标普：因大额债务临近，一嗨租车评级下调至“B”；展望稳定（完整评级公告）

▶ 由于存在大规模一次性偿付债务，未来12-24个月一嗨汽车租赁有限公司（一嗨租车）的资本结构将逐渐弱化。该中国汽车租赁及专车服务企业流动性缓冲空间仍较紧，尽管最近财务限制条款的修订已提升其财务灵活性。 ▶ 一嗨租车的二季度业绩疲弱，我们目前预测2020年该公司EBIT利息覆盖倍数将介于0.5-0.6倍。尽管是中国租车行业更具韧性的企业，但一嗨租车仍受到新冠病毒的严重影响。 ▶ 2020年8月24日，标普全球评级将一嗨租车的长期主体信用评级和该公司优先无抵押债券的长期债项评级从“B+”下调至“B”。 ▶ 稳定展望反映我们认为，未来12个月一嗨租车将能够改善其EBIT利息覆盖倍数，并在境内市场获取足够融资以偿还到期债务。 香港，2020年8月24日—标普全球评级今日宣布，对一嗨租车采取上述评级行动。 一嗨租车的债务期限逐渐缩短，该公司需获取大规模长期融资。我们预计该公司加权平均债务期限将缩短并持续低于两年。该公司主要有两笔一次性偿付债券—1.95亿美元2021年银团贷款的剩余两期（2021年4月和10月到期）以及4亿美元2022年8月到期的优先无抵押贷款。我们认为这缩小了一嗨租车再融资的容错空间，并令其流动性承压。 我们的基本假设认为，未来6个月一嗨租车将完成境内债务再融资。再融资大体能覆盖2021年到期的一次性偿付债券，拓展其融资渠道，并为将来的融资计划铺路。但资本结构能否得到显著改善将取决于一嗨租车2022年到期债券再融资计划的执行情况以及2021年境外资本市场环境。 财务限制条款的修订提升了一嗨租车在困难时期的经营和财务灵活性。该公司及其借贷方已于2020年8月6日同意修订银团贷款协议。修订条款包括放宽息税折旧及摊销前利润（EBITDA）利息覆盖倍数要求（从3倍放宽至2020年6月测试的2倍和未来测试的2.5倍），2020年全年财务限制条款测试不包含一季度EBITDA，以及增加股权救助条款（equity cure provisions）。因此，一嗨租车避免了2020年6月测试发生违约，且更为重要的是，这缓解了该公司在困难时期努力稳定运营并执行再融资计划的财务和运营压力。 作为协议修订的一部分，一嗨租车将银团贷款第一期偿付的时间从10月提早至8月。我们预估在偿付该期款项后，该公司现金余额将约为4亿元人民币（包括为异议股份回购预留的现金）。 租车需求复苏或将延迟，且易受到冲击。我们估算租车需求已恢复到疫情前水平的逾80%，但完全复苏则需更长时间。尽管新冠疫情在中国大体得到控制，但零星感染（最近在北京、新疆、大连和深圳）仍需采取针对性防疫措施，并削弱了人们的出行意愿。这意味着旅行 和运输业的复苏减缓且不均衡，包括租车。 多变的形势亦弱化租车公司预测市场需求并调整车队规模的能力。鉴于其相对固定的成本和较高的经营杠杆，如果租车公司在市场需求疲软时无法灵活缩减车队规模，其息税前利润（EBIT）将受到放大的打击。 一嗨租车的中期业绩表明其经营面临挑战且弱于我们的预期。由于车队规模大并进行折旧，今年上半年该公司EBIT下滑逾90%，远远超出EBITDA 5.5%的跌幅。2020年二季度一嗨租车的租车收入下降8.7%，而该公司预计收入持平。但相较严重受创的一季度，该收入增长了9.7%。 鉴于需求展望调整，我们预计一嗨租车将相应调整其车队战略。2020年该公司或将缩小车队规模，而我们此前预测其规模将持平。二季度一嗨租车的租赁车队从近8.5万辆缩减至约7.7万辆。由于缩小车队规模，同期一嗨租车得以提升利用率并显著提高单车日均收入（RevPAC）（二季度为121元，而一季度为98元）。 我们已下调基本假设中对一嗨租车的2020年预测。目前我们预计其收入将录得高单位数下滑，而我们此前预测收入将持平。鉴于经营杠杆，我们预测2020年EBIT将下滑40%-50%，而此前预计下滑15%-20%。由于受新冠疫情影响，我们预计今年一嗨租车的EBIT利息覆盖倍数将下滑至0.5-0.6倍区间（此前预测为0.9-1.0倍），2021年将向2019年约1.1倍的水平反弹。 稳定展望反映我们认为，未来12个月一嗨租车将获取足够融资以偿还到期债务。我们亦预计同期该公司EBIT利息覆盖倍数将朝1.1倍改善。 一嗨租车的债务结构将保持为加权平均债务期限低于两年，直到其4亿美元的2022年到期优先无抵押债券完成再融资。 如果一嗨租车流动性和杠杆率弱化，我们则可能下调该公司评级。包括以下情形： ▶ 未来6个月一嗨租车未能执行其再融资计划，导致其流动性缓冲空间缩小；或 ▶ 我们认为未来12个月一嗨租车改善以下指标的可能性很低：（1）EBIT利息覆盖倍数朝1.1倍改善；及（2）经营性资金流（FFO）对债务比率改善至高于10%。如果受新冠疫情影响，业务复苏时间比我们预期的更久，导致流动性压力上升、财务限制条款违约、或该公司财务状况和表现显著恶化，则可能出现上述情形。 如果一嗨租车保持充足的流动性和杠杆率缓冲空间，我们则可能上调该公司评级。包括以下情形： ▶ 该公司EBIT利息覆盖倍数持续高于1.1倍，FFO对债务比率持续高于10%；以及 ▶ 未来两年内一嗨租车以长期融资有效执行大规模债务的再融资计划。 注：中文版本系根据英文版本翻译，若与原英文版本有任何分歧，概以英文版本为准。 来源：标普全球评级