标普：确认美团“BBB-”评级，但评级缓冲已显著压缩；展望负面

- 美团所处政策环境日益不利。政府谋求降低外卖服务费，可能会损害该公司的盈利能力，导致当前评级水平的缓冲空间显著收缩。 - 这家电子商务平台应该会保持它作为中国餐饮外卖和消费服务领域重要角色的地位。我们预计，随着新投资的亏损幅度逐步减少，2022年年底到2023年年初该公司将能够取得良好的EBITDA和现金流。 - 我们确认美团“BBB-”的长期主体信用评级，确认其优先无抵押债券“BBB-”的长期债项评级。主体信用评级的展望仍为负面。 - 展望为负面是因为监管压力加大，同时也是因为该公司的自由经营性现金流（FOCF）到2023年能否实现较大规模的正数存在很大的风险。 香港，2022年2月23日—标普全球评级今日宣布采取以上评级行动。 美团所处国内政策环境日益不利，导致其评级缓冲显著收缩。潜在的外卖业务收费削减，可能显著影响该板块业务的盈利能力。政府希望外卖平台以多大力度、多久时间降低收费还是未知数，其目的是帮助中小企业应对疫情影响。再加上去年出台的《外卖送餐员权益保护指导意见》，美团要维持外卖业务本已微薄的利润率，难度会越来越大。 随着共同富裕战略下的政策不断出台，互联网平台的增长前景和盈利能力面临着越来越大的风险。政府正在越来越多地引导企业向中小商户和劳动者让利。和同业相比，美团的监管敞口突出，因为它是中国最大的电商平台之一，用户规模（及相关个人数据、交易数据）庞大，还直接或间接地雇用了大量人员。该公司还同不少本地小商户建立了合作关系。 我们预计降费会产生一定的财务影响。我们修正后的预测假定美团2022年单笔外卖只会勉强突破盈亏平衡线，而之前是假定每笔盈利0.2-0.3元。折算下来相当于EBITDA减少15亿-20亿元。 我们预计美团会将其变现率在2021年1-9月13.7%的基础上削减20至30个基点。2018年以来，其变现率一直稳定在13.5%-14.0%区间。 在疫情反复、中国经济放缓、监管趋严的环境下，美团要恢复单笔利润会面临更大的难度。通过简单的敏感度分析可以发现，变现率每降低10个基点，美团的单笔利润就会减少0.05元，相当于EBITDA减少约10亿元。 我们估计，美团大约一半的外卖骑手都要按20%的比例缴纳新增加的社会保险。骑手福利的落实进度似乎慢于我们之前的预期，所以我们对美团未来12个月基准情景的设定存在一定上修的可能，因为该公司70%到80%的营业收入都用于骑手的薪酬。 美团的EBITDA应该仍能在2022年年底到2023年年初回归正数。目前我们预测该公司2022年调整后EBITDA将为-40亿元至-80亿元，而之前我们的预测是-20亿至-50亿元。这主要是因为外卖业务变现率下降，以及奥密克戎病例数量增加造成影响。我们继续预期EBITDA在2023年回到80亿元至120亿元的正数，但还是低于之前预测的100亿元至140亿元区间。由于监管环境趋严，EBITDA由负转正的确定性低于之前。 从美团2021年前三季度的业绩来看，外卖和到店餐饮业务呈现出良好的发展态势。业务量增长强劲，经营性利润率也有所扩大。这些改善加上新投资亏损幅度的缩小，有望支持美团EBITDA在2022年年底或2023年年初呈现正数。 美团较大规模的现金头寸为应对不断上升的执行风险、监管风险提供了一定缓冲。该公司截至2021年9月30日拥有现金及短期投资约1,210亿元，未来24个到期的债务有限，资本市场融资渠道畅通。我们还预计，在回报不达预期或监管环境不利的情况下，美团还会减少投资。 展望为负面是因为，到2023年美团能否实现正的FOCF面临显著的风险。中国日益严格的互联网平台监管和共同富裕战略下的各项举措，都有可能对美团造成负面影响。这将使该公司的增长速度和盈利能力弱于我们之前的预期。 我们认为，在业绩不及预期或监管环境发生进一步负面变动的可能性面前，美团当前评级的缓冲空间是非常有限的。 下列情况下，我们可能会下调美团的评级： - 该公司的FOCF未能在2022年显著缩小缺口、在2023年稳定回归正数。具体原因可能为该公司大举投资新的领域，或其他主营业务受不利的宏观经济环境影响而弱化。 - 进一步的监管变动影响到美团的盈利能力或现金流生成能力。具体影响可能体现为美团的外卖业务只能维持极薄的利润率，或监管机构试图削弱美团在其主营业务领域中的优势。 如果美团的盈利能力和现金流强劲反弹，同时监管变动并未对该公司的EBITDA和现金流产生重大影响，那么我们可能会将展望调整为稳定。 相关研究 - 因经营业绩改善，美团的“BBB-”评级获确认；展望负面，2021年12月1日 注：中文版本系根据英文版本翻译，若与原英文版本有任何分歧，概以英文版本为准。 来源：标普全球评级