惠誉确认首开集团的评级为'BBB'；展望稳定；移出评级标准观察名单（完整评级公告）

Fitch Ratings - Hong Kong - 13 Apr 2022: 本文章英文原文最初于2022年4月11日发布于：Fitch Affirms Beijing Capital Development Holding at 'BBB'; Outlook Stable; Removes UCO 惠誉评级已确认北京首都开发控股（集团）有限公司（首开集团）的长期外币发行人违约评级为'BBB'，展望稳定。惠誉同时确认首开集团的高级无抵押评级以及Bright Galaxy International Limited发行、首开集团担保的2026年到期票息率3.25%的5.17亿美元高级无抵押票据的评级为'BBB'。 惠誉在最新版《企业评级标准》发布后，于2021年10月20日将首开集团的评级列入评级标准观察名单，现已将其所有评级从名单中移出。 惠誉基于首开集团'bb'的独立信用状况上调三个子级得出首开集团的发行人违约评级。根据惠誉的《政府相关企业评级标准》，三个子级的上调反映出首开集团受政府控制和支持的程度为“强”，其若违约将带来的社会政治影响为“弱”、融资影响为“中等”。 首开集团的独立信用状况受到该公司在北京市场的领先地位、较强的业务稳定性以及全周期财务灵活性的支撑。但是，首开集团的业务规模和盈利能力不及大部分‘bb’评级同业。 关键评级驱动因素 融资渠道畅通：首开集团的资本市场融资渠道畅通。年初至今，该公司已发行15亿元人民币的企业债和68亿元人民币的中期票据。惠誉认为，首开集团与金融机构的稳固关系及政府持股将继续为其财务灵活性提供支持。 杠杆率稳定：惠誉预期，得益于庞大的土地储备和稳健的现金回款率，未来两年首开集团的杠杆率（按净债务与开发物业资产净值的比率衡量）将维持在50%左右。首开集团的土地储备足以支持其5-6年的开发需求。管理层计划2022年将40%的销售回款用于拿地，与2021年的水平相当。首开集团将逐步去杠杆列为“十四五”规划期间（2021-2025年）的重要任务——已获得北京市人民政府国有资产监督管理委员会（北京市国资委）的批准并由其监督。 首开集团持有大量表外资产，包括早年政府转让的住宅和配套设施。这些资产无依附债务，且该公司确认拥有这些资产的运营权，且必要时可按市场价值进行处置。惠誉在计算首开集团的杠杆率时未计入这些资产，但估计若计入这些资产该公司的杠杆率将下降约5个百分点。因此，惠誉已将可能触发对首开集团采取负面评级行动的杠杆率阈值较同业放宽5个百分点。 增长缓慢而稳定：2021年首开集团的权益销售额约为550亿元人民币，低于同业的750亿元人民币。这主要源自首开集团在北京的业务比重较高（占销售额的40%-50%），而北京地区的房地产政策最为严格。但是，由于北京的首付比例要求较高，首开集团得以维持逾90%的现金回款率，高于同业水平。首开集团的隐含现金回款和营收与同业水平一致。 惠誉预期，首开集团将维持稳定的销售额和现金回款。该公司2021年在北京获得10个新项目，这为其在北京市的市场领导地位提供了支撑。由于2020年同期基数较高，2021年第四季度首开集团的销售总额下滑45%，但2022年第一季度销售额降幅收窄至27%，优于行业均值。 回报率较低：首开集团的回报率为5%，在同业中处于较低水平，原因之一是该公司在房地产政策严格的北京地区业务占比较高。惠誉认为，高线城市的利润率将随市场趋势下降，但降幅可能小于低线城市。随着房地产行业利润率下降并趋同，资本周转率或将成为回报率的主要驱动因素。惠誉认为，品牌力较强的国有房企的客户信心更足，销售速度更快。首开集团的资本周转率仍处于较低水平，但已自2019年和2020年的0.3倍升至2021年的0.4倍。 战略重要性：2019年3月首开集团被北京市国资委重定位为接手大规模北京市属国企非经营性资产（非经资产）的唯一平台。北京市国资委将老旧小区改造列为首开集团的第二要务，而市场化的房地产开发则排在第三位。首开集团是唯一一家由政府指定主导2020年首都老旧小区改造的市属国企。 政府控制程度为“强”：惠誉评定首开集团的法律地位以及受北京市政府持股和控制的程度为“强”。北京市国资委全资拥有首开集团，并任命该公司所有重要管理人员及董事。 政府支持力度为“强”：考虑到首开集团获得政府注入大量非经资产和补贴，以往获得政府财政支持（包括注资及税收减免）以及特殊财政拨款（如用于2022年冬奥会基础设施建设的资金），惠誉评定政府对该公司的以往支持力度为 “强”。首开集团已获1,200亿元人民币的授信额度用于非经资产管理及老旧小区改造。惠誉认为政府可能会在该公司需要时为其提供支持。 违约带来的社会政治影响为“弱”：惠誉认为，首开集团对北京市具有政治重要性。但是，房地产开发将仍为首开集团的主要利润来源，而该行业受市场驱动且集中度较低。此外，惠誉认为，非经资产改造的紧急性低于北京环境卫生工程集团有限公司（北京环卫集团，BBB+/稳定）提供的公共卫生服务——惠誉评定北京环卫集团若违约将带来的社会政治影响为“中等”。鉴于此，惠誉评定首开集团若违约将带来的社会政治影响为“弱”。 违约带来的融资影响为“中等”：惠誉评定首开集团若违约将带来的融资影响为“中等”是因为，该公司中等规模、市场化的地产业务可能令投资者认为其融资在一定程度上独立于北京市政府。但首开集团是北京市的最大房企和重要借款方，因此该公司若违约将给经济部门带来广泛影响。 评级推导摘要 惠誉基于首开集团独立信用状况‘bb’上调三个子级得出其发行人违约评级，该上调幅度与惠誉得出北京首都创业集团有限公司（首创集团，BBB/负面；独立信用状况：bb）发行人违约评级的调整幅度相同——首创集团的独立信用状况和政府相关企业评分与首开集团相同。与首开集团相似，首创集团是北京市国资委全资拥有的重要房企，通过经营水处理、环保和基础设施业务履行社会政治职能。惠誉认为首开集团和首创集团对北京市国资委具有同等重要性，并预计它们将获得相似程度的政府支持。 首开集团的独立信用状况受到其在北京市房地产市场上的领先地位以及大规模土地储备的支持，但受到其规模较小的制约。首开集团的回报率（按EBITDA与动用资本的比率衡量）亦低于评级相似的同业。 2021年首开集团的权益销售额约为550亿元人民币，低于越秀地产股份有限公司（越秀地产，BBB-/稳定，独立信用状况：bb）的700亿元人民币，但首开集团的隐含现金回款与越秀地产的650亿-700亿元人民币相差不大。在土地储备多元化程度方面，两家公司均集中于各自的核心城市，其中首开集团的土储约半数位于北京，而越秀地产的土储半数位于广州。两家公司的剩余土储分布情况相似，覆盖环渤海地区、长三角、中部和西南部地区以及大湾区。 首开集团和越秀地产在各自的核心市场占据强大的市场地位。越秀地产的回报率虽在下降，但仍略高于首开集团，这主要是因为越秀地产的资本周转率更高。首开集团的杠杆率较越秀地产高10-15个百分点，与信用状况为‘bbb’的同业中值一致。越秀地产的主要评级制约因素是，土储集中于广州且业务规模不及评级更高的同业。 关键评级假设 本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括： - 惠誉基于其对房地产行业的负面看法，假设首开集团2022年的合同销售总额下降8%，2023年持平（2021年增长7%） - 根据管理层指引，未来两年权益购地金额与权益合同销售额的比率约为40%（2021年为43%） -考虑到首开集团过往全周期现金回收率较高，假设未来两年现金回收率约为90% - 新增借款的成本为5% 评级敏感性 可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括： - 在合资企业和非控股股东业务敞口未显著增加的情况下， 杠杆率（按净债务与物业资产净值的比率衡量）持续低于45% - 权益合同销售规模大幅增加，与独立信用状况评级更高的同业保持一致 - 与北京市政府的关联性增强 可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括： - 杠杆率（按净债务与物业资产净值的比率衡量）持续高于55% - 销售额或现金回款显著减少 - 获得北京市政府支持的可能性降低 流动性及债务结构 流动性充足：2021年上半年末首开集团持有不受限制的现金438亿元人民币。此外，该公司还持有尚未使用的授信额度高达3,821亿元人民币，原因是该公司作为参与非经资产管理及老旧小区改造项目的国企与国内银行之间具有稳固的关系。这些资金足以覆盖首开集团364亿元人民币的短期债务，包括将于未来12个月可回售的债券。 首开集团在市场下行周期中的融资渠道貌似很畅通。2021年7月，该公司发行了五年期票息率3.25%的5.17亿美元高级票据，且自2021年7月以来，共发行了170亿元人民币的企业债和中期票据，期限为3-5年，票息率在3.29%-3.85%区间。 发行人简介 首开集团是中国最早运营的房地产开发商之一，也是北京市国资委下属规模最大的房企。2019年3月北京市国资委将北京房地集团有限公司注入首开集团，并将首开集团从一家市场化的房企重定位为管理国有企业非经资产的唯一平台。 环境、社会与公司治理(ESG)方面的考虑因素 除非本节内容另有披露，ESG信用相关度评分最高为3分，表示ESG问题因其性质或受企业管理的方式而对信用的影响为中性或仅对受评企业的信用状况产生极小影响。 注意：本新闻稿为中文译本。如有疑问，请以英文版本为准。 来源：惠誉评级