惠誉公布荣盛首次'BB-'的发行人违约评级；展望稳定

Fitch Ratings-Hong Kong/Shanghai-20 January 2020: 本文章英文原文最初于2020年1月13日发布于：Fitch Publishes Risesun First-Time 'BB-' IDR; Outlook Stable 惠誉评级已公布中国房企荣盛房地产发展股份有限公司（荣盛）首次'BB-'的长期外币发行人违约评级，展望稳定。惠誉同时公布荣盛'BB-'的高级无抵押评级。 荣盛可观的合同销售规模、土地储备及EBITDA令其得以保持去杠杆趋势，这为其发行人违约评级提供了支撑。荣盛拥有多元的土地储备，覆盖环渤海、长三角、珠三角及中国中部、北部和西南部的79个城市。此外，荣盛成熟的拿地策略及与政府的良好关系令其享有溢价和低拿地成本，因此其EBITDA利润率（含资本化利息）一直保持在25%以上。 惠誉预计，相较于2019年的1,150亿元人民币和2018年1,020亿元人民币，荣盛的2020年合同销售总额将超过1,200亿元人民币。荣盛的销售回款率良好，为78%-80%，并且其可持续的土地储备足以支持三到四年的开发需求，因此惠誉预测其杠杆率将会改善。 关键评级驱动因素 去杠杆趋势：惠誉预计，2020年至2021年间荣盛的杠杆率将逐渐降至42%-43%，与‘BB-’评级同业的水平相当。由于拿地放缓且销售回款率有所提高，荣盛的杠杆率（按净债务与调整后库存的比率衡量）已从2017年的54%和2018年的45%降至2019年上半年和2019年第三季度的44%。 惠誉预计，荣盛将以合同销售楼面面积1.1倍的规模补充土地，其购地金额可能相当于合同销售现金回收额的40%左右。荣盛对购房者的贷款资格进行严格审查，并改善了销售团队激励机制（基于现金回收额而非合同销售额来确定其收入），这令该公司2019年前九个月的现金回收率保持在78%-80%。 土地储备充足多元：2019年上半年末荣盛拥有逾4,000万平方米的庞大土地储备，而2018年末为3,600万平方米。荣盛的过半数土地储备位于北京和环渤海地区——该公司总部位于河北省廊坊市，因此在这些地区具有主场优势。此外，荣盛的业务覆盖地域广泛，选择性地进入长三角、大湾区及华中和华西地区的人口净流入城市，业务遍及79个城市。 此外，荣盛在2019年改善了土地储备的质量并提高了一二线城市的土地储备比例。鉴于荣盛稳健的财务政策，惠誉预计2019年至2022年间该公司的土地储备可支持的开发年期将保持在约三年到四年。 利润率稳健：鉴于荣盛的平均拿地成本低，惠誉预测其EBITDA利润率（含资本化利息）将保持在25%以上。与环渤海地区其他房企相比，荣盛能够凭借现代化的住房建筑技术、较高的绿地率（约40%）及高标准的物业管理服务来保持溢价。随着荣盛提高二线城市土地储备的比例，其平均售价和拿地成本应会上升。 业务规模庞大：惠誉预测，2020年荣盛的合同销售总额将超过1,200亿元人民币。2019年荣盛的合同销售总额达1,150亿元人民币，而2017年和2018年分别为680亿元人民币和1,010亿元人民币。合同销售总额中逾80%归属于荣盛。 评级推导摘要 2019年荣盛的信用状况有所改善，但仍弱于‘BB’评级房企，原因是其杠杆率（按净债务与调整后库存的比率衡量）较高。以合同销售额和土地储备衡量，荣盛的规模大于旭辉控股（集团）有限公司（旭辉，BB/稳定）。两家公司均专注于二三线城市，但荣盛的低线城市业务比重高于旭辉——这体现为荣盛每平方米约11,000元人民币的平均售价低于旭辉的每平方米15,000元人民币。两家公司的周转率相似，且EBITDA利润率（不包括资本化利息）均保持在25%以上。2018年和2019年荣盛的杠杆率为44%-45%，与旭辉的35%-45%相当。 荣盛的财务状况与融信中国控股有限公司（融信，BB-/稳定）相当，因二者的杠杆率相似。但融信专注于一二线城市，意即其土地储备质量更高。荣盛的业务规模大于一些‘B+’评级同业，包括海伦堡中国控股有限公司（B+/稳定）和中梁控股集团有限公司（B+/稳定）。 关键评级假设 本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括： - 2020年至2021年间合同销售额增长8%-10%，同期平均售价上升4%-6%。荣盛的平均售价增速高于行业水平是因为该公司会在2019年至2020年间在一二线城市增加拿地 - 2019年至2020年间土地补充规模为合同销售楼面面积的1.1倍，土地储备可支持的开发年期为三到四年 - 销售回款率保持在78%以上 - 2019年至2021年间EBITDA利润率（不含资本化利息）保持在28%以上 评级敏感性 可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动的未来发展因素包括： - 杠杆率（按净债务与调整后库存的比率衡量）持续低于35%（2019年上半年为44%） - EBITDA利润率（含已售产品成本的资本化利息）保持在30%或以上（2019年上半年为28.7%） 可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动的未来发展因素包括： - 杠杆率（按净债务与调整后库存的比率衡量）持续高于45% - EBITDA利润率（含已售产品成本的资本化利息）持续低于25% 流动性及债务结构 流动性可控：2019年上半年末荣盛持有现金共计261亿元人民币（2018年为303亿元人民币），短期债务为347亿元人民币（2018年为266亿元人民币）；另有尚未使用的非承诺性授信额度557亿元人民币，足以覆盖其短期债务。 财务报表调整摘要 应向关联方支付的金额中的有息部分归类为长期债务。 环境、社会与公司治理(ESG)方面的考虑因素 除非本节内容另有披露，ESG信用相关度评分最高为3分，表示ESG问题因其性质或受企业管理的方式而对信用的影响为中性或仅对受评企业的信用状况产生极小影响。 Risesun Real Estate Development Co.,Ltd.; Long Term Issuer Default Rating; Publish; BB-; RO:Sta ----senior unsecured; Long Term Rating; Publish; BB- 来源：惠誉评级