标普：因财务纪律严格，仁恒置地“BB-”评级获确认；展望稳定（完整评级公告）

- 得益于在一二线城市的充足土储，仁恒置地集团有限公司（仁恒置地）或将保持财务纪律性，以在房地产市场下行周期控制债务规模并保留流动性。 - 充足的土地储备以及未结转的合约预售收入有望在未来两年支撑该中国房地产开发商的经营规模和财务业绩。 - 我们确认仁恒置地的长期主体信用评级“BB-”。同时，我们确认公司担保的优先无抵押债券的长期债项评级“B+”。 - 评级展望为稳定反映我们认为，未来12-24个月，仁恒置地将通过审慎购地和投资，有效地控制杠杆率并保持足够的流动性。 香港，2023年3月28日—标普全球评级3月27日宣布，对仁恒置地采取上述评级行动。 确认评级源于我们预计，仁恒置地将保持财务纪律性以保留流动性并控制债务规模。2023年公司的调整后债务规模或将下降7%-10%，2024年将进一步下降5%-10%。这反映出公司控制购地活动，并利用内部资源偿还部分债务。 仁恒置地的土储规模能够维持三年左右的开发和房地产销售所需。因此，公司没有迫切补充土储的需求。 我们预计，2023年仁恒置地将控制土地投资，2024-2025年将逐渐恢复购地活动。在房地产市场持续复苏以及民营开发商在资本市场的融资能力改善前，仁恒置地或不会大幅增加购地支出。 仁恒置地2022年的权益土地投资规模从2021年的76.4亿元骤降75%至19.4亿元。公司减少购地支出以保留流动性。仁恒置地选择与其他公司合作，仅收购项目的少数股权（1%-25.5%）。 2023年仁恒置地应仍能保持足够的流动性，但其流动性缓冲空间或将收窄。尽管因短期债务增加导致公司的现金短债比下降，但仁恒置地仍有望保持足够的流动性。与银行的良好关系、降成本举措、可控的联合营企业对手方风险以及有限的再融资风险是支持其流动性的有利因素。 仁恒置地通过降低土地投资支出以及削减经营费用来管理流动性。尽管公司大量采用联合营模式进行物业开发，但其在财务管理方面有良好过往记录，且对手方风险可控，从而降低了获取项目层面现金的风险。与仁恒置地合作的联合营企业大多为国有企业。 我们认为，仁恒置地的再融资风险可控。截至2022年12月31日，公司共有166亿元人民币短期债务，其中约一半为中国和新加坡的建设贷款。除此之外，还有约17%的有抵押债务，抵押物为位于中国和新加坡的酒店和投资性物业。仁恒置地可通过项目预售获得的现金流来偿还建设贷款。当新项目开工建设时，公司亦能再续借建设贷款。 尽管如此，仁恒置地的流动性缓冲空间或将收窄。由于中国开发商仍无法在境外债券市场获得融资，因此公司或将用内部资源偿还约23亿元人民币等价的到期美元优先债务。未来12-24个月仁恒置地的经营性现金流也可能随着合约销售额下降而减少。 由于拿地速度缓慢，仁恒置地2023-2024年合约预售额或将下降，2024-2025年之后经营规模或将收缩。 我们预计，该公司的合约预售额2023年将下降26%-32%至460亿-500亿元，2024年则将持平，而2022年其合约预售额同比增长14%至681亿元。合约预售额的下降主要反映出，该公司的整体可售货值减少以及由于低二线城市及三线城市的可售货值占比增加，其去化率可能会降低。 如果仁恒置地2024年之后的拿地规模仍然较少，而逐渐由房地产开发商转型成为建筑代理商，那么该公司的经营规模将会进一步收缩。 但是，鉴于截至2022年底，仁恒置地的未结转合约预售额数量可观，加之公司拥有的优质可售货值，所以未来2-3年内该公司基本仍可保证账面收入。 我们预计该公司2023年的收入将从2022年的287亿元激增至480亿-520亿元。主要增长引擎将会是该公司的待结转合并合约预售额的增加，其中包括热销楼盘仁恒海上源，该项目在2021-2022年间的合约预售额合计高达200亿元。 因此我们预计，仁恒置地2023年的杠杆率将暂时改善至3.4-3.6倍，之后2024-2025年将再度攀升至5.0-5.3倍。杠杆率的再度抬升反映出，由于经营规模缩小，该公司的息税及折旧摊销前利润（EBITDA）将减少，且公司将会逐渐恢复拿地。 仁恒置地展望稳定，反映我们认为该公司的拿地和投资节奏将保持审慎，因此有望控制其债务水平并保持足够流动性。 尽管长期来看，如果无法恢复持续拿地，仁恒置地的经营规模将会收缩，但是在未来2-3年内，该公司仍将有望维持其信用指标。这是因为该公司可售货值充足，且未结转合约预售额可观。 如果仁恒置地的合并或穿透式债务对EBITDA的比率持续弱化至5.0倍以上，同时合并EBITDA利息覆盖倍数持续降至2.0倍以下，我们可能会下调该公司评级。上述情形可能发生，如果：（1）因项目延期完工导致结转收入低于我们预期；（2）因市场需求疲软导致销售执行和盈利能力显著弱于我们预期；以及（3）因举债投资激进导致该公司未能控制债务水平和融资成本。 如果仁恒置地将合并及穿透式债务对EBITDA的比率持续保持在4.0倍以下，我们可能会上调该公司评级。如果该公司能增强房地产销售、提高收入增速、大幅改善盈利能力、同时在债务增长与土储补充之间保持良好的平衡，则可能出现评级上调情形。 ESG信用指标：E-3，S-2，G-3 环境和治理因素在我们对仁恒置地的信用评级分析中构成相对负面的考量。该公司面临的环境和社会风险与同行大体保持一致。 制约仁恒置地治理信用指标的因素包括，该公司的管理层架构和控股股东钟声坚先生较强的影响力。钟声坚是该公司的董事长兼首席执行官，持有公司约71.55%的股份（不含库存股）。 注：中文版本系根据英文版本翻译，若与原英文版本有任何分歧，概以英文版本为准。 来源：标普全球评级