惠誉确认中交建'A-'的评级，展望稳定

Fitch Ratings-Hong Kong-01 August 2019: 本文章英文原文最初于2019年7月18日发布于：Fitch Affirms China Communications Construction Company at 'A-'/Stable 惠誉评级已确认中国交通建设股份有限公司（中交建）的长期外币发行人违约评级(IDR)和高级无抵押评级为'A-'。发行人违约评级展望为稳定。 惠誉按照《政府相关实体(GRE)评级标准》中列载的自上而下的评级方法，将发行人违约评级在中国的长期发行人违约评级'A+'及展望稳定的基础上下调了两个子级，反映了中交建通过其母公司中国交通建设集团有限公司（中国交通建设集团，国家独资企业）与中国政府之间的稳健运营和战略关系。"稳定展望"反映出，惠誉预计，中交建这家领先的工程承包及勘测设计公司将持续获得国家支持。 关键评级驱动因素 股权结构及支持记录为"强"：惠誉将中交建的法律地位、股权结构和控制程度评定为"强"。截至2018年底，中国交通建设集团，一家由中国国务院国有资产监督管理委员会（国资委）监管的中央企业，持有中交建59.91%的股份（其中9.03%由中国交通建设集团质押用于股票可交换债券）。中交建占据了中国交通建设集团几乎全部的收益和大部分资产。中交建与中国交通建设集团的高级管理层有重叠，政府对公司的战略和业务运营进行监督，并负责董事会的任命。 惠誉还将中交建的支持记录评定为"强"，因公司自国资委和相关政策性银行获得了直接和持续的切实支持。根据国务院的战略规划，国资委在2005年合并了中国港湾工程有限责任公司和中国路桥总公司，直接筹划了中国交通建设集团的组建。 政府支持意愿强：惠誉评定中交建违约带来的社会政治影响程度为"强"。公司违约将严重影响中国民用和海军航海设施的建设，进而可能长期影响国防部署和海上贸易的发展。由于中交建在中亚、南亚和东南亚及非洲地区的交通基础设施建设方面发挥重要作用，违约也将对中国的"一带一路"倡议产生重大影响。 惠誉已将违约的融资影响评定为"强"，原因是其可能会削弱主权机构和其他GRE的融资渠道。中交建是活跃的国内外债券发行人。 占据重要战略地位：2018年，中交建继续在中国的海事工程承包及勘测设计行业占据领先地位。公司对于实现政府提高中国在全球工程承包及勘测设计市场竞争力的目标也具有重要的战略意义。2013至2018年期间，中交建与"一带一路"沿线国家签署的新合约总计达到了630亿美元，标志着其成为此倡议计划的最大参与者之一。2018年，中交建被《工程新闻记录》(Engineering News-Record，ENR) 评为第三大国际承包商。作为中国最大的道路和桥梁规划和设计单位，中交建对国家公路系统的规划和工程承包及勘测设计标准的制定具有影响力，在政府的交通发展规划中承担重要职能。 财务状况弱：中交建的'b-'独立信用状况反映了其持续的负自由现金流量(FCF)和高杠杆。惠誉预计其2019至2020年的杠杆率仍将接近7.0倍，原因是运营资金流的适度扩张、持续负自由现金流量的产生以及与公私合营模式（PPP）项目相关的投资现金流出。由于资产出售产生的最终收益仍不确定，惠誉仅假设其疏浚业务的处置部分完成。受大量营运资金外流、高资本支出和投资现金外流激增的影响，中交建运营资金流（FFO）调整后净杠杆率自2017年的5.4倍大幅增至2018年的6.8倍。 混合债券发行量上升：近年来，中交建加快了混合债券的发行速度。包括永续证劵和优先股在内的已发行混合债券已自2014年的50亿元人民币增至2018年的522亿元人民币。仅在2018年，中交建及其子公司即发行了总计17支混合债券，总价值192亿元人民币。这些混合债务工具在中交建的资产负债表上被计为权益，但由于利率重置和加息特征，惠誉已将其重新归类为债务。 疏浚业务的处置：惠誉预计，中交建出售其疏浚业务将缓解其近期的融资压力，并协助其把重心集中于核心基础设施工程承包及勘测设计业务方面。鉴于此，惠誉预计，公司自2018年至2019年的净杠杆率将不会出现显著变化。中交建自该交易中获得的现金收益包括高达223亿元人民币的股权转让（占中交疏浚(集团)股份有限公司（中交疏浚）扩大股本的80%）收益和由中交疏浚于2019年4月支付的41亿元人民币的特别股息。 管理层预计将在2019年10月底之前完成此交易。虽然在完成出售之后中交疏浚将不再纳入中交建的合并报表，但中交建仍可能继续持有中交疏浚20%的股份。 评级推导摘要 中交建的发行人违约评级为'A-'，较中国'A+'的长期发行人违约评级低两个子级，反映了其作为政府相关企业的坚实地位。中交建对国家的战略重要性与国资委持股的其他大型工程承包及勘测设计公司（这些公司各自运营的领域中通常仅有一到两家领先运营商）相当，例如铁路工程承包及勘测设计行业的中国中铁股份有限公司（A-/稳定）、水电建设行业的中国电力建设集团有限公司（A-/稳定），以及火电工程行业的中国能源建设股份有限公司（A-/稳定）。惠誉根据其《政府相关实体评级标准》中所载的自上而下评级方法，在中国主权评级基础上下调两个子级得出上述企业的评级，反映了它们与政府之间的密切关联性。 关键评级假设 本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括： - 2019至2022年营收增长2%-6%（2018年为6%） - 2019至2022年期间EBITDA利润率为8.5%（2018年为9.2%） - 2019至2022年的年度资本支出为400亿元人民币（2018年为370亿元人民币） - 2019至2022年每年投资现金流出为60亿元人民币（2018年为130亿元人民币） - 部分完成（占中交疏浚扩大股本的68%）疏浚业务的处置，收益为230亿元人民币，2019年净债务减少170亿元人民币 - 2019年，中交疏浚不再纳入中交建的合并报表。 评级敏感性 可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动的未来发展因素包括： - 惠誉对中国主权采取正面评级行动。 - 中国政府提供支持的可能性增强。 可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动的未来发展因素包括： - 惠誉对中国主权采取负面评级行动。 - 中交建与中国交通建设集团之间的关联性减弱。 - 中国政府提供支持的可能性减弱。 中交建的评级较中国主权评级低两个子级。惠誉2018年12月4日发表的评级行动报告中概述了其研究中国主权评级时考虑的敏感性因素如下： 可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动的主要因素包括: - 有序解决整体债务问题，并在避免对经济增长产生严重负面影响的情况下缓解经济失衡。 - 市场对中国信心增强，认为波及甚广的或有债务不太可能对中国的资产负债表造成风险，比如有明显证据表明政府相关企业将不再获得政府的隐性支持。 - 人民币被广泛采用为储备货币。 可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动的主要因素包括: - 政策环境加剧经济不平衡性和脆弱性。 - 不利的宏观经济冲击削弱中期增长前景或对公共融资产生负面影响。 - 持续的资本外流足以削弱中国对外资产负债表的稳健性。 流动性 流动性充裕：中交建于2018年底的短期债务约为930亿元人民币，而可用现金1,300亿元人民币足以覆盖这一债务。另外，中交建还拥有约9,030亿元人民币的尚未使用的银行授信额度。但是，由于承诺信贷额度在中国银行业中并不常见，这部分授信均为非承诺信贷额度。 来源：惠誉评级