标普：因业务持续增长，中国建筑“A”评级获确认；展望稳定（完整评级公告）
- 我们认为，随着基础设施建设加速发展，中国建筑股份有限公司（中国建筑）业务有望实现稳健增长。该公司的市场地位或可因此得到巩固。
- 未来两年，利润增长和营运资金改善有望逐步降低该公司的财务杠杆。
- 我们确认中国建筑的长期主体信用评级为“A”，及其担保的优先无抵押债券的长期债项评级为“A”。
- 稳定展望反映我们预计，未来两年中国建筑将保持其在中国建筑工程行业和房地产行业的市场地位，同时增加财务缓冲空间。
香港，2024年6月18日—标普全球评级今日宣布，采取上述评级行动。
我们认为未来两年中国建筑应能保持其在中国市场的强劲地位。按新签合同额计算，2023年该公司在中国建筑工程行业的市场份额占比从2022年的9.6%增至10.9%。这主要源于，该公司具备高难度房建和基建专业能力，以及具有充裕的财务资源可用于项目执行。
中国政府为支持经济增长将持续加大基建支出，中国建筑的业务将从中受益。这也将助力该公司稳固其在建筑工程行业的领导地位，并保持住其全球最大企业的地位。
我们还认为，中国建筑将保持其中国房地产市场前三的地位。该公司主要的房地产子公司——中国海外发展有限公司（中国海外发展）在高线城市拥有高质量的土地储备、优秀的品牌知名度和良好的项目执行过往记录。加之其专注于高线城市，未来两年中国海外发展有望巩固其市场地位，并抵御房地产市场疲软。
房建和基建类项目的增长势头将支持中国建筑的业务扩张。2024年前五个月，该公司建筑工程行业的新签合同额同比增长17.5%。因此，我们预计2024-2025年间，中国建筑房建和基建类项目的年度增速将为5%-8%，此前2023年增速为10.3%。
建筑工程行业的持续扩张有望抵消该公司房地产业务因行业低迷而放缓的影响。因此，我们预计2024年和2025年，中国建筑的总收入每年将增长4%-6%，此前2023年收入增长10%。
未来两年中国建筑的盈利能力将适度恢复。中国基建加速发展有望助力该公司执行更多利润率更高的建筑工程项目，并改善其项目组合。与此同时，中国建筑将继续实施严格的成本控制措施，提高项目效率，改善供应链管理。
上述因素或可缓解该公司房地产业务低迷和应收账款减值增加所造成的利润率压力。所以，我们预计2024年和2025年，中国建筑的息税及折旧摊销前利润（EBITDA）率将从2023年的6.1%小幅改善至6.2%-6.3%。
中国建筑的营运资金流出规模有望收窄。该公司一直优先实施营运资金改善措施，具体包括加快应收账款回款、执行现金回款率高的房地产销售项目、以及在房地产市场不确定之时保持审慎购地。
加之该公司对应收账款回收周期长的投资类项目的敞口减少，因此我们预计，中国建筑的营运资金外流规模将从2023年的人民币970亿元收窄至2024年的700亿-800亿元，2025年继续收窄至600亿-700亿元。
未来两年中国建筑的杠杆率将改善。我们预计，利润水平和营运资金外流规模的改善将增强该公司的经营性现金流。再加上因项目投资谨慎，资本支出平稳，中国建筑的自由经营性现金外流规模将从2023年的460亿元收窄至2024年的180亿元，2025年继续减少至10亿元。这将减缓该公司在业务扩张之际的债务增长。
根据我们的估算，上述因素叠加EBITDA的增长，将使中国建筑2024年和2025年的债务对EBITDA比率从2023年的4.9倍小幅降至4.7-4.8倍。
中国建筑及其全资控股子公司中建国际建设有限公司（中建国际）的稳定展望反映我们的预期，即未来24个月中国建筑将保持其在中国建筑工程行业和房地产行业强劲的市场地位。中国建筑充足的在手合同有望支撑收入增长。我们预计该公司将实现降杠杆，因为随着营运资金管理的优化，EBITDA增速将超过债务增速。此外，我们认为中国建筑获得中国政府特别支持的可能性仍然为高。
与此同时，未来24个月内，中建国际或仍将是中国建筑具有高度战略重要性的子公司，以及中国建筑海外建筑工程业务的主要协调者。中建国际或将在必要时，通过中国建筑受益于中国政府提供的特别支持。
若中国建筑的债务对EBITDA比率仍然接近5.0倍且无改善迹象，那么我们可能下调中国建筑和中建国际的评级。下调情形可能发生，若：
- 中国建筑的EBITDA利润率长期恶化，可能源于市场竞争加剧，或项目业主财务状况恶化导致应收账款持续减值；或
- 该公司激进地参与投资类建筑工程项目或购地用于房地产开发，导致其所需要的营运资金和资本支出大幅高于我们预期。
若中国建筑获得中国政府特别支持的可能性减弱，我们也可能下调该公司评级，不过我们认为这一情形不太可能发生。
若中建国际对于中国建筑的重要性减弱，我们可能下调中建国际的评级。具体可表现为，中国建筑的资产注入速度远低于我们预期，或其姊妹公司承担了中建国际在集团内的战略角色。
若中国建筑的债务对EBITDA率持续低于2.0倍，同时保持具有竞争力的市场地位和业务规模，我们可能上调中国建筑和中建国际的评级。具体实现途径包括，EBITDA大幅扩张，营运资金显著提升或进行大规模资产出售。我们认为未来两年内，这一情形不太可能发生。
环境、社会及治理（ESG）
环境、社会和治理因素在我们对中国建筑的信用评级分析中构成整体中性的考量。我们之所以认为环境因素对中国建筑影响中性，是因为该公司建筑工程业务的高敞口减轻了其房地产开发业务相关的环境风险。该公司约有60%的收入来自市政及房屋建筑工程项目（例如住宅、保障性住房、工业和公共建筑），20%-25%来自基建类建筑工程项目，以及10%-20%来自房地产开发业务。考虑到中国建筑2024年前四个月的新增合同组合状况，未来两年该公司对建筑工程业务的收入敞口或将增加。该公司建筑工程业务新增订单额占同一时期新增订单总额的92%。
除此之外，我们认为未来两年中国建筑将继续大力投资清洁能源。该公司已于2022年和2023年分别投入322亿元和300亿元研发费用，用于研究工程建设过程中太阳能、空气能和水能的作用。这一投资金额占该公司全年研发支出的60%-70%。上述因素叠加模块化集成建造技术将减少现场排放，令该公司在2023年有超2,000栋建筑获得了绿色证书。
注：中文版本系根据英文版本翻译，若与原英文版本有任何分歧，概以英文版本为准。
来源：标普全球评级