景瑞地产B-评级继续面临下调压力：惠誉

景瑞控股有限公司（Jingrui Holdings Limited，1862.HK，“景瑞地产”）的土地成本增长超过了其销售额增长的幅度，使公司的信用状况持续恶化，其B-/Negative评级继续面临下调压力，评级机构惠誉在9月19日表示。从B-降级意味着至少进入CCC评级区域。 惠誉指出，高涨的土地价格使景瑞地产的去杠杆变得困难，尤其是景瑞地产核心业务位于长江三角洲的数个中心城市。 2016年上半年，景瑞地产合约销售额为61亿人民币（YoY +110%），主要由上海、杭州、宁波和苏州地区的销售带动。惠誉预计，景瑞地产2016年全年销售额将为120-130亿人民币，高于过去三年80-90亿人民币的水平。 尽管销售业绩强劲，却跟不上土地成本上升的步伐（2016年，土地成本预计将达合约销售额的55%-60%，此前公司管理层给出的指引中，该数字在2016年上半年应为40%-50%）。惠誉预计，购地支出加上建设成本将占景瑞地产2016年合约销售额的超过90%份额（2014和2015年该数字分别为124%和99%），因此公司将继续录得负的自由现金流（FCF）。 2015年，景瑞地产购地支出41亿人民币，2016年至今，购地支出69亿人民币，net debt/adjusted inventory也从2015年底的56%上升至2016年6月底的60%。 流动性方面，公司的现金/短期债务为76%（2016年6月底数据），流动性紧张（tight）。公司2016年6月底的43.5亿人民币现金和32.4亿人民币未用信贷额度已经不足以覆盖其短期债务（56.5亿人民币）及土地成本。 2016年上半年，景瑞地产的EBITDA margin为0%（2015年为-0.1%）。惠誉预计，该数字将在2016年将维持在个位数，在2017年上升至15%-20%。 在转向一二线城市之后，景瑞地产土地储备的质量有所改善，截至2016年6月底，土地储备为380万平方米（其中70%位于一二线城市）。同时，公司80%的可销售资源位于一二线城市，这将为公司未来的销售额增长提供有力支持。