惠誉确认碧桂园服务‘BBB-’的评级；展望稳定（完整评级公告）
Fitch Ratings - Hong Kong/Shanghai - 06 Mar 2023: 本文章英文原文最初于2023年3月6日发布于：Fitch Affirms Country Garden Services at ‘BBB-’; Outlook Stable
惠誉评级已确认碧桂园服务控股有限公司（Country Garden Services Holdings Company Limited，碧桂园服务）‘BBB-’的长期发行人违约评级，展望稳定。
碧桂园服务的评级反映了该公司作为中国领先物管公司的市场地位。此外，碧桂园服务拥有净现金头寸，财务状况强健，在2022年极具挑战的经营环境下稳健的轻资产业务使其拥有可持续的自由现金流，这亦是其评级的支持因素。碧桂园服务评级的制约因素在于，中国房地产行业复苏存在不确定性，及其对公司盈利能力与增长前景的影响。
关键评级驱动因素
业务规模庞大：借助过去两年间的几次大规模收购，碧桂园服务的EBITDA几乎翻了一番，自2020年的36亿元人民币增至2021年的64亿元人民币。截至2022年6月末，该公司的收费管理面积分别自2021年6月末的4.29亿平方米和2021年末的7.66亿平方米增至8.43亿平方米，在中国31个省份、香港特别行政区和海外的400 多个城市拥有6,622个在管物业项目。
碧桂园服务的品牌认知度和服务能力使其在通过内生品牌扩张实现增长方面居于有利地位，内生品牌扩张带来的业务增长占其2022年上半年新增合同管理面积的72%（不含并购），且公司继续保持与地产开发商碧桂园控股有限公司的关系以实现其合同管理面积增长。
并购减少，财务状况强劲：在可预见的未来，碧桂园服务无进一步大规模收购计划，因为公司将重心转向更具针对性的收购以弥补其服务能力方面的短板，而非寻求规模扩张。惠誉认为，通过降低可能削弱其财务状况的大规模债务融资收购风险，碧桂园服务的信用状况将得到改善。
碧桂园服务一直保持净现金头寸，鉴于公司的收购意愿有所减弱，惠誉预期在可预见的未来公司仍将拥有净现金头寸。继2022年上半年偿付41亿元人民币可转债后，截至2022年6月末，碧桂园服务的总债务亦自2021年末的52亿元人民币降至19亿元人民币，以债务与EBITDA比率衡量的总杠杆率为0.2倍。碧桂园服务的强劲财务状况仍与投资级评级相称并继续对其评级形成支撑。
自由现金流生成能力持续稳定：尽管经营环境极具挑战，但得益于其物管业务的稳定及轻资产属性，2022年碧桂园服务保持了可观的自由现金流规模。惠誉预期，碧桂园服务将保持上述增长势头，虽然物管业务增长势必将放缓，原因是房地产销量下滑以及中资房企所面临的资金压力将导致未来几年交付量下降。
利润率下降：惠誉预计，2022年下半年碧桂园服务的EBITDA利润率将自2022年上半年的21%和2021年的22%进一步下滑，这是源于，对高利润增值服务低于预期的需求叠加业务增长策略所致高成本对公司的盈利能力产生了影响。鉴于稳定的管理费，成本上涨是长期风险。不过，惠誉预期，中国取消防疫限制措施以及对高利润社区增至服务需求回暖短期内将有助于物管板块利润率企稳。
行业压力纾解；不确定性犹存：近期房企（如碧桂园）的融资活动表明房地产行业的融资渠道有所改善。然而，不确定性犹存，直至有证据表明房地产销售持续企稳。公司管理层表示，碧桂园服务未向碧桂园提供任何资金支持（如质押担保）。
评级推导摘要
碧桂园服务的信用状况与美国领先商业房地产服务提供商Newmark Group, Inc（Newmark，BBB-/稳定）相当。两家公司在其各自领域均属于领军企业，且拥有强劲的财务状况。碧桂园服务的经营规模约为Newmark的2倍，但两家公司的业务均集中于其各自的业务经营国。
惠誉认为，碧桂园服务评级的制约因素在于，中国房地产行业复苏存在不确定性，及其对公司盈利能力与增长前景的影响。相对于广义投资级企业实体，惠誉将Newmark所在业务经营领域即商业房地产行业的周期性视作限制因素，该因素因Newmark的业务集中于一个终端市场而愈加凸显。鉴于两者相似的业务状况和财务状况，碧桂园服务与Newmark的评级一致。
关键评级假设
本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括：
- 2022至2024年间收费管理面积年均增长约15%
- 2022年营收增速约为40%，2023至2024年间年均增速约为12%。
- 2022至2024年间EBITDA利润率约为18%
- 2022至2024年间派息率为25%
评级敏感性
可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：
- 有证据表明，公司的长期增长和业务状况未受中国房地产开发行业压力的影响
可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：
- 未能产生正向的收购前自由现金流
- 扣除权益后净债务与经营性EBITDA的比率高于1.0倍
- 有证据表明，公司的市场地位和盈利能力显著恶化
最佳/最差情景评级分析
国际信用评级非金融企业发行人的评级在三年评级周期内最佳情景下的评级上调幅度 (定义为以正向衡量的评级转换的第99个百分位数，) 为三个子级，最差情景下的评级下调幅度 (定义为以负向衡量的评级转换的第99个百分位数，) 为四个子级。各评级类别最佳至最差情景的信用评级范围介于“AAA”到“D”之间。最佳和最差情景信用评级的评定基于历史表现。
流动性及债务结构
流动性强劲：截至2022 年6 月末，碧桂园服务持有88 亿元人民币可用现金及等值现金，足以覆盖14亿元人民币的短期银行贷款。鉴于碧桂园服务的自由现金流生成能力持续稳定，且大规模收购意愿减弱，惠誉预计，短期内公司将保持强劲流动性。
发行人简介
碧桂园服务是中国领先住宅物业管理服务商。公司成立于1992年，此前为碧桂园下属子公司，2018年6月分拆独立上市。
构成评级驱动因素的关键信息来源
评级分析中使用的主要信息来源在下文列载的《适用标准》中已有披露。
环境、社会与公司治理(ESG)方面的考虑因素
除非本节内容另有披露，ESG信用相关度评分最高为3分，表示ESG问题因其性质或受企业管理的方式而对信用的影响为中性或仅对受评企业的信用状况产生极小影响。
注意：本新闻稿为中文译本。如有疑问，请以英文版本为准。
来源：惠誉评级