中国中铁的业务扩张将推升债务规模 - 标普

香港，2021年9月6日—标普全球评级9月2日表示，未来12-24个月中国中铁股份有限公司（中国中铁；BBB+/稳定/--）将继续通过举债带动增长。但我们认为，该公司在扩张过程中仍能保持足够的评级缓冲空间，其EBITDA利息覆盖倍数将保持在3.0倍以上。 中国中铁2021年上半年营业收入同比增长20%，意味着我们对其营收在2021-2022年期间每年增长11%-12%的预测存在上修的可能。这一增速主要是靠建筑工程业务，特别是高速公路和市政项目带动。 作为中国最大的建筑工程企业之一，中国中铁将继续受益于中国的城镇化和城市群的发展。在市政和房建工程项目的推动下，该公司上半年新签建筑工程合同额同比增长20%。截至2021年6月30日，该公司建筑工程业务在手合同总额达人民币3.9万亿元，超过2020年同板块营业收入的4倍，为未来两到三年营收增长带来了较高的可预见性。 据我们估计，中国中铁在上半年的利润率处在4.8%-5.0%的区间，预示其2021-2022年的盈利水平将保持稳定。该公司的毛利率从2020年同期的8.7%降低到8.4%，主要因为房地产开发板块的毛利率有所收窄。原材料和劳动力成本的上涨以及激烈的行业竞争也给建筑工程板块的利润率施加了压力。研发费用率的下降和应收账款减值损失的减少起到了一定的缓冲作用。 中国中铁2021-2022年的杠杆率可能上升，因为该公司积极参与投资类建筑工程项目将使其自由经营性现金流持续流出，并推升其有息负债规模。由于部分项目的应收账款回款放慢，该公司今年上半年经营性现金净流出金额从去年同期的508亿元扩大到589亿元。 与此同时，该公司上半年资本支出仍然高达195亿元，主要用于投资类项目特许经营权。因此，中国中铁截至2021年6月的有息负债增长20%，达到人民币3,043亿元。上半年该公司投资类项目的新签建筑工程合同额同比增长117.6%，反映出其持续举债扩张的意愿。我们预计未来12-24个月中国中铁的EBITDA利息覆盖倍数将随着有息负债的增加而下降至3.5倍左右，但距离我们下调评级的阈值（2.0倍）仍会有足够大的缓冲空间。 本报告不构成评级行动。 注：中文版本系根据英文版本翻译，若与原英文版本有任何分歧，概以英文版本为准。 来源：标普全球评级