惠誉授予中广核能源国际'A'的首次评级；展望稳定（完整评级公告）

Fitch Ratings - Hong Kong - 14 Apr 2022: 本文章英文原文最初于2022年4月13日发布于：Fitch Assigns CGN Energy International First-Time 'A' Rating; Outlook Stable 惠誉评级已授予中国广核能源国际控股有限公司（CGN Energy International Holdings Co., Limited，“中广核能源国际”）'A'的长期发行人违约评级，展望稳定。惠誉同时授予该公司'A'的高级无抵押评级。 惠誉将中广核能源国际的发行人违约评级与中国广核集团有限公司（中广核集团，A/稳定）的等同，是基于，惠誉依据其《母子公司评级关联性标准》，采用母强子弱的评级方法，评定中广核集团在法律和运营层面向中广核能源国际提供支持的意愿为“强”、在战略层面提供支持的意愿为“中等”。中广核集团通过中广核国际有限公司（中广核国际，A/稳定）对中广核能源国际持股100%。 鉴于中广核能源国际的管理层、战略及投融资决策由中广核集团直接控制，惠誉穿透中广核国际对中广核集团与中广核能源国际之间的直接关联性做出评估。中广核国际是中广核集团旗下唯一的境外融资平台，并持有集团的全部海外电力资产，但其子公司（包括中广核能源国际）的重要决策及运营不由中广核国际直接控制。 关键评级驱动因素 法律层面提供支持的意愿为“强”：中广核能源国际若违约将触发中广核国际境外债券及贷款的交叉违约条款，该等债券及贷款由中广核集团提供直接担保或维好协议。上述境外债务规模庞大；此外，由于中广核集团持续对其境外债券进行再融资，我们认为交叉违约条款适用期限长。 惠誉认为，中广核能源国际若违约，境外债权人极有可能强烈要求中广核集团履行其法律义务进行偿债，原因是其境外发行债券中约80%是用于为中广核能源国际的项目筹措资金。截至2020年末，中广核能源国际在控股公司层面44%的外部债务亦由中广核集团提供担保；尽管上述外债的比例低于50%，这是因为内部贷款在中广核能源国际的债务融资总规模中的比重高达85%，可见母公司支持力度较强。 运营层面提供支持的意愿为“强”：中广核能源国际和中广核品牌共享度较高，且管理层高度重叠，即使运营层面协同效应较低。惠誉预期，母公司将通过控制董事会和管理层保持对其子公司业务运营的强有力控制，并密切监督其投融资决策。 战略层面提供支持的意愿为“中等”：中广核能源国际对中广核集团的财务贡献为“中等”，惠誉预计2022年该公司将为中广核集团贡献约25%的EBITDA。惠誉评定中广核能源国际的增长潜力为“中等”，竞争优势“较弱”。 合同锁定强，现金流可见性高：惠誉认为，中广核能源国际的海外装机所锁定的长期购电协议（PPA）将为其提供强劲的现金流可见性；该公司逾85%的境外装机容量均有PPA锁定，合同期限长达15-20年，购电方的平均信用状况为投资级。此外，惠誉预计，2024年国内售电量将为中广核能源国际贡献约三分之一的EBITDA，中国用电需求的稳步增长以及对可再生能源的优先调度也将为现金流的可见性形成支撑。 发电量风险可控：除了通过PPA锁定固定售电量的装机，中广核能源国际剩余的可再生能源装机的发电存在一定资源风险；然而从整体看，上述风险可被公司燃气发电装机在多国作为负荷或过渡电源所产生的稳定发电小时所缓解。惠誉预计，到2024年可再生能源和燃气在中广核能源国际发电装机容量中的比例将分别达到近60%和三分之一。 地域多元化程度较高：在惠誉授评的亚太发电公司中，中广核能源国际是地域多元化程度最高的之一；然而该利好或将被公司的较小规模所部分抵消。在若干市场中（包括马来西亚和法国），中广核能源国际是领先的独立发电企业，虽然市场主力军一般仍为本国的一体化公用事业公司。 业务规模扩大，杠杆率高企：中广核能源国际预计2024年的装机容量至少将在2020年的水平上翻一番，这将导致其自由现金流在中短期内保持负数、杠杆率持续高企。随着资本支出强度自峰值水平回落，惠誉预计，2024年公司净债务与EBITDA的比率将降至7.5倍以下（2020年为12.8倍），但去杠杆进程存在一定不确定性，也将对其独立信用状况构成压力。中广核能源国际的独立信用状况远低于其发行人违约评级。 由于信息不足，惠誉将中广核能源国际的股东贷款和公司间内部贷款全部计为债务。 评级推导摘要 中广核能源国际的母子公司关联性评估与国家电网有限公司（国家电网，A+/稳定）的全资子公司国网国际发展有限公司（国网国际，A+/稳定）的评估相当。国网国际的评级亦与其母公司的评级等同，反映出国家电网在法律层面向国网国际提供支持的意愿为“强”。惠誉认为，国网国际若违约将触发国家电网境外债券的交叉违约条款，该等条款的适用期限较长，且境外债券规模庞大。国家电网亦为国网国际提供了大量资金支持。 相比之下，上海电力股份有限公司（上海电力，A-/稳定）的评级较其母公司国家电力投资集团有限公司（国家电投，A/稳定）低一个子级。惠誉认为，上海电力若违约将触发国家电投大部分境外债券的交叉违约条款，但由于国家电投的长期境外债券规模较小，惠誉评估交叉违约条款的适用期限相对较短。鉴于此，惠誉评定上海电力在法律层面获得国家电投支持的意愿为“中等”，而中广核能源国际和国网国际该项评估结果均为“强”。 关键评级假设 - 截至2024年末，合并发电装机容量逾23吉瓦； 2021年新增发电装机容量的单位资本开支为每兆瓦5,400-8,000元人民币，之后每年下滑2%左右，具体取决于项目开发市场情况；海外新增装机容量增速将比公司管理层的指引速度慢一年到一年半；惠誉已将少数股东对新项目资本支出的潜在出资比例纳入评级分析中 - 现有项目的发电设备利用小时数及电价与2021年前9个月的表现持平；新项目的此项指标将为各市场的历史均值水平，除非另有指引 - 基于惠誉在其《全球经济展望》中载明的外汇汇率 - 2022年约三分之一的股东贷款将转股 评级敏感性 可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括： - 惠誉对中广核集团采取正面评级行动 可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括： - 惠誉对中广核集团采取负面评级行动 - 中广核集团与中广核能源国际之间的关联性趋弱 流动性及债务结构 债务结构良好，流动性稳健：中广核能源国际的流动性状况强劲，其远期到期债务规模较大（包括占比较高的内部贷款），且境内外银行融资渠道通畅。截至2020年末，该公司合并债务中的外部融资比重仅为54%，而约80%的外债将于2025年以后到期。截至2021年末，中广核能源国际持有约20亿元人民币的境外未使用银行授信额度、220亿元人民币的境内未使用银行授信额度以及80亿元人民币的未使用内部贷款额度。 发行人简介 中广核能源国际是中广核集团境外非核电力资产开发、投资、运营及管理的唯一平台，业务遍布韩国、巴西、瑞典和法国等逾15个国家。 与其他信用评级相关联的公开评级 中广核能源国际的评级与中广核集团的评级相关联 环境、社会与公司治理(ESG)方面的考虑因素 除非本节内容另有披露，ESG信用相关度评分最高为3分，表示ESG问题因其性质或受企业管理的方式而对信用的影响为中性或仅对受评企业的信用状况产生极小影响。 注意：本新闻稿为中文译本。如有疑问，请以英文版本为准。 来源：惠誉评级