标普：中骏集团评级下调至“B-”，因销售和流动性弱化；展望负面（完整评级公告）

- 我们认为，中骏集团的销售下降且流动性恶化，令其信用状况承压。 - 该中国房地产开发商广泛使用合联营模式，亦可能致使其现金进一步流向合联营企业的风险加剧。 - 2022年9月15日，标普全球评级将中骏集团的长期主体信用评级从“B+”下调至“B-”。同时，我们将该公司的未到期优先无抵押债券的长期债项评级从“B”下调至“CCC+”。 - 中骏集团的负面展望反映出，我们认为未来12个月该公司的流动性恐进一步恶化，这是因为经营活动产生的现金低于我们预期，而且流向合联营合作伙伴的现金增加。 香港，2022年9月16日—标普全球评级9月15日宣布，对中骏集团控股有限公司（中骏集团）采取上述评级行动。 下调评级的原因在于，我们认为中骏集团的销售下降以及与供应链融资和合联营合作伙伴相关的现金外流，将使其流动性吃紧。流向合联营合作伙伴的现金可能源于派息和股权回购。因此，我们将该公司的流动性评估从足够调整至疲弱。 由于近期的停供风波打击了购房者信心，中骏集团2022年的销售额或将较2021年的1,045亿元人民币下降约40%至600亿-650亿元。该公司的可售资源亦因建设进度放缓而缩减。2022年前八个月，中骏集团的合同销售额为411亿元人民币，同比下降45%。 我们认为，建设相关的资本支出高企将令中骏集团的流动性持续弱化。尽管建设规模有所缩减，但该公司的建设用现金流出规模与2022年上半年持平。这是因为公司不得不动用内部现金流来支付建设支出，因为其无法使用资产支持证券（ABS）和商票等供应链融资。2022年前六个月，该公司的建设用现金流出109亿元，约为同期并表销售所得流入现金的59%。流出现金包括逾30亿元用于偿还供应链ABS，以及大约4亿元用于减少未到期商票。 但下半年的现金流出规模或将下降，因截至2022年6月30日，公司的未到期供应链ABS和商票已从2021年12月31日的逾40亿元人民币降至约10亿元。 中骏集团在房地产开发中广泛使用合联营模式，加大了现金进一步流向合联营合作伙伴的风险。公司可能需要从陷入困境的项目伙伴手中购买股权，以防出现财务风险的传染。在其它一些情况下，合联营合作伙伴因顾虑房地产行业长期下行而要求退出项目。2022年上半年，中骏集团以股息或购买股权的形式向其项目的少数股东支付超30亿元人民币。未来12个月现金还可能进一步流出。该公司的少数股权比重仍较高，占其权益的45%，2021年12月时为49%。 销售疲软也影响了公司一体化房地产开发模式的发展。公司或需要利用房地产销售产生的现金流入来为资本密集型的商业物业的建设提供资金，尤其是中骏世界城购物中心。这些项目主要位于低线城市，在市场信心疲弱的背景下这里的销售波动性更高。 中骏集团计划通过剥离出售部分长租公寓以缓解流动性紧张局面。但考虑到房地产市场整体信心疲软，资产出售将面临高度的执行不确定性。2022年前8个月，公司未能出售任何此类资产。根据公司指引，出售长租公寓获得的潜在收入或将在20-30亿元人民币区间。 中骏集团的负面评级展望反映我们认为，因运营产生的现金流弱于我们的预期以及对合联营伙伴的现金流出增加，未来12个月中骏集团的流动性或将进一步弱化。 若下列情况发生，我们可能下调其评级： - 中骏集团的流动性进一步弱化，原因可能为合约销售额大幅下降，对合联营伙伴产生大规模现金流出，在任一融资渠道发生再融资困难，或信托贷款或其他借款需加速偿还。现金大幅流出或融资成本大幅上升或意味着前述情况发生。 - 中骏集团的杠杆率（即并表或穿透口径的债务对EBITDA比率）弱化至10倍以上。可能的原因包括利润率和收入下降，或若我们认为公司资本结构不可持续。 若下列情况发生，我们就可能将其评级展望调整为稳定： - 中骏集团持续保持足够的流动性，即便在偿还资本市场融资后在手现金规模仍足够覆盖短期债务；且 - 公司的并表和穿透口径债务对EBITDA比率持续低于10倍。 ESG信用指标: E-3, S-2, G-3 注：中文版本系根据英文版本翻译，若与原英文版本有任何分歧，概以英文版本为准。 来源：标普全球评级