穆迪向上城资本拟发行的美元债券授予Baa3评级
香港、2022年11月1日—中文新闻稿为英文的翻译件。如有出入，以英文稿为准。
穆迪投资者服务公司已向浙江鲲鹏（BVI）有限公司（Zhejiang Kunpeng (BVI) Company Limited，“浙江鲲鹏”，发行人）拟发行的美元债券授予Baa3的高级无抵押债务评级。浙江鲲鹏是杭州上城区国有资本运营集团有限公司（Hangzhou Shangcheng State-owned Capital Operation Group Co., Ltd，“上城资本”，Baa2/稳定）的全资子公司。
拟发行的债券得到下列协议的支持：浙江鲲鹏、上城资本和债券受托人之间的维好和流动性支持协议，以及上城资本和债券受托人之间的股权购买承诺协议。
拟发行的债券也得到上城资本和发行人之间的跨境备用信贷协议的支持。
上述评级展望稳定。
上城资本计划将发行收益用于项目开发及一般企业用途。
评级理据
穆迪副总裁/高级分析师黎锦雄称：“上述债券Baa3的高级无抵押债务评级反映了上城资本的信用质量及其支持债券发行人的能力与意愿，也反映了债券的特点。”
穆迪预计必要时上城资本有能力和意愿支持债券发行人。虽然拟发行的债券与上城资本的融资需求相比金额较小，但若债券未得到上城资本的支持，则会：（1）对上城资本和上城区政府带来严重的声誉风险；（2）削弱上城资本的融资渠道及其执行政策职能的能力；（3）可能波及杭州其他城投公司和国企的资本市场融资渠道。
上城资本的发行人评级和债券评级之间有一个子级的差距，反映了在上城资本未向债券提供担保的情况下，债券投资者的受偿优先顺序与上城资本的其他高级无抵押债务的债权人相比具有不确定性。
穆迪认为维好和流动性支持协议与股权购买承诺协议在性质和执行程序方面不同于明确的担保。由于并无针对中国城投公司的此类诉讼先例，若出现法律纠纷，其最终结果尚不明确。
上城资本Baa2的发行人评级基于以下因素：上城区政府的支持能力分数是baa1；穆迪对上城资本的特征如何影响上城区政府的支持意愿进行评估，结果在其支持能力分数基础上产生一个子级的向下调整。
穆迪对上城区政府的支持能力分数评估反映了上城区：（1）作为发达省会城市的中心城区的地位；（2）强劲和发达的经济；（3）财政收入状况稳健，不依赖政府转移支付；（4）直接债务负担极低。
上城资本Baa2的评级也反映了上城区政府向其提供支持的意愿，原因是：（1）上城资本由上城区政府实际直接控制；（2）公司是该区所有国有资产的控股公司，其中大部分与公共基础设施和服务相关；（3）公司在经济发达的省会城市的中心城区提供基本公共服务方面具有垄断地位，包括一级土地开发、保障房和基础设施建设；（4）或有风险敞口较低。
但是，在上城区政府支持能力分数基础上向下调整一个子级反映了穆迪认为该公司获得的政府付款受土地和房地产市场波动的影响。此外，穆迪预计未来2-3年该区将保持一定的债务增长，以支持扩大后的上城区的公共项目。2021年3月杭州行政区划调整后，上城区的地理面积已从18.1平方公里扩大到122平方公里。
上城资本在维好和流动性支持协议及股权购买承诺协议中的承诺体现了支持上述债券的意愿。穆迪认为，若拟发行的债券未能得到支持，则会导致上城
资本及上城区政府之间的密切关联产生不确定性，而这种关联对上城资本在境内外债券和银行贷款市场的融资渠道具有重要性。此外，债券无法得到支持可能会引发蔓延风险，并影响杭州其他国企获得信贷的能力。
上述评级也考虑了以下环境、社会和治理（ESG）因素。
上城资本通过公共基础设施的建设、持有和运营来落实公共政策职能，因此其社会风险较高。人口结构的变化、公众的认知和社会优先任务决定了上城资本的发展目标，并最终影响上城区政府支持该公司的意愿。
作为承担公共政策职能的国有实体，上城资本受到上城区政府的监督并需要进行报告，因此公司治理也是该公司评级的重要考虑因素。
上城资本的环境风险较低。
可引起评级上调或下调的因素
上述评级的稳定展望反映了：（1）中国主权评级展望稳定；（2）穆迪预计上城区政府的支持能力分数将维持稳定；（3）未来12-18个月上城区政府对上城资本的控制和监督将大致上维持不变。
若中国的主权评级上调，或上城区政府的经济或财政状况显著提升，或其协调及时支持的能力大幅加强，从而使上城区政府的支持能力分数提高，则上城资本的发行人评级可能会上调。
由于上城资本的运营历史相对较短，且其发行人评级较上城区政府的支持能力分数低一个子级，因此若上城区政府的支持能力分数得到改善，则有望推动上城资本的发行人评级上调。
但是，长期来看，如果上城资本在提升其在上城区的战略重要性、与子公司的协同效应以及与政府的关联方面表现出良好的记录，其信用质量可能会更接近该区的政府支持能力分数。这种提升体现在：（1）顺畅的融资渠道；（2）可预测且充足的政府付款，足以持续满足公司的偿债和投资需求；（3）有效整合和控制其子公司的风险管理、融资和运营活动。
若发生下列情况，穆迪可能会下调上城资本的发行人评级：（1）中国的主权评级下调，或上城区的经济或财政状况大幅削弱，或协调提供及时支持的能力显著下降，导致上城区政府的支持能力趋弱；（2）中国政府政策发生变化，禁止地方政府向城投公司提供财政支持，或（3）上城资本的特征变化削弱上城区政府的支持意愿，例如：
- 公司核心业务发生重大变化，包括商业类活动相对于公共服务职能进一步扩张，或商业类活动出现重大亏损；
- 债务和杠杆率迅速上升，同时政府付款未相应增长，导致公司依赖于高成本融资，包括通过非标渠道举债，或
- 上城资本的融资渠道大幅削弱，或
- 贷款、担保或其他对外信用风险敞口较当前水平显著增加，或因这些信用风险造成重大损失。
由于债券评级与上城资本的信用状况密切相关，因此若上城资本的发行人评级上调，则债券评级也可能会上调。
若发生以下情况，则债券评级将会下调：（1）上城资本的评级下调，或（2）该公司根据维好和流动性支持协议及股权购买承诺协议支持债券的能力和意愿下降。
上述评级所采用的主要评级方法为2022年4月发布的《中国城投公司评级方法》。
杭州上城区国有资本运营集团有限公司（上城资本）是拥有杭州市中心城区上城区全部国有企业资产的控股公司，其资产多数是公共政策相关项目。该公司由上城区政府通过上城区财政局持股100%。
上城资本成立于2021年10月，当时原上城区和原江干区合并，新上城区成立。合并之后，上城区政府将区内所有国有资产重组并入4家主要的国企：上城城投、上城城发、上城市政、上城国投。上城区政府将这4家主要的国企置于上城资本管理之下，形成“1+4”的国有资产管理结构。
上城资本通过其主要子公司承担上城区所有的基础设施和城市运营服务。该公司从事一级土地开发和保障房项目，并提供环境卫生、基础设施维护、公共停车位管理等广泛的城市运营服务。
除了政府委托的公共服务外，该公司还从事商业类业务，包括房地产开发和租赁、金融投资、金融担保、工程建设、安保服务。
按照资产规模衡量，上城资本是上城区最大的城投公司，截至2021年底披露的资产为人民币1,460亿元。该公司在杭州所有城投公司中资产规模位列第四（包括市、区/县级城投）。
本评级已向受评实体或其指定代理人予以披露，发布之时未因该等披露作出修改。
相关评级为受托评级。
来源：穆迪投资者服务公司