标普：因降低债务计划，首创集团及子公司评级获确认；展望仍为负面
- 北京首都创业集团有限公司（首创集团）正加速资产周转和减少新投资，我们预计这能够缩小债务规模并改善杠杆高企的局面。
- 降低债务计划存在执行风险，反映房地产行业疲软的经营环境以及该公司于环保板块上的持续投资。
- 2021年12月10日，标普全球评级确认首创集团的长期主体信用评级“BBB-”以及该公司担保的优先无抵押债券的长期债项评级“BBB-”。我们亦确认其高度战略重要子公司北京首创置业股份有限公司（首创置业）的评级“BB+”。
- 首创集团和首创置业的负面展望反映我们认为，由于环保板块投资规模较大，首创集团的杠杆率未来6个月内可能无法改善，并会保持在当前的较高水平。负面展望还反映房地产业务的利润和销售下滑导致盈利水平显著下降。
香港，2021年12月10日—标普全球评级今日宣布，采取上述评级行动。
确认评级缘于我们认为，因加速资产周转和减少新投资，首创集团有可能缩小债务规模至更合理的水平。该集团杠杆率最高的房地产板块已开始努力降低债务。自2021年，该集团大幅缩减房地产开发的新购土地投资，迄今仅在两个上海项目上支出34亿元人民币，远低于2020年的约190亿元。我们预计该集团将继续更保守模式，2021年和2022年购地支出将控制在30-50亿元。
这些举措也符合该公司在竞争加剧环境下减少房地产库存的战略。首创集团还将继续盘活其非核心业务、精选房地产和环保项目。
我们预估首创集团的有息债务（包括永续债）在2021年将减少约4%-6%，2022年减少8%-10%。首创置业的债务在2021年将减少200亿元，2022年减少100亿元。我们估算2021年前9个月首创集团的有息债务减少了约3%，相比前6个月债务增长了13%，这是显著改善。因此，我们预计首创集团2021年的债务对EBITDA比率将自2020年的14.1倍改善至13.3-13.8倍，2022年改善至11.2-11.7倍。
我们认为，首创集团将继续股权融资计划以支持缩减债务规模。该公司正在推动其证券子公司首创证券的上市。其环保板块也完成了中国首个水务REIT。尽管股权筹资仅为约5亿元，这是重资产业务新的股权融资渠道。
评级展望仍为负面，反映降杠杆目标存在执行风险。尽管首创集团制定了减少整个集团债务的计划和举措，但大部分行动近几个月才传达，而直到2021年三季度债务规模才有效地缩小。我们仍认为该集团多个资产出售项目和上市计划、以及逐渐增长的环保板块的资本支出计划，都存在执行风险。我们也认为首创集团实现降杠杆目标的过往纪录时间较短。
疲软的房地产市场将影响利润率，并阻碍降杠杆。我们预估首创集团房地产板块2021年的毛利率将从2020年的24.9%下降至19%-21%，2022年为18%-20%，主要归因于房地产开发子公司首创置业的利润率压力。随着开发商通过各种促销来提升销售和现金回款，我们认为未来2-3年该板块利润率存在进一步下行的风险。
首创集团不断增长的环保板块提升了收入稳定性。2020年环保和基建业务在该集团EBITDA的占比约为55%，高于2019年的48%和2018年的32%。该集团位居中国水和污水处理行业前三强；且在废物处理行业占有一席之地。我们认为上述行业的现金生成相对稳定，特别是中国经济持续从疫情中复苏。首创集团对于北京市地铁线和城际高速的运营也较为成熟。
我们预计上述两个板块将带来稳定的收入和现金流，并继续占集团EBITDA的约50%-60%。这一因素将缓解房地产业务波动的影响，特别是我们预计房地产板块将面临压力，且由于天津市场的需求疲软，一级土地开发将被推迟。
我们认为政府和银行支持将持续。我们认为首创集团多元化的融资渠道和有竞争力的融资成本仍将是主要优势。作为北京市国资委下属的最大国企之一，首创集团及其主要子公司与众多金融机构保持着密切的关系，包括国有银行。
2021年，尽管融资环境收紧，但首创集团取道银行信贷渠道和债务资本市场进行融资相对未受到限制。因此，该公司在利息成本未显著增加的条件下完成了新的融资。首创集团保持了不到5%的平均融资成本，显著低于其他规模相近、房地产开发业务敞口较大的民营综合性企业。
确认首创置业的评级并给予负面展望缘于我们仍认为该公司是首创集团的高度战略重要子公司。在2021年9月私有化后，首创置业成为首创集团的全资控股子公司。我们认为这一举措将该公司纳入首创集团的长期发展计划之中。不过，由于首创置业的利润率压缩，我们估算该公司对母公司EBITDA的贡献率将在未来一两年内从2020年的34%左右逐渐下降至30%。但即便如此，我们认为房地产开发仍将是首创集团利润的一大支柱，并将继续作为集团业务战略的组成部分。
由于市场情绪低迷加之公司谋求增长的意愿不强，首创置业的业务规模将持续收缩。我们预计该公司2021年的合约销售额将从2020年的710亿元减少至约630亿-660亿元；2022年继续下滑至550亿-600亿元。这一处境与其可比公司相同，皆因市场需求弱化。此外，鉴于该公司致力于降低财务杠杆，我们预计首创置业未来一两年内将控制拿地节奏，由此也将导致该公司的可售物业资源渐趋减少。
据我们估算，未来两年地产板块每年将产生约人民币100亿元现金用于偿还债务。首创集团成立北京首创城市发展集团有限公司（首创城发），并由该公司掌握集团大部分的地产相关资源。由此我们预计首创集团的地产业务重心将逐渐转移至内部资源。首创城发吸收了首创置业旗下私有化的地产开发业务，以及高端土地开发和政策性住房业务公司首创经中，以及两家主营租房和绿化的规模较小的子公司。
首创集团
对首创集团的负面展望反映我们认为该公司的财务杠杆未来6个月内可能无法改善，并会保持在当前的较高水平。杠杆高企可能缘于环保领域投资规模较大，或地产业务的利润和销售下滑导致盈利水平下降。
若首创集团执行减债计划失败或利润和现金流状况弱化，导致债务对EBITDA比率较当前的13-14倍进一步上升，则可能导致我们下调其评级。
若我们评估首创集团因其对于北京市政府的战略重要性下降而导致其获得政府特别支持的可能性弱化，则也可能下调其评级。
若首创集团在保持审慎的债务扩张的同时，经营业绩和EBITDA增速均超出我们基准情景下的预期，进而使财务杠杆呈现明显的向10倍水平靠拢的趋势或EBITDA利息覆盖倍数持续高于1.5倍，则可能使我们将其评级展望调整至稳定。
首创置业
对首创置业的负面展望反映其母公司首创集团的展望，并反映我们预计该公司的财务杠杆将持续高企，利润持续承压。
同时，负面展望也反映我们认为首创集团的财务杠杆未来6个月内恐无法改善，并会保持在当前的较高水平。杠杆高企可能缘于环保领域投资规模较大，或地产业务的利润和销售下滑导致盈利水平下降。
若我们下调首创集团的评级，则也会下调首创置业的评级。虽然可能性较小，但若我们认为首创置业对于集团的重要性下降，或集团对首创置业的控制权弱化，则也可能下调首创置业的评级。
若首创集团执行减债计划失败或利润和现金流状况弱化，导致债务对EBITDA比率较当前的13-14倍进一步上升，则可能导致我们下调首创置业评级。
若我们评估首创集团因其对于北京市政府的战略重要性下降而导致其获得政府特别支持的可能性弱化，则也可能下调首创置业的评级。
若我们将首创集团的评级展望调整至稳定，则也会将首创置业的评级展望调整至稳定。带来展望调整的可能原因包括首创集团在保持审慎的债务扩张的同时，经营业绩和EBITDA增速均超出我们基准情景下的预期，进而使财务杠杆呈现明显的向10倍水平靠拢的趋势，或EBITDA利息覆盖倍数持续高于1.5倍。
注：中文版本系根据英文版本翻译，若与原英文版本有任何分歧，概以英文版本为准。
来源：标普全球评级