惠誉确认小米的评级为‘BBB’；展望稳定（完整评级公告）
Fitch Ratings - Hong Kong - 21 Apr 2021: 本文章英文原文最初于2021年4月16日发布于：Fitch Affirms Xiaomi at 'BBB'; Outlook Stable
惠誉评级已确认中资企业小米集团（小米）'BBB'的长期外币和本币发行人违约评级及高级无抵押评级，展望稳定。
惠誉同时确认小米2030年到期、息票率3.375%的6亿美元高级无抵押票据'BBB'的评级。该票据由小米的全资子公司Xiaomi Best Time International Limited发行，由小米提供无条件及不可撤销的担保。
评级确认是基于，惠誉预计，未来几年小米将在智能手机市场取得进一步增长，扩大在智能手机领域的份额，并加强其物联网（IoT）与生活消费产品及互联网服务业务的营收增长。这些因素将对小米保持稳健的经营性EBIT增长及现金流生成能力形成支撑，同时将助力该公司保持审慎的资本结构，使其非金融业务的FFO杠杆率保持在1.2倍或以下。
但是，小米的评级受到其智能电动汽车业务模式之不确定性的影响，该业务模式尚未最终确定，或将存在较高的执行风险。
关键评级驱动因素
智能手机市场份额增长：得益于其竞争对手华为技术有限公司所受限制，小米在全球智能手机市场的地位日益提高，这支持了该公司的评级。惠誉预计，2021年小米在全球智能手机市场的出货量份额将增至15%左右。小米在全球市场的地位将从第四位升至第三位，2020年四季度出货量市场份额为12%。Canalys的数据显示，2020年四季度小米在中国国内的市场份额升至15%。
惠誉预计，小米的线下商店及强大的5G产品组合将助力其进军中高端智能手机市场，这将实现更优质的互联网营收。惠誉还预计，得益于其强大的线上销售渠道及在运营商渠道的初步成功，小米将在主要海外市场实现继续增长。在中国的手机供应商中，小米在海外的影响力更大。2020年小米在印度的市场地位保持第一。根据Canalys的数据，2020年四季度小米在中欧和东欧排名第一，在西欧排名前三。
稳固的IoT与生活消费产品业务：惠誉预计，2021年中国经济的复苏以及小米在海外市场的扩张将推动其IoT与生活消费产品业务实现逾20%的营收增长。该业务在2020年表现稳固，营收增长9%，尽管消费者需求受到新冠肺炎疫情影响且销售活动因供应限制有所减少。此外，该业务受益于小米广泛的产品类别及其多种产品的市场领先地位。2020年，小米仍是中国出货量最大的液晶电视品牌，并在该业务领域跻身全球前五。
互联网服务营收日益改善：惠誉预计，小米的网络游戏及广告收入将受到智能手机、IoT与生活消费产品用户增加及在线广告增长恢复的推动。2020年，该公司操作系统MIUI的月活跃用户增长28%至3.96亿，而中国的月活跃用户达1.11亿（2019年为1.09亿）。2021年1月，随着小米智能手机出货量的持续增长，中国的月活跃用户达1.15亿。小米在高端智能手机领域的持续扩张将令该公司实现更优质的互联网营收。
电动汽车业务的风险显著：电动汽车业务的重大执行风险制约了小米的信用状况。2021年3月，小米宣布计划在未来10年内投资100亿美元发展智能电动汽车业务。该项业务计划尚处于早期阶段，许多细节尚不明晰。该业务需要大量前期研发和资本支出，产品设计周期长，且必须符合严格的安全标准，长期内这或将使小米产生巨额亏损并令其现金流生成能力受损。此外，鉴于许多企业已进入该市场，该领域的竞争将非常激烈。
利润率承压：长期来看，小米电动汽车业务启动带来的亏损可能令其利润率承压，甚至或可能将其整体经营性EBIT利润率拉低至5%以下。但是，在智能手机市场份额提升、IoT与生活消费产品部门快速增长以及硬件用户的互联网营收改善的推动下，未来两到三年内小米的经营性EBIT利润率或将迅速提升。紧俏的芯片供应以及强劲的5G消费升级可能会在短期内支撑该公司的利润率。
杠杆率适中：惠誉预计，得益于经营性EBIT及现金流生成能力的强劲提升，未来几年小米非金融业务的FFO杠杆率将保持在1.2倍或以下。此外，2020年该公司从资本市场募集的资金总额逾45亿美元。这些资金均将被用于该公司的智能电动汽车计划及其100亿港元的股份回购计划。另外，由于中国金融科技监管法规的变化，小米已放缓其小额贷款业务的扩张步伐。
评级推导摘要
小米在中国和印度等人口众多的新兴市场占据智能手机领域的有利地位，其品牌受到现有用户的有力支持，产品性价比具有竞争力，线上分销能力强劲，经营高效，资本结构审慎，这些因素为该公司的评级提供了支持。但小米的利润率较低，且其电动汽车业务存在较高执行风险，这些因素对该公司的评级产生了不利影响。
小米的信用状况强于松下电器产业株式会社（松下，BBB-/稳定），但与索尼株式会社（索尼，BBB+/稳定）相比较弱。松下和索尼的业务多元化程度较高且技术较领先，但小米的主要硬件产品在市场上居于有利地位，且具有强劲的线上分销能力，这有助于其构建利润率较高的互联网服务业务。小米经营高效且保持着可观的现金净额。
小米的信用状况与LG电子株式会社（LG电子，BBB/稳定）相当。小米已增强其在智能手机市场的地位，其IoT与生活消费产品业务已被证明具有弹性；但是，LG电子的利润率及盈利波动性应将有所改善，其支撑因素在于该公司汽车零部件解决方案部门或将出现好转，且该公司已退出亏损的智能手机业务。
关键评级假设
本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括：
- 2020至2024年间，收入以高16%-19%区间的复合年增长率增长；
- 2021至2024年间经营性EBIT利润率约5%；
- 2021至2024年间资本支出/销售收入之比为1.5%-2.5%；
- 2021至2024年间不支付现金股息；
- 2021年实施回购100亿港元的股份计划。
评级敏感性
可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：
- 小米的智能手机的全球市场份额大幅提升；
- 经营性EBIT利润率维持在7.0%以上；
- 非金融业务的FFO杠杆率维持在1.2倍以下，与公司电动汽车和金融服务业务相关的业务风险大幅降低。
可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：
- 有证据显示政府、监管或法律层面的干预增强，以致小米的业务、盈利能力或市场份额发生不利变化；
- 对电动汽车业务或其他新业务的重大并购交易或投资对公司业务状况产生负面影响；
- 经营性EBIT利润率持续低于5.0%，但若公司能够实现持续盈利增长，则经营性EBIT利润率低于该目标不太可能导致其评级下调；
- 未保持净现金头寸；
- 非金融业务的FFO杠杆率持续高于2.2倍。
流动性及债务结构
流动性充裕：惠誉预计，未来几年小米将保持充足的流动性和净现金头寸。2020年12月末该公司持有可用现金约820亿元人民币，债务总额（不包括有担保债务）约190亿元人民币。由于2020年Xiaomi Finance Inc. （小米金融）缩减了贷款规模，小米的有担保业务较2019年大幅减少。此外，该公司尚有未使用的银团贷款额12亿美元。小米的充裕流动性为其应对外部冲击提供了强劲的缓冲能力，并为其股票回购及电动汽车业务领域的投资提供了资金支持。
财务报表调整摘要
调整小米金融的债务：惠誉根据其用于对设有金融服务实体的企业发行人进行分析的《企业评级标准》，基于小米金融的资产质量及其资金和流动性状况，假设该公司的资本结构为总债务与有形资产净值的比率等于1倍。由于小米金融账面显示的该指标高于1倍，惠誉已假设小米向小米金融注资来减少后者的总债务并增加其资产净值，从而令其总债务与有形资产净值的比率等于1倍。惠誉已假设小米通过增加举债来提供上述注资所需资金。
此外，惠誉将小米金融欠小米的债务在进行调整小米金融的债务时视为小米投入的权益资本，且在债务计算中未包括小米金融供应链融资业务相关的外部债务。惠誉认为供应链融资相关信用风险较低，原因是这些发放给供应商的贷款以小米的应付账款作为抵押物，若违约将由相应的应付账款抵消。
环境、社会与公司治理(ESG)方面的考虑因素
除非本节内容另有披露，ESG信用相关度评分最高为3分，表示ESG问题因其性质或受企业管理的方式而对信用的影响为中性或仅对受评企业的信用状况产生极小影响。
注意：本新闻稿为中文译本。如有疑问，请以英文版本为准。
来源：惠誉评级