惠誉调整龙湖的展望至稳定；确认其‘BBB’的评级（完整评级公告）

Fitch Ratings - Hong Kong - 10 Dec 2021: 本文章英文原文最初于2021年12月8日发布于：Fitch Revises Outlook on Longfor to Stable; Affirms at 'BBB' 惠誉评级已将龙湖集团控股有限公司（龙湖）的评级展望自正面调整至稳定，并确认龙湖的长期外币发行人违约评级、高级无抵押评级及未偿付高级票据的评级为‘BBB’。 惠誉曾在发布其最新版《企业评级标准》后于2021年10月20日将龙湖列入评级观察名单，而现已将其所有评级移出评级观察名单。 此次展望调整是基于，中国房市不确定性增加。尽管政府近期采取稳市措施，但房地产行业持续复苏的迹象微弱。由于市场波动，龙湖的合同销售额和销售回款自2021年8月以来持续下滑，但严重程度低于行业整体情况。此外，龙湖的EBITDA利润率亦有所下降。但是，龙湖目前不存在紧急再融资压力，且其业务和财务状况与‘BBB’评级同业相当。 惠誉预计，龙湖将在不推升杠杆率的前提下持续投资，以不断提高其投资物业（包括购物中心和长租公寓）的租金收入。按2021年合同销售额计算，龙湖仍是中国的龙头房企之一，项目遍布全国各地，且针对购房者的产品细分清晰。 关键评级驱动因素 销售额下降：惠誉预计，2022年龙湖的合同销售额将下降8%。该公司的合同销售额于2021年9月、10月和11月分别同比下滑33%、8%和20%以上，但其销售表现仍优于行业平均水平。房企销售业绩下滑的原因之一是2020年基数较高，但合同销售疲弱及预售资金监管要求趋严可能会影响包括龙湖在内的房企的销售回款和流动性。 全行业销售额将下滑：惠誉认为，近期政府放宽个人住房抵押贷款审批的政策尚未推动行业销售额的实质性复苏。惠誉预计中国房地产行业2022年的合同销售额将下降10%-15%。 利润率收窄：龙湖的EBITDA利润率（未计入合资企业，按不含合资企业和联营企业收入的经营EBITDA-中国土地增值税费用）/销售收入计算）已自2019-2020年间的18%-21%和2020年上半年的17.3%降至2021年上半年的12.8%。龙湖的利润率降速快于大部分投资级同业，主要原因在于，龙湖确认了土地成本较高的物业销售收入且公司的销售和行政费用增加。 惠誉预计，龙湖的EBITDA利润率（未计入合资企业）将在2021-2023年间下降至15%-16%。管理层预计，未来12-24个月内房地产开发毛利率将自2020年的27.3%和2021年上半年的23.4%降至20%-25%。 财务状况稳健：2021年龙湖继续实施审慎的财务政策。尽管未来12-24个月内龙湖将大举投资购物中心，但惠誉预计2021-2022年间龙湖的杠杆率（按净债务与物业资产净值之比衡量）将维持在34%-35%，较2020年至2021年上半年间32%-34%的水平升幅不大。 大规模扩张投资物业：龙湖正在增加投资物业，以提高经常性收入，惠誉预测这将导致其2021-2022年间的自由现金流为负值，但长期而言房地产开发业务的强劲经营现金流将缓和相关影响。 龙湖的54个购物中心遍布一二线城市，截至2021年6月末，运营中总楼面面积为524万平方米。预计到2023年龙湖的购物中心总楼面面积将较2021年上半年增加一倍以上，达到1,100万平方米，这将有助于巩固其龙头市场地位。龙湖的长租公寓业务收入自2019年的12亿元人民币快速增至2020年的18亿元人民币和2021年上半年的11亿元人民币。2021年上半年，龙湖运营着94,000间公寓，入住率超过95%。管理层表示，长租公寓业务将在2021年实现盈亏平衡。 土地储备多元：龙湖的房地产开发业务覆盖中国一二线城市及领先的三线城市，在华西地区扎根稳固，在重庆和成都的品牌知名度高。截至2021年6月末，龙湖的权益土地储备为5,370万平方米，按楼面面积计，环渤海地区和华西地区分别占其土地储备的35%和26%，一二线城市占86%。惠誉估计，龙湖逾3,600万平方米的可售土地，可满足其3-4年的销售需求。 持续补充土地储备：龙湖在2021年下半年继续补充土地，这表明该公司的财务实力强于其他私营房企。惠誉估计，龙湖将支出逾670亿元人民币（约占2021年销售回款的35%）采购主要用于房地产开发的新土地（2020年为50%）。2021年新购土地的平均成本或将维持在每平方米5,500元人民币。惠誉预计，为在2021年以后将每年的合同销售总额维持在2,400亿-2,500亿元人民币，2021-2022年间龙湖每年的拿地支出将为630亿-670亿元人民币。 评级推导摘要 龙湖的合同销售额与中国海外发展有限公司（中国海外发展，A-/稳定）和华润置地有限公司（华润置地，BBB+/稳定）相当，源自投资物业的经常性收入不断增长，且财务状况稳健。惠誉在评级时将龙湖与'BBB-'、'BBB' 和'BBB+'评级同业进行比较，比如世茂集团控股有限公司（世茂，BBB-/稳定）、碧桂园控股有限公司（碧桂园，BBB-/稳定）和万科企业股份有限公司（万科，BBB+/稳定）。 龙湖的评级比世茂和碧桂园高一个子级，原因在于，龙湖的投资物业业务更成熟，杠杆率更低，且EBITDA利润率高于碧桂园，与世茂的水平相当。 与龙湖相比，万科的业务规模更大且杠杆率更低更稳定；华润置地投资物业组合的规模更大、知名度更高，且杠杆率更低。龙湖的杠杆率约为34%，而万科和华润置地均低于30%。但是，龙湖的EBITDA利润率较2020年末和2021年上半年有所下降。若龙湖的EBITDA利润率达到与万科和华润置地相当的水平，惠誉将考虑对其采取正面评级行动。 关键评级假设 本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括： - 2021年合同销售总额超过2,750亿元人民币（2020年为2,710亿元人民币），但2022-2023年间缩减6%-8%，优于惠誉对中国房地产行业2021年合同销售额下降10%-15%的预测 - 2021年源自购物中心的投资物业收入达76亿元人民币，2022-2023年间为93亿-118亿元人民币 - 2021年源自长租公寓的投资物业收入达到21亿元人民币，2022-2023年间为26亿-31亿元人民币 - 扣除土地增值税后的EBITDA利润率将自2020年的18.1%降至2021-2022年间的15.7% 评级敏感性 可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括： - 并表自由现金流持续为正值 - EBITDA利润率（未计入合资企业）高于18%（2021年上半年为13%） - 净债务/物业资产净值比率持续低于35%（2021年上半年为34%） - 投资物业资产占物业资产净值的比例持续高于45%（2021年上半年为46%） 可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括： - 净债务/物业资产净值比率持续高于45% - 合同销售额和销售回款持续下降 流动性及债务结构 流动性充足，融资成本低：2021年6月末，龙湖持有的现金总额为990亿元人民币，扣除预售资金后，可用现金为710亿元人民币，足以覆盖其180亿元人民币的短期债务。惠誉估计，龙湖项目公司层面的销售回款中约有50%可划转至控股公司，用于偿付债务。 继碧桂园和保利发展控股集团股份有限公司（保利发展，BBB+/稳定）及其他国有房企之后，龙湖近期亦获授权发行仅能在银行间市场交易的境内债券。这与其他中资房企的债券价格下跌以及投机级房企较弱的资本市场融资渠道形成对比。截至2021年6月末，龙湖继续维持低至4.2%的融资成本，属中国融资成本最低的非国有房企之一。 发行人简介 龙湖在中国拥有逾20年的住宅建设经验，在华西地区扎根稳固。该公司位列全国房企20强之一，土地储备遍布31个城市。该公司致力于在华西、北京和上海大规模扩张投资物业组合。 财务报表调整摘要 惠誉将2021年上半年归为受监管资金的280亿元人民币现金计入了物业资产净值。 环境、社会与公司治理(ESG)方面的考虑因素 除非本节内容另有披露，ESG信用相关度评分最高为3分，表示ESG问题因其性质或受企业管理的方式而对信用的影响为中性或仅对受评企业的信用状况产生极小影响。 注意：本新闻稿为中文译本。如有疑问，请以英文版本为准。 来源：惠誉评级