惠誉确认华融实业‘B-’的评级；展望稳定
Fitch Ratings - Hong Kong/Shanghai - 16 Oct 2022: 本文章英文原文最初于2022年10月13日发布于：Fitch Affirms Huarong Industrial at ‘B-’; Outlook Stable
惠誉评级已确认华融实业投资管理有限公司（Huarong Industrial Investment & Management Co., Ltd.，华融实业）的长期外币发行人违约评级为‘B-’，展望稳定。惠誉同时确认 Huarong Universe Investment Holding Limited 发行的并由华融实业担保的未偿高级无抵押债券的评级为‘B-’，回收率评级为‘RR4’。
惠誉根据其《母子公司评级关联性标准》，基于“母强子弱”的评级方法，在华融实业独立信用状况‘ccc’的基础上上调两个子级得出该公司的评级。惠誉就华融实业与其母公司之间的关联性因素进行评定，认为母公司在法律层面的支持意愿为“中等”，战略层面的支持意愿为“弱”，运营层面的支持意愿为“中等”。华融实业是中国华融资产管理股份有限公司（中国华融，BBB+/稳定）的全资子公司。
展望稳定则是基于，惠誉认为华融实业将继续获得来自母公司的强劲流动性支持。
关键评级驱动因素
母公司在法律层面的支持意愿为“中等”：截至2022年上半年末，母公司中国华融提供的股东贷款在华融实业债务总额中的占比为67%。母公司还为华融实业10%的对外债务供担保。不过华融实业表示，两家公司的债务不存在交叉违约条款。
母公司在战略层面的支持意愿为“弱”：华融实业对母公司的财务贡献较小，在中国华融利润总额与总资产规模中的占比仅为1%-3%。中国华融的大部分不良资产均由集团自行处置，而非通过旗下子公司。一些房地产相关业务理论上可外包给其他开发商或顾问公司，因此华融实业为母公司提供的是成本优势而非竞争优势。鉴于房地产行业目前处于商业周期低谷，惠誉认为华融实业在短期内的增长空间较为有限。
母公司在运营层面的支持意愿为“中等”：华融实业开发自母公司收购的不良物业资产并为母公司提供该等资产的管理处置建议。华融实业逾70%的土地储备来自母公司。公司有时还协助中国华融在发起收购前评估不良资产组合的价值。华融实业的管理决策以及产品和服务品牌与母公司完全融合。
流动性依赖母公司：据华融实业披露，其截至2022年上半年末持有17亿元人民币可用现金，不足以偿付其300亿元人民币的短期债务。华融实业持有将于未来三个月内到期的资本市场债务工具58亿元人民币，包括5亿欧元债券（将于2022年12月到期）和23亿元人民币境内债券。必要时，华融实业拟通过发行新债及向中国华融借款来偿还剩余债务。
惠誉认为，中国华融将如其在华融实业年报中明确表示的那样，继续为后者提供广泛的流动性支持。
独立信用状况疲弱：相较于其他同业，华融实业的业务规模较小，且杠杆率在一定时期内处于高位，因此惠誉评定该公司的独立信用状况为弱。2021年华融实业的合同销售额为4.92亿元人民币，而2022年1-7月的销售额约为1亿元人民币。华融实业的土地储备总量约为450万平方米，其中44%布局在湖南省三线城市湘潭市的一个项目，该项目于2011年收购自中国华融的一家子公司。华融实业不经营商业性房地产业务，且在运营和财务方面完全依赖中国华融。
评级推导摘要
惠誉在华融实业独立信用状况评估结果基础上上调两个子级得出该公司的评级。华融实业的评级受到其与母公司中国华融之间的关联性的支撑。两者之间的关联性与越秀地产股份有限公司（越秀地产，BBB-/稳定）与广州越秀集团有限公司（越秀集团）之间的母子公司关联性相似。
越秀集团在法律层面支持越秀地产的意愿为“弱”，运营层面的支持意愿为“中等”，战略层面的支持意愿为“中等”。相比之下，鉴于中国华融为华融实业提供了大规模股东贷款，惠誉认为中国华融在法律层面支持华融实业的意愿较强，但在战略层面的支持意愿较弱——这是因为华融实业对其母公司的贡献较越秀地产对其母公司的贡献小得多。
关键评级假设
本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括：
- 2022年房地产开发业务合同销售额为1.5亿元人民币，2023年为8亿元人民币
- 2022至2023年间房地产开发业务毛利率为30%（2021年为42%）
- 自2022年起，中期内无拿地计划——与公司管理层的预估一致。
关键回收率评级假设
惠誉的回收率评级分析假设，华融实业若破产将走清算程序而非被重组以持续经营。
扣除10%的行政费用。
清算方法
清算价值估计是基于惠誉对可以在破产程序中销售或清算来变现并分配给债权人的资产负债表上资产价值的评估。
- 对应收账款适用的折扣率自30%下调至20%。这与惠誉《回收率评级标准》所载的清算方法一致。
- 对物业净库存适用37%的折扣率。华融实业的库存主要包括竣工待售物业和在建物业。对这些不同的库存类别适用不同的折扣率，以得出净库存的混合折扣率。
- 华融实业开发物业业务的毛利率高达35%以上，因此对竣工待售物业适用20%的折扣率。已竣工商品房更接近于可随时出售的库存。
- 对在建物业适用40%的折扣率。与竣工项目不同，在建物业销售难度较大，且处于不同的完工阶段。在建物业余额（适用折扣率之前）已扣除经利润率调整后的客户定金。
- 对物业、厂房和设备适用50%的折扣率。
- 对按成本入账的投资物业适用40%的折扣率。华融实业的投资物业组合主要包括位于重庆的一个城市综合体项目，该项目占公司投资物业总价值的67%。华融实业投资物业组合的平均租金收益率约为5%。
- 对合资企业净资产适用50%的折扣率。合资企业资产通常包括竣工单位、在建物业和土地储备。该折扣率与适用于库存的基准折扣率一致。
- 对扣除应付票据和贸易应付账款金额后的超额现金适用100%的折扣率。惠誉假设，华融实业不会将超出未偿贸易应付账款的可用现金用于其他偿债目的。
对境外高级无抵押债券按照偿还顺序进行债务价值分配所得出的对应回收率评级为'RR4'。
评级敏感性
可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：
- 惠誉认为中国华融支持华融实业的意愿增强
- 有证据表明华融实业的流动性恶化且再融资风险攀升
可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：
- 惠誉认为中国华融支持华融实业的意愿减弱
- 华融实业的流动性和财务透明度持续改善
发行人简介
华融实业是中国华融旗下的房地产开发平台，并是负责中国华融不良资产管理业务的三大一级子公司之一。华融实业从事不良房地产开发业务，并为母公司提供房地产咨询服务。
环境、社会与公司治理(ESG)方面的考虑因素
惠誉已将华融实业在管理战略方面的ESG相关度评分自'5'分调整为'4'分，原因在于中国华融聚焦于不良资产管理和退出非主业的策略。偏离该策略或执行失败的风险对华融实业的信用状况产生了负面影响，并与其他因素一起构成本次评级的相关因素。该评分与中国华融的评分一致。
惠誉已将华融实业在治理结构方面的ESG相关度评分自'5'分调整至'4'分，反映出中国华融已完成资本补充，并引入了新的战略股东。新持股结构下的治理情况或会对华融实业的信用状况产生正面或负面影响，并与其他因素一起构成本次评级的相关因素。该评分与中国华融的评分一致。
惠誉已将华融实业在财务透明度方面的ESG相关度评分自'5'分调整至'4'分，反映出中国华融已解决审计问题，并随后发布了2020年华融实业及中国华融的年度财报。华融实业或中国华融较低的资产质量透明度对华融实业的信用状况产生了负面影响，并与其他因素一起构成本次评级的相关因素。该评分与中国华融的评分一致。
除非本节内容另有披露，ESG信用相关度评分最高为3分，表示ESG问题因其性质或受企业管理的方式而对信用的影响为中性或仅对受评企业的信用状况产生极小影响。
注意：本新闻稿为中文译本。如有疑问，请以英文版本为准。
来源：惠誉评级