惠誉上调盈德评级至'BB'；展望稳定
Fitch Ratings-Hong Kong-01 November 2019: 本文章英文原文最初于2019年10月21日发布于：Fitch Upgrades Yingde Gases to 'BB'; Outlook Stable
惠誉评级已将中企盈德气体集团有限公司（盈德）的长期发行人违约评级自'BB-'上调至'BB'，展望稳定。惠誉同时将盈德的高级无抵押评级从'BB-'上调至'BB'。完整评级行动列表请见文末。
本次评级上调是基于，自2016年以来，盈德的营收和业务组合一直加速改善，财务指标也趋向良好。盈德的运营资金流净杠杆率已自2016年的4.1倍降至2018年的2.1倍，且惠誉预计自2020年起将降至2倍以下。
关键评级驱动因素
管理战略协调一致：2017年组建的新高管团队改善了盈德的营收和现金流，进而成功帮助盈德去杠杆。此前，盈德的最大客户均是中国钢铁生产商，而钢铁行业的周期性较强。2018年，钢铁生产商对盈德气体销售总额的贡献度已降至50%左右，而且盈德已开始将业务扩展到为中国的化工和炼油行业提供现场工业气体生产，从而降低客户集中度风险，并减轻公司营收对钢铁行业的依赖。
拓展零售气体业务：盈德也一直在努力拓展零售气体业务，后者的单位气量绝对利润要高于现场气体生产业务。这使得盈德的零售气体销售额自2016年的9.55亿元人民币提高至2018年的26.40亿元人民币，增长了两倍之多。零售气体销售中工业气体的营收占比也自2016年的12%升至2018年的22%，惠誉预计该比率将保持在20%以上。
由于氩气价格下跌，盈德2019年上半年的零售气体销售增长放缓至同比增长4.6%，但管理层表示，销售量同比增长超过10%，速度变得更快，这表明工业气体的零售需求仍然强劲。
营收增加，自由现金流为正：得益于生产设施的增加以及零售气体业务销售贡献度不断提高，盈德2018年的营收同比增长25%。惠誉预计，尽管盈德的收入结构发生变化，但主要由于2018年收购化肥企业带来的全年影响，盈德2019年的营收将增长7.7%，EBITDA利润率仍将稳定在33%（2014年至2018年期间为31%到34%）。自2016年至2018年，盈德的自由现金流持续为正，惠誉预计在2019年至2022年期间，这一趋势仍将保持下去。
有望进一步去杠杆：惠誉预计，鉴于盈德的营收有所增长、EBITDA利润率稳定、自由现金流为正且资本支出和派息政策稳定，该公司的杠杆率将继续下降- 2020年至2022年期间的运营资金流调整后净杠杆率将自2018年的2.1倍降至2倍以下。
评级推导摘要
盈德没有直接可比的同业公司。因此，惠誉将盈德与中国宏桥集团有限公司（宏桥，BB-/稳定）和阜丰集团有限公司（阜丰，BB+/稳定）等'BB'区间的同业公司进行了对比。
阜丰和盈德的评级同样受到产品和地域多元化不足的制约，但两者在各自行业中的领先市场地位均为评级提供支持。盈德的EBITDA规模大于阜丰，但阜丰的杠杆率极低（不到1倍）且保障倍数更高，因此评级较盈德高出一个子级。
宏桥的业务规模远大于盈德，但这两家公司的杠杆率和保障倍数相似。但是，有关宏桥未支付电费或潜在征收电力附加费的监管政策影响是宏桥评级的一个重大制约因素，可能会大幅改变其财务状况。因此，惠誉认为盈德的评级比宏桥高出一个子级是合理的。
关键评级假设
本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括：
- 2019年至2022年期间的EBITDA利润率稳定在31%到32%（2018年为34.8%）
- 2019年至2022年期间的年度资本支出为25亿到30亿元人民币（2018年为26亿元人民币）
- 2019年至2022年期间的派息率为30%（惠誉估计2018年为29%）
评级敏感性因素
可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动的未来发展因素包括：
- 业务状况（业务规模和多元化程度）有所改善，且财务指标未出现恶化。
可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动的未来发展因素包括：
- 营收和/或运营EBITDA利润率大幅下滑
- 运营资金流调整后净杠杆率持续高于2.0倍
- 自由现金流持续为负
流动性
流动性充足：截至2019年6月30日，盈德有短期债务26亿元人民币，持有可用现金23亿元人民币及尚未使用的授信额度40亿元人民币。承诺授信额度在中国银行业并不常见，因此这部分授信额度均为非承诺信用额度。2019年4月，盈德通过银团贷款成功赎回了其票息率7.25%、将于2020年到期的2.5亿美元高级票据。
完整评级行动列表
盈德气体集团有限公司
- 长期发行人违约评级自'BB-'上调至'BB'；展望稳定
- 高级无抵押评级自'BB-'上调至'BB'
盈德气体投资有限公司（盈德气体集团有限公司的全资子公司）
- 票息率6.25%、2023年到期的5亿美元高级无抵押票据的评级自'BB-'上调至'BB'
环境、社会与公司治理（ESG）方面的考虑因素
盈德的ESG信用相关度评分最高为3分，表示ESG问题因其性质或受企业管理的方式而对信用的影响为中性或仅对受评企业的信用状况产生极小影响。
注意：本新闻稿为中文译本。如有疑问，请以英文版本为准。
来源：惠誉评级