因增长前景弱化，361度的评级展望调整至负面；“BB”评级获确认

中国运动服饰行业内，鉴于来自全球品牌的竞争加剧而其他国内品牌变强，我们预计未来12个月内361度的销售增速和市场份额将双双下降。 361度的2018和2019年债务对EBITDA的比率或将突破触发评级下调的分界水平3.0倍。 1月31日，标普全球评级将361度的的评级展望从稳定调整至负面。同时，我们确认该公司的长期主体信用评级“BB”和其发行的优先无抵押债券的长期债项评级“BB”。 负面展望反映我们认为，未来12个月内361度的的增长前景在弱化，且或将继续丧失市场份额。 香港，2019年2月1日—标普全球评级1月31日宣布，将361度国际有限公司（361度）的评级展望调整至负面。此次展望调整反映我们认为，由于运动服饰行业竞争不断加剧，该公司的增长前景和市场地位将持续弱化。在此背景下，2018至2019年361度的债务对息税与折旧摊销前利润（EBITDA）的比率将可能较2017年的2.9倍上升，进而突破触发评级下调的分界水平3.0倍。即便如此，361度仍拥有充足流动性来管理自身的债务杠杆水平，如果公司愿意。 由于缺乏差异化产品且定价权有限，未来12个月内361度或将继续被全球品牌和国内领先运动服饰品牌抢去市场份额。随着全球品牌渗透进入三四线线城市，国内领先品牌扩张门店，中国运动服饰行业的竞争日益白热化。根据市场研究机构欧睿国际的数据，2018年361度的市场份额从2017年的3.6%和2016年的4.1%下降至3.2%。 我们预计未来12个月内361度的收入增速将从2018年上半年的约8%下降至0%-4%，低于7%-9%的行业增长率。在此之前，361度曾发生过一次对分销商的4亿元人民币订单延迟交付的事件，导致公司2017年的销售表现弱于预期。尽管如此，我们的基础情形假设2020年361度的收入增速将小幅回升，这主要受公司采取举措推动产品组合向功能性运动服饰转型和加快渗透入线上销售渠道驱动。2016年8月361度收购了公司的网络分销商，旗下电商业务因此从分销商模式转为自营模式。 鉴于行业竞争激烈且生产和分销成本可能上升，我们预计2019和2020年361度的息税与折旧摊销前利润率将较我们预估的2018年水平约17%略有下降，至16%-17%。受销售增速放缓拖累，2018至2020年的年经营性现金流将从2017年的约7.18亿元下降至4至5亿元。 我们确认361度的评级，因为我们预计，即便市场份额略有下降，但公司将依然是中国最大的运动服饰品牌之一，且在未来12个月内将继续保持不错的盈利能力。此外，由于2019年6月3日以后将可赎回美元债券，我们预计公司可能会动用自身流动性来管理债务杠杆水平。 负面展望反映我们预期，由于中国运动服饰行业的竞争不断加剧，361度的增长前景和市场地位将继续弱化。随着收入增速放缓，未来12个月内该公司的债务对EBITDA的比率将上升至略高于3.0倍，突破了触发评级下调的分界水平。 如果361度的债务对EBITDA的比率突破3.0倍，且无法快速改善，我们可能会下调公司的评级。这可能源自于该公司的收入增速持续低于我们的预期，或者激烈竞争导致公司的利润率恶化。 如果我们认为361度的市场地位显著弱化，我们也可能会下调其评级。公司销售增速持续低于行业水平，或者市场份额进一步下降，可能会触发评级下调。 如果361度的运营业绩好于我们的预期，进而保持市场份额稳定且债务对EBITDA的比率持续明显低于3.0倍，我们可能会将评级展望调回至稳定。 注：中文版本系根据英文版本翻译，若与原英文版本有任何分歧，概以英文版本为准。 来源：标普全球评级