苏格兰皇家银行集团（RBS）正在发行AT1 CoCo高息债券，IPT 8.75%

上周瑞银集团成功发行了10亿美金AT1 CoCo债券后，苏格兰皇家银行集团（The Royal Bank of Scotland Group plc，以下简称RBS Group）紧随其后，也将在今天发行美金AT1 CoCo债券。这笔新债是永续NC5（Perp Non-call 5-yr)、SEC registered，并且适用于CRV IV（Capital Requirement Directive IV）的监管要求。这笔新债的初始指导价是8.75%，预期评级为B/BB-（标普/惠誉）。 这是RBS Group第二次发行AT1 CoCo债券。去年8月，RBS Group同时发行了永续NC2020和永续NC2025两笔AT1 CoCo债：RBS 7.5 12/29/49和RBS 8 12/29/49。此次发行的新债的条款与两笔旧债十分相近，且具有AT1 CoCo债券的典型特征，包括但不局限于票息重置（Coupon Reset without Step-up）、债息自主决定权（Coupon Payment Fully Discretionary）、债息强制取消（Mandatory Coupon Cancellation）、Regulatory & Tax Redemption等（关于这笔CoCo债券的详细条款，请前往“华尔街交易员”查看）。RBS Group AT1新债的损失承担机制（Loss Absorption Mechanism）也是“转股”（conversion into ordinary shares），触发规则为：RBS Group的CET1 ratio（Common Equity Tier 1 ratio，fully-loaded CRV IV basis）低于7%时，RBS Group AT1新债将按照条款自动转变为RBS Group的普通股。RBS 7.5 12/29/49和RBS 8 12/29/49的转股价皆为每股3.606美元，而新债的转股价预计将在每股2美元左右。 RBS Group现有的两笔CoCo债券RBS 7.5 12/29/49和RBS 8 12/29/49的基本信息、价格及收益率。（来源：CoCo Monitor app） RBS 7.5 12/29/49的今日价格是95.25，它的Carry（票息/价格）是7.87%，收益率（YTC）是8.93%；RBS 8 12/29/49的今日价格是97.25，它的Carry为8.23%，收益率（YTC）是8.44%。从价格上讲，RBS Group新债的初始指导价8.75%具有不错的吸引力。 从基本面来讲，RBS Group确实有值得担忧的地方。比如长期悬而未决的诉讼（litigation），包括但不限于US RMBS、FX、UK 2008 rights issue shareholder litigation。尽管截至2016年6月，RBS Group已经为这些诉讼拨备了（provision）75亿英镑，但75亿英镑是否足够、还需多长时间解决这些诉讼始终困扰着投资者。比如RBS Group的legacy business占Risk-Weighted Assets的15%。比如英国退欧对于RBS Group的影响。2016年二季度，RBS Group的营运录得6.95亿英镑亏损、10.8亿英镑股东应占亏损（loss attributable to its shareholders，去年同期为2.8亿英镑利润）。RBS Group的股价也反映了投资者的悲观情绪：截至8月9日收盘，RBS Group在伦敦交易所的股价为每股1.923英镑，较年初已经跌去36.32%。 虽然业绩不佳，但是对于AT1 CoCo债券的投资者来说，RBS Group的资本状况依然良好。首先，截止2016年6月底，RBS Group的CET1 ratio为14.5%，虽然低于2015财年的15.5%，但仍然远高于AT1 CoCo债券7%的损失承担触发点。7.5%（14.5%减去7%）的触发缓冲，乘以Risk-Weighted Assets，可以得出约183.9亿英镑的触发缓冲资本（Trigger buffer），确保RBS Group AT1 CoCo在可预见的近期无被“转股”的风险。其次，截止2016年6月底，RBS Group的可分配金额储备（Distributable Reserves）为146亿英镑，虽然低于2015财年的163亿英镑，但可以确保近期内AT1 CoCo债券投资者的债息支付。最后，RBS Group继续之前的战略方向，继续削减运营成本、缩减legacy business、寻求出售非核心资产，这些举措都将进一步增强RBS Group的资本充足率，从而有利于AT1 CoCo债券的投资者。 瑞银集团上周发行的UBS 7.125 12/29/49CoCo债券的基本信息、当前价格及收益率。（来源：CoCo Monitor app） 瑞银集团UBS 7.125 12/29/49上周发行后，表现良好。它的今日价格是102，Carry为6.99%，收益率（YTC）为6.62%，评级是BB+/BB+（高于RBS Group新CoCo债的B/BB-）。感兴趣的投资者可以参考UBS 7.125 12/29/49和RBS Group已有的两笔CoCo债，来考虑是否配置今天发行的这笔新债。