6.3%；
- 主要水电站的平均电价持平，乌东德和白鹤滩水电站的电价将略低于向家坝和溪洛渡水电站；
- 2022年至2025年间，三峡集团每年的资本支出保持在740亿至850亿元人民币，总体呈下降趋势
评级敏感性
可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：
三峡集团：
- 惠誉对中国主权信用评级采取正面评级行动，且政府支持三峡集团的可能性不变
长江电力：
- 惠誉上调三峡集团的评级，且三峡集团支持长江电力的可能性不变
可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：
三峡集团：
- 惠誉对中国主权信用评级采取负面评级行动，或政府支持三峡集团的可能性减弱
长江电力：
- 惠誉下调三峡集团的评级，或三峡集团支持长江电力的可能性减弱。
流动性及债务结构
流动性充足：按并表计算，2022年上半年末，三峡集团持有可用现金544亿元人民币，短期债务为849亿元人民币。此外，三峡集团还持有可供出售金融资产363亿元人民币，以及计入关联公司的大量A股市场头寸。这提高了其流动性，因为这些金融资产多为高流动性的股票和债券。截至2022年第一季度，三峡集团还持有尚未使用的银行授信额度10,770亿元人民币。三峡集团作为重点国有企业与国家开发银行（A+/稳定）和中国银行（A/稳定）等中国顶级银行具有稳固的关系，且拥有畅通的境内外债券市场融资渠道。
截至2022年上半年末，长江电力持有短期债务314亿元人民币，持有可用现金103亿元人民币。该公司的银行和债券市场融资渠道畅通。长江电力持有尚未使用的银行授信额度1,300亿元人民币（截至2022年上半年）。惠誉预测该公司2022年的自由现金流为70亿元人民币。此外，长江电力还持有大量高流动性公用事业国企股票，截至2022年上半年末总市值共计509亿元人民币。惠誉预计，长江电力将以现有现金及发行新债来支付收购云川的483亿元人民币现金部分。
与其他信用评级相关联的公开评级
三峡集团的评级与中国主权信用评级等同。
长江电力的评级与三峡集团的评级等同。
环境、社会与公司治理(ESG)方面的考虑因素
除非本节内容另有披露，ESG信用相关度评分最高为3分，表示ESG问题因其性质或受企业管理的方式而对信用的影响为中性或仅对受评企业的信用状况产生极小影响。
发行人简介
三峡集团是全球最大的水电生产企业。截至2022年第一季度，三峡集团旗下水电站发电容量逾77.8吉瓦。此外，三峡集团还运营着风能和太阳能发电资产，并致力于以长江沿岸地区为重点区域开展环保项目。
长江电力是三峡集团的重要上市子公司，拥有三峡集团最重要的水电站资产。长江电力是母公司营收和现金流的最大贡献者。
注意：本新闻稿为中文译本。如有疑问，请以英文版本为准。
来源：惠誉评级