惠誉调整越秀地产的评级展望至负面；确认其'BBB-'的评级（完整评级公告）

Fitch Ratings - Hong Kong/Shanghai - 06 Jun 2024: 本文章英文原文最初于2024年6月5日发布于：Fitch Revises Outlook on Yuexiu Property to Negative; Affirms at ‘BBB-’ 惠誉评级已将越秀地产股份有限公司（Yuexiu Property Company Limited，越秀地产）的长期发行人违约评级展望自稳定调整至负面，并已确认其评级为'BBB-'。惠誉同时确认越秀地产的高级无抵押评级、其子公司卓裕控股有限公司在越秀地产的担保下发行的中票计划评级以及该计划下存量债券的评级为'BBB-'。 负面展望是基于，中国房地产行业持续低迷导致越秀地产的销售额及利润率下降。这可能进而令越秀地产的营运资金承压，并削弱该公司的流动性缓冲。 越秀地产的独立信用状况为‘bb’是基于，该公司凭借其国有企业背景而具有强大的市场地位，适度的杠杆率——该公司杠杆率仍未满足惠誉负面评级敏感性阈值的触发条件，且融资渠道强劲。惠誉基于越秀地产与其母公司广州越秀集团有限公司（越秀集团）之间的关联性上调两个子级得出越秀地产的评级。越秀集团由广州市人民政府国有资产监督管理委员会（广州市国资委）全资拥有。 关键评级驱动因素 销售疲软：惠誉将越秀地产2024年全年销售额预测下调至1,060亿元人民币，对应降幅为25%。这意味着2024年剩余时间内该公司的月销售额为96亿元人民币，与该公司2023 年下半年，以及2024年3、4月的月均销售额一致。惠誉的预测低于越秀地产1,470亿元人民币的全年销售额目标，2024年1-4月该公司完成了该目标的20%。该公司年初至今的销售额业绩反映出行业趋势，2024 年1-4月该公司销售额同比下降47%至300亿元人民币，而中国百强房企降幅为45%。 政府支持性政策加码可能提振近期销售额，但复苏能否持续尚不确定，销售额进一步疲软可能限制越秀地产的现金生成。 营运资金承压：惠誉认为，较低的销售额、期房交付承诺，以及越秀地产对补充土储的持续投资，可能令该公司的营运资金承压并削弱其经营性现金流生成。截至2023年末，越秀地产在手现金仅能覆盖0.7倍短期债务（包括供应链融资），不过，越秀地产因国企身份而拥有的畅通融资渠道抵消了前述影响。 杠杆率将上升；仍存在评级空间：考虑到越秀地产的自由现金流为负，惠誉预计，未来两年内该公司的净杠杆率将上升，但鉴于其拥有充足的评级空间，该公司净杠杆率应能继续低于惠誉下调评级的敏感性阈值触发条件（55%）。此外，惠誉还预期，该公司将根据其销售额业绩来调整拿地和新开工项目的建安支出。 2024年1-4月，越秀地产的拿地支出为52亿元人民币，占同期权益销售额的30%。由于越秀地产持续投资以支持销售额增长，2023 该公司净杠杆率达45%（2022年为43%）。越秀地产的80亿港元股票发行在一定程度上抵消了前述因素。 强劲的融资通道：越秀地产保持畅通的融资通道，2023年发行了票息率为2.98%-3.63%、年期为3至10年的境内债券69亿元人民币。此外，该公司还发行了境外人民币债券——2024年1月发行7亿元人民币、2023年11月发行5.1亿元人民币，票息率均为4.0%——募集资金可供偿付将到期境外债务。 评级基于母公司支持而上调：基于母公司越秀集团的支持，惠誉将越秀地产的发行人违约评级上调两个子级。由于母公司为越秀地产的境内债券提供担保，惠誉评定越秀集团向越秀地产提供法律层面支持的意愿为“中等”，鉴于其对母公司的财务贡献较高，评定母公司向其提供战略层面支持的意愿为“中等”，因两家公司的管理层和品牌重叠，评定母公司向其提供运营层面支持的意愿为“中等”。考虑到房地产业务的商业性质，惠誉采用了分析叠加法，将支持因素的影响限制在两个子级以内。 评级推导摘要 惠誉认为，与越秀地产相比，北京首创城市发展集团有限公司（首创城发，BBB-/负面）通过土地一级开发，棚户区改造以及文化和高科技示范项目改善北京人居环境方面发挥着更大的政策性职能，而越秀地产则更专注于商业运营。鉴于此，首创城发获得母公司的支持力度较强，其评级与母公司的评级等同。 龙湖集团控股有限公司（龙湖，BB+/负面）的权益销售额规模与越秀地产一致。此外，2024年1-4月，龙湖的销售额同比下降52%，亦与越秀地产47%的降幅相似。然而，龙湖庞大的投资物业组合带来稳定的经常性现金流入，为其评级提供了支持。惠誉估计，中期内龙湖的杠杆率将比越秀地产的杠杆率低5个至10个百分点。龙湖的可用现金与短期债务之比为1.4倍，高于越秀地产的水平（0.7倍），不过，惠誉认为，鉴于两家公司业务和财务状况存在差异，越秀地产的独立信用状况与龙湖的评级相差一个子级。 关键评级假设 本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括： - 2024年合同销售额下降25%，2025年下降5%（2024年1-4月下降47%） - 2024至2025年间拿地成本占销售回款的40%（2023年为37%） - 2024年，建安成本（包括供应链融资）占销售回款的50%，2025年占45%，2026年稳定在40%（2023年为41%） - 2024至2025年间EBITDA利润率为9.7%（2023年为10.2%） - 2024至2025年间平均融资成本保持在3.7%-3.8%左右（2023年为3.8%） 评级敏感性 可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括： 若越秀地产不满足负面评级敏感性阈值的触发条件，则惠誉会将该公司展望调整至稳定。 可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括： - 合同销售额持续下降和/或自由现金流持续恶化。 - 越秀地产与母公司及广州市政府的关联性减弱。 - 杠杆率（按开发物业净债务与开发物业净资产的比率衡量）持续高于55%。 - 有迹象表明越秀地产的融资通道畅通度减弱。 流动性及债务结构 流动性充足：截至2023年末，越秀地产293亿元人民币可用现金仅覆盖341亿元人民币短期债务（其中包括111亿元人民币供应链融资）的0.7倍。不过，鉴于越秀地产的国企背景，惠誉预期，该公司包括资本市场在内的国内融资渠道畅通度仍将保持强劲，这应能支持其财务灵活性。 越秀地产持有78亿元人民币境内债券于2024年到期，持有44亿元人民币境内债券将于2025年到期，惠誉预期，该公司将通过新发行债券对前述全部债券再融资。此外，越秀地产还持有56亿元人民币、27亿元人民币银团贷款分别于2024年、2025年到期，该公司计划通过银行贷款和发行境外人民币债券进行再融资。该公司无境外债券于2024年或2025年到期。 发行人简介 越秀地产是广州市人民政府国有资产监督管理委员会全资国有企业越秀集团旗下的一家中型房企。越秀地产持有越秀房地产投资信托基金（BBB-/负面）36.7% 的股份及物业管理公司越秀服务集团有限公司66.9% 的股份。越秀房产基金在中国开展投资物业项目 构成评级驱动因素的关键信息来源 评级分析中使用的主要信息来源在下文列载的《适用标准》中已有披露。 宏观经济假设和行业预测 点击此处访问惠誉最新季度《Global Corporates Macro and Sector Forecasts》数据文件。该文件汇总了惠誉信用分析中使用的关键数据点，其中包括惠誉的宏观经济预测、商品价格假设、违约率预测、行业关键绩效指标和行业预测等数据项。 环境、社会与公司治理(ESG)方面的考虑因素 除非本节内容另有披露，ESG信用相关度评分最高为3分，表示ESG问题因其性质或受企业管理的方式而对信用的影响为中性或仅对受评企业的信用状况产生极小影响。惠誉的ESG信用相关度评分不是评级流程中的输入项，而是对 ESG 因素在评级决策中的相关度和重要性的评估。 注意：本新闻稿为中文译本。如有疑问，请以英文版本为准。 来源：惠誉评级