惠誉确认远洋集团的评级为'BBB-'；展望稳定

Fitch Ratings - Hong Kong/Shanghai - 09 Dec 2020: 本文章英文原文最初于2020年12月4日发布于：Fitch Affirms Sino-Ocean Group at 'BBB-'; Outlook Stable 惠誉评级已确认房企远洋集团控股有限公司（Sino-Ocean Group Holding Limited，远洋集团）的长期外币发行人违约评级为'BBB-'，展望稳定。完整评级行动列表请见本文末尾。 远洋集团‘bb+’的独立信用状况受其强劲业务状况（体现为充足多元的土地储备和优质的投资物业）的支持。鉴于远洋集团审慎的拿地策略，惠誉估计其杠杆率将保持在40%以下。 鉴于远洋集团与中国人寿保险股份有限公司（中国人寿；A/稳定）在战略和运营层面中等程度的关联性，惠誉根据其《母子公司评级关联性方法》，基于远洋集团的独立信用状况上调一个子级得出其评级。远洋集团是中国人寿在中国唯一的战略性房地产投资平台。 关键评级驱动因素 业务状况稳定：远洋集团的评级受到其销售规模、全国布局以及主要位于一二线城市的优质土地储备支持。受可售资源不足以及6月份房地产市场开始复苏时北京新冠肺炎疫情二次爆发的影响，2020年上半年远洋集团的销售额同比下滑30%，但2020年下半年远洋集团的预售活动加速，7月至10月期间每月实现总销售额126亿元人民币（2020年上半年月均70亿元人民币），且有望实现1,300亿元人民币的全年销售目标。 土地储备充足且多元：2020年上半年末远洋集团拥有权益土地储备2,020万平方米，分布于北京（占权益土储面积的26%）、环渤海（30%）、华南（19%）、华东（10%）、华中及华西（14%）地区的51个一线城市及核心二线城市。远洋集团充足的土地储备能够支持其业务在未来四到五年持续发展。该公司还持有200万平方米的城市更新项目土储，分布于深圳等城市。 如期去杠杆：2019年末远洋集团的杠杆率降至39%左右，符合惠誉的预期；该公司审慎的拿地策略令其杠杆率在2020年上半年进一步降至34.2%（2019年拿地支出约占销售回款的17%；2020年上半年为22%），且现金回收率有所改善（2020年上半年、2019年及2018年分别为134%、89%及87%）。2020年前10个月远洋集团为抓住市场机会而加快拿地，尤其是在华南和华西地区的目标区域，但购地金额仍控制在销售回款的40%以内。 杠杆率将保持适中：鉴于远洋集团审慎的拿地策略（惠誉估计其拿地支出占其销售回款的40%-45%），惠誉预计未来一到三年内该公司的杠杆率将保持在35%-40%的适中水平。远洋集团的土地储备足以支持四到五年的开发需求，因此惠誉认为该公司不存在土地补充压力。 业务扩张期间盈利能力有所下降：远洋集团正在向更多长三角和珠三角地区的一二线城市以及中国中部和西南部地区扩张，以降低京津冀地区的业务比重。2020年上半年这些地区占远洋集团购地面积的72%，2020年前10个月为79%。远洋集团自2019年起开始实施并在2020年加快实施上述战略。该战略的成功实施应会改善远洋集团的业务状况，因华南地区房地产市场比华北地区（尤其是住房政策最为严格的北京）更具活力。 惠誉预计，未来一到三年内远洋集团的EBITDA利润率（不含资本化利息）将保持在22%-23%，低于其2019年之前24%及以上的水平，原因在于，一二线城市（尤其是北京市）实施限价政策且远洋集团在华南和华西地区的新收购项目利润较薄——这些地区竞争激烈且远洋集团在当地的业务尚不强劲。 疫情下经常性收入稳定：2020年上半年远洋集团源自投资物业的权益租金收入及物业管理费收入同比增长6%至18亿元人民币，展示了其在疫情下的强韧性。这得益于远洋集团地理位置优越的物业以及优质租户。该公司的投资物业组合主要包括位于北京、上海和成都的写字楼和商场，出租率高达90%左右。此外，到2025年为止，远洋集团将陆续推出主要位于北京和上海的多个优质投资物业项目。 经常性EBITDA利息保障倍数支持评级：惠誉预计，2020至2022年间远洋集团投资物业和物业管理业务的经常性EBITDA与利息支出之比为0.3-0.4倍，支持公司的评级。这得益于远洋集团的新投资物业带来的收入、已有投资物业的稳定表现以及该公司去杠杆并以更优惠的成本进行债务再融资后可控的利息支出。2019年远洋集团的利息保障倍数从2018年的0.33倍降至约0.30倍，主要原因是2019年该公司的利息支出有所增加。 与中国人寿的关联性为中等：中国人寿承诺对远洋集团持股不低于25%且对其他上市房企持股不高于5%。惠誉认为中国人寿与远洋集团在战略和运营层面的关联程度为中等。中国人寿对远洋集团的投资远低于监管指引水平，这意味着其仍有在必要时向远洋集团注入流动性的空间。中国人寿继续投资远洋集团债券的意向令远洋集团能够以优惠的成本进行融资。 远洋集团还与中国人寿在运营层面合作开发投资物业。两家公司正通过共享资源和专业技能来合作经营养老业务，这从长期来看可能成为远洋集团的又一个经常性收入来源——尽管该合作的影响目前尚小。 评级推导摘要 鉴于远洋集团与中国人寿之间中等程度的关联性，惠誉根据其《母子公司评级关联性方法》，基于远洋集团'bb+'的独立信用状况上调一个子级得出其长期发行人违约评级。中国人寿目前对远洋集团持股29.59%，且承诺保持该持股比例不低于25%。 远洋集团的独立信用状况与中国金茂控股集团有限公司（金茂，BBB-/稳定，独立信用状况：bb+）相当。两家公司均在一二线城市拥有优质土地储备且合同销售平均售价约为每平方米20,000元人民币。金茂的投资物业包括位于一线城市黄金地段以及热门度假胜地的高端商业地产和奢华五星级酒店。与金茂相比，远洋集团投资物业的质量更高且更稳定。惠誉预计，受疫情影响，2020年金茂非房地产开发业务的EBITDA利息保障倍数将降至0.1倍，而其经常性EBITDA利息保障倍数（不考虑酒店）应会保持在0.1-0.2倍，低于远洋集团的0.3-0.4倍。 远洋集团35%-40%的杠杆率低于金茂逾40%的杠杆率；但得益于盈利的城市运营项目，金茂的盈利能力更强——EBITDA（含资本化利息）约为20%。 远洋集团的业务状况强于中国奥园集团股份有限公司（奥园，BB/稳定）——奥园的权益销售额为900亿元人民币，且在惠誉预测期间（2020至2023年）杠杆率为35%-40%，与远洋集团的水平相当。但与远洋集团相比，奥园在三四线城市的业务比重以及商业地产的比重更大，而惠誉认为这令奥园的业务风险更高。远洋集团专注于一二线城市，且其稳定的经常性EBITDA利息保障倍数支持其独立信用状况比奥园高一个子级。远洋集团的信用状况弱于世茂集团控股有限公司（世茂，BBB-/稳定）——世茂房地产开发业务的多元化程度更高且规模更大，其强劲投资物业业务产生的经常性EBITDA利息保障倍数为0.3倍，且杠杆率保持在35%以下。 关键评级假设 本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括： - 2020至2022年间每年权益合同销售额为700亿到800亿元人民币 - 2020至2022年间EBITDA利润率（不含资本化利息）为22%-23% - 2020至2022年间投资物业的权益租金收入约为25亿-30亿元人民币 - 2020至2022年间每年拿地成本约占合同销售收入的40%-45% 评级敏感性 可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括： - 净债务与调整后库存的比率（包括为合资公司和联营公司担保的债务）持续低于30%（2019年末为39%；2020年末预计为38.2%） - 权益合同销售规模显著扩大至与独立信用状况较高的同业水平一致 - 有迹象表明远洋集团与中国人寿的关联性有所增强 可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括： - EBITDA利润率（不含资本化利息）持续低于22%（截至2020年上半年最近12个月期间为23.3%） - 净债务与调整后库存的比率（包括为合资公司和联营公司担保的债务）持续高于40% - 权益经常性EBITDA利息保障倍数持续低于0.3倍 - 有迹象表明远洋集团与中国人寿的关联性有所减弱 流动性及债务结构 流动性充足：2020年上半年末远洋集团持有不受限制的现金420亿元人民币，足以覆盖其220亿元人民币的短期债务。该公司还持有尚未使用的承诺性授信额度2,270亿元人民币，足以提供其未来12个月开发成本、购地款及偿债所需资金。 来源：惠誉评级