惠誉：2021年中资房企信用分化或将加剧
惠誉评级认为，全行业对增长放缓及监管压力持续的预期将在未来几年延续中资房企的去杠杆化趋势，这对许多发行人而言是正面信用因素。然而，由于增长减速令流动性承压，慢周转、多元化程度较低的小型房企面临的风险或将攀升。
全国人大政策定调房地产市场慢增长
中国立法机构全国人民代表大会（全国人大）在今年三月初举行的年度会议上公布建设目标，进一步佐证了未来几年房地产市场将适度降温的观点。与“十三五”规划相比，“十四五”规划（2021年至2025年的第十四个五年规划）中的旧房改造和新增建设用地规模均有所下降。
这些政策性指标将强化房企关于全行业中期增长前景或趋于放缓的预期。基于此，惠誉预计，房企在拿地方面将更加审慎和有选择性。惠誉认为，多数房企将更为青睐经济活跃、人口流入程度高的地区，以确保较快的销售周转率。
去杠杆努力有助改善部分房企的信用状况
对多数惠誉授评的房企而言，趋向保守的拿地策略利于实现其去杠杆化目标，也与政府通过“三条红线”等政策性指令推进行业去杠杆化的努力相吻合——“三条红线”于2020年出台，旨在遏制房企的举债规模。
较低的杠杆率可能会令部分房企面临评级上行压力。而政府抑制房企过度举债的举措也可能意味着，与杠杆率相关的负面评级敏感性因素被触发的可能性有所降低。
低资质发行人融资压力上升
房地产行业即将步入缓慢及可持续增长周期的趋势将进一步暴露部分发行人业已存在的短板。信贷环境收紧亦可能会给流动性较差、业务集中度较高的房企带来挑战。
与在经济欠发达地区布局大量业务的同业相比，地域多元化程度较高的房企面临的信用风险较低。
财务状况更加强健的大型房企将成为这场角逐的最终赢家，行业整合大潮蓄势待发。
聚焦房地产市场的可持续性慢增长
中国政府近期释放的信号表明，决策层将继续致力于遏制与房地产行业相关的潜在风险。尤其值得注意的是，“稳地价、稳房价、稳预期”似乎已成为政府工作的重中之重。
这可能意味着，与过去相比，土地出让或将进入缓慢及可持续增长的阶段。“十四五规划”要求，新增土地建设用地规模将控制在197万公顷（2,950万亩）以内，较“十三五规划”的目标降低了逾9个百分点。
根据凯投宏观（Capital Economics）的估计，“十四五规划”下的旧房（始建于2000年以前的老旧小区）改造计划将涉及住房约1,400万套，而在“十三五”规划期间，这一数字为2,300万套。
尽管如此，中国的宏观政策仍然支持房地产市场的发展。中国户籍管理制度（户口）的松动有助于促进人口的迁徙和城市化进程的实现。至2025年，中国的常住人口城镇化率要达到65%（2019年这一比率为60.6%左右），住房需求也将随之提高。
土地出让制度调整
今年二月，中国政府推出了一项新制度，在全国22个重点城市推行住宅用地“集中供地”模式，规定每年供地不得超过三次。三月末，广州市成为试水该制度的首个城市。惠誉认为，这有助于进一步抑制房地产市场的过热风险。
面对土地供应制度的新变化，房企拿地或将更加谨慎，尤其是在融资环境趋于紧张的情况下。拥有通畅融资渠道、有能力参与多次竞标的大型房企或将受益于集中供地模式，但效果显现尚需时日。
融资环境收紧
短期内，房地产市场的融资环境仍将相对趋紧。政府对房地产开发商设置“三条红线”的窗口指导要求:
• 总负债/总资产率（剔除预收款后）不得超过70%
• 净债务/股本比不得超过100%
• 可用现金/短债比不低于1倍
未“越线”的房企，有息负债年增速上限为15%。每达标一条红线，企业债务每年可增加5%。
与抑制房企高杠杆风险的举措一脉相承，监管部门还对银行在房地产和抵押贷款方面的敞口设置了上限，不过，银行有两至四年的达标过渡期。惠誉认为，这些限制措施将有助于在中期内抑制房企的过度举债行为。
大部分房企可承受去杠杆压力
对于惠誉授评的大部分中资房企而言，中国政府遏制其债务增长的举措影响可控。发行人违约评级的展望多为稳定，由此可见一斑。
短期内，惠誉授评的多数中资房企拥有很大的现金支出灵活性，可通过减少拿地、加速预售或出售资产去杠杆。惠誉认为，银行个人住房贷款上限新规与我们的假设一致——2021年住宅合同销售额将与2020年持平或略低。
近年来土地成本升高，房企专注于加快周转以创造流动性，因此惠誉预期房企利润将有所收窄。一二线城市政府的限价政策将导致房企捂盘惜售等待未来高价出售的意愿降低。
惠誉预计，中期内房企将遵从政府放缓新土地出售的政策，更加审慎、有选择性地拿地，这将助力去杠杆。
对于部分房企而言，政府施加的去杠杆压力或将推动评级上调。举例而言，2020年12月，惠誉将金辉集团‘B’的发行人违约评级的展望从稳定上调至正面，部分原因是，惠誉认为其杠杆率将于未来12-18个月降至55%以下。
低资质房企流动性或将愈加吃紧
尽管惠誉预期大部分房企将保持充足流动性及偿付到期债务的能力，但随着融资环境收紧，一些低周转、高杠杆的房企仍可能面临严峻的流动性或再融资风险，这将导致信用状况两极分化。流动性和再融资风险或将成为负面评级行动的主要驱动因素。
举例而言，惠誉于2021年3月确认国瑞地产‘B-’的评级时，将“负面评级观察”调整为“负面评级展望”，部分原因是其流动性状况持续较弱。
中国房地产行业整体可能比惠誉授评房企更易受到融资环境收紧和中期增长放缓的影响。惠誉估计，已披露2020年合同销售额的40家惠誉授评房企的总市场份额为30%-40%。
中期内，低资质房企仍将继续承压。面对政府抑制土地和房地产价格上涨的举措，融资成本和周转速度将成为房企盈利能力越来越重要的差异化因素。这可能会利好规模较大、财务状况更稳健的房企，并进一步加剧发行人的信用状况两极分化。
地域多元化至关重要
惠誉预期，2021年中国经济将劲增8.4%，但各地区的表现仍可能存在差异。举例而言，2020年西北和东部省份新住宅销售大幅增长，而湖北、黑龙江、天津和重庆等地则出现下滑。
同时，在一二线城市业务敞口较大的房企更易受到政策变动影响。近年来，部分城市出台了严格的限价政策，损害了房企的利润率。
惠誉认为，拥有多元化业务和资产的房企面临的风险低于业务集中于特定地区的房企。若发行人业务集中的某一地区前景恶化，其持有的土地储备等资产的质量和流动性可能受到冲击，令其更易遭受流动性危机。
然而，惠誉授评的房企中，中小规模企业2020年合同销售总额增速最快。惠誉认为，这是因为这些公司的业务相对集中于特定地区，特别是高速增长的东部省份。
业务集中于房地产市场的少数几个细分板块亦可能令房企更易遭受资产流动性风险。某些细分板块受到区域性经济压力或监管限制的负面影响可能更大。
然而，若房企进入风险较高或最终无法盈利的新业务领域，业务多元化将无法单独促成信用状况改善。这些举措还可能会导致现金流大量外流。
来源：惠誉评级