惠誉确认新湖中宝的评级为'B-'；展望稳定

Fitch Ratings - Hong Kong/Shanghai - 17 Feb 2021: 本文章英文原文最初于2021年2月9日发布于：Fitch Affirms Xinhu Zhongbao at 'B-'; Outlook Stable 惠誉评级已确认新湖中宝股份有限公司的长期外币发行人违约评级为'B-'，展望稳定。惠誉同时确认新湖中宝的高级无抵押评级及由Xinhu (BVI) 2018 Holding Company Limited发行的2021年到期的高级无抵押票据的评级为'B-'，回收率评级为'RR4'。 新湖中宝的评级受到其高杠杆率的制约。但其土地储备更为优质且利润率高于评级处于'B'区间的同业，一定程度上弥补了其杠杆率高企的短板。惠誉认为，2020年末新湖中宝向融创中国控股有限公司（BB/稳定）出售部分地产项目股权有助于释放其房地产资产价值并改善短期流动性。 关键评级驱动因素 高利润率缓解高杠杆压力：惠誉预计，2020至2022年间新湖中宝的预计杠杆率（以净债务与调整后库存的比率衡量）将保持在80%以上的高位，高于评级相似的同业水平。但是，由于旧改项目的土地成本与平均售价相比较低，新湖中宝的EBITDA利润率（加回资本化利息）约为40%，高于同业水平，因而缓解了其高杠杆压力。惠誉预计，到2023年，新湖中宝的土地成本将占已确认平均售价的20%以下，而同行业的该比例为20%-40%。 土地储备优质：新湖中宝高于评级相似同业的杠杆水平亦因其优质的土地储备（体现为强劲的EBITDA利润率）而有所缓解。新湖中宝的二级开发土地多位于长三角周边主要城市；按价值计，该公司约50%的可售资源位于土地供给有限的上海内环线以内。此外，惠誉认为新湖中宝房地产资产的市场价值远高于其账面价值。 资产出售释放价值：2019至2020年，新湖中宝以远高于资产净值的价格将几个地产项目的股权售予第三方开发商。2020年11月，公司以49亿元人民币的对价将上海某旧改项目50%的股权及温州某开发项目35%的股权售予融创。该价格远高于以上两项目1亿元人民币的资产净值。 销售周转率改善：惠誉预计，2021年至2023年期间，新湖中宝的销售周转率（以合同销售额与总债务之比衡量）将维持在0.5倍以上，此前，这一比率已从2019年的0.2倍改善至2020年的0.4倍-0.5倍。周转率改善的原因是新湖中宝完成近期的股权出售后，其2020年的合同销售额增长50%-60%且总债务水平下降20%-30%。惠誉认为，2021至2023年间新湖中宝的杠杆水平或因其销售周转率的提高有所改善。 金融投资有助于增信：惠誉对新湖中宝的股权投资（主要为金融机构股权投资项目）继续适用60%的折扣率，投资对象包括湘财证券股份有限公司、盛京银行、温州银行股份有限公司及中信银行股份有限公司（BBB/稳定）。惠誉对这些投资项目的价值进行调整以反映近期市场波动——这一波动已对新湖中宝的部分大型投资项目产生影响。 母子公司之间的关联性为中等：惠誉评定新湖中宝与对其持股40.18%的浙江新湖集团（新湖集团）之间的关联性为中等，表明该公司与其母公司在法律层面的关联性及营运关联性均为“中等”。该评估结果的考量因素包括集团内资产转让、共同控制子公司湘财证券股份有限公司及新湖控股有限公司，新湖中宝与新湖集团的管理层部分重叠，以及新湖中宝为母公司新湖集团提供的担保。 惠誉评定新湖集团的财务状况与新湖中宝相比较为疲弱，因此基于新湖集团的并表财务状况对新湖中宝进行评级。新湖中宝占据新湖集团总业务及债务的绝大部分，其评级未受到新湖集团并表状况的制约。 评级推导摘要 新湖中宝的评级受到其高杠杆率（80%以上，高于多数'B-'评级同业水平）的制约，但其优质的土地储备弥补了该短板。与鑫苑（中国）置业有限公司（B-/稳定）及国瑞置业有限公司（B-/列入评级负面观察名单）相比，新湖中宝的合同销售规模更大，利润率更高，其业务状况因此更为强健，尽管其杠杆水平高于以上同业。 与绿景（中国）地产投资有限公司（绿景）（B/稳定）相比，新湖中宝的杠杆率更高，但销售规模更大。绿景专注于深圳市的城市旧改项目，其约为0.3倍的经常性EBITDA与利息保障倍数之比亦支撑了其评级。 关键评级假设 2021年新湖中宝将支付上海项目的土地一级开发费用，且新拿地规模有限。 2020年、2021至2023年间的合同销售额（扣除营业税后）分别为255亿元人民币和250-300亿元人民币（2019年为160亿元人民币）。 2020至2023年间EBITDA利润率（加回资本化利息）保持在40%（2019年为41%）。 关键回收率评级假设： - 回收率分析假定，新湖中宝若进入破产清算程序将被重组。 - 惠誉假定10%的行政费用。 清算估值法： - 清算价值估计是基于惠誉对资产负债表上可以在破产程序中销售或清算来变现并分配给债权人的资产价值的评估。 - 鉴于新湖中宝的EBITDA利润率高于30%，对其调整后库存适用20%的折扣率 - 对物业、厂房及设备适用40%的估值折扣率 - 新湖中宝出租收益率约为6%，故对其投资物业适用20%的折扣率 - 对应收账款适用30%的标准折扣率 - 对超额现金（即不受限制现金扣除最低现金金额，以三个月合同销售额计算）适用40%的折扣率 - 对受限制现金不适用折扣率 - 基于各资产在债务清偿中的价值分配，高级无抵押债务的对应回收率评级为'RR4'。 评级敏感性 可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括： - 净债务（包括为合资公司及联营公司提供的担保在内）与调整后库存之比持续低于60%（基于新湖集团的并表财务状况） 可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括： - 现金与短期债务之比持续低于0.6倍 - 自身合同销售额与总债务之比持续低于0.2倍 - 年合同销售额下滑 流动性及债务结构 流动性吃紧但可控：2020年9月末新湖中宝的财报显示其现金金额为141亿元人民币，能够覆盖其74%的短期债务（包括191亿元人民币可回售债券）。2020年8月，新湖中宝发行了息票率7.9%、2024年到期的8.2亿元人民币公司债券。 2020年11月，新湖中宝宣布作价49亿元人民币将部分项目股权售予融创，该股权出售带来的部分现金流已于2020年第四季度到位，剩余部分将于2021年上半年付清。惠誉预计，出售交易有望在短期内改善新湖中宝的流动性状况。 此外，截至2020年9月末，新湖中宝持有可售金融投资127亿元人民币，且上海的其他优质旧改项目在必要时或将为新湖中宝提供额外的资金来源。 环境、社会与公司治理(ESG)方面的考虑因素 除非本节内容另有披露，ESG信用相关度评分最高为3分，表示ESG问题因其性质或受企业管理的方式而对信用的影响为中性或仅对受评企业的信用状况产生极小影响。 注意：本新闻稿为中文译本。如有疑问，请以英文版本为准。 来源：惠誉评级