惠誉确认招金矿业的评级为'BB+'，展望稳定

Fitch Ratings-Hong Kong/Shanghai-10 September 2019: 本文章英文原文最初于2019年9月3日发布。 惠誉评级已确认招金矿业股份有限公司（招金矿业）的长期发行人违约评级和高级无抵押评级为'BB+'，展望稳定。 招金矿业是中国第四大综合性黄金生产商，2018年黄金产量约为20吨。该公司位于山东省东部黄金资源富足的招远市，拥有优质的黄金资产，生产成本处于全球成本曲线上第一个四分位数。 惠誉根据招金矿业的直接母公司山东招金集团有限公司（招金集团）并表后的信用状况对招金矿业作出评级，招金集团由招远市政府全资所有。惠誉基于其《政府相关企业评级标准》中载明的四大因素，采用自上而下的评级方法，在招远市信用状况内部评估的基础上进行适当的下调，以评估得出招金集团的信用状况。 关键评级驱动因素 招远市最大国企：鉴于招金集团在当地的经济和战略重要性，惠誉评定该公司的法律地位及受招远市政府持股和控制的程度为“强”。招金集团由招远市政府全资拥有，并且是该市最大的黄金生产商——黄金产业是招远市的一个经济支柱。惠誉评定招金集团的政府以往支持力度为“中等”。招金矿业一直获得招远市政府提供的财政补贴，但其财务状况仍疲弱。 违约带来的影响为“强”：鉴于招金集团是招远市最大的黄金生产商（其黄金冶炼产能占招远市总产能的80%），惠誉评定该公司违约带来的社会政治影响为“强”。鉴于招金集团管理着招远市约70%的国有资产且是该市最大的债务发行人，惠誉评定该公司违约带来的融资影响为“很强”。 母子公司关联性强：招金集团对招金矿业持股33.74%，招金矿业持有招金集团大部分核心资产，也是招金集团的唯一一家上市子公司。招金矿业对招金集团EBITDA的贡献度超过90%， 且两家公司的董事会关键成员和高管重合。招金集团还为招金矿业在境内市场发行的部分债券提供担保。 利润率回升，销售量稳定：惠誉预计，受金价上涨支撑，2019年招金矿业的毛利率将回升至40%左右（2019年上半年为38%）。此前该公司的毛利率从2017年的约40%降至2018年的约35%，其主要原因在于生产成本的增加。此外，惠誉预计2019年招金矿业的黄金总产量将稳定在20吨左右，其中自产黄金约15-16吨。 处于全球成本曲线上第一个四分位数的黄金生产商：得益于其优质资产，招金矿业金矿业务的现金成本处于全球成本曲线上第一个四分位数。该公司的黄金业务盈利能力与Kinross Gold Corporation（BBB-/稳定）和Yamana Gold Inc.（BBB-/稳定）等高评级同业公司的水平相当，且高于国内同行紫金矿业集团股份有限公司（BBB-/稳定）的水平。这令招金矿业的2018年EBITDA利润率表现强劲，约为37%。 杠杆率高企，保障倍数稳健：招金矿业的资本支出庞大，导致其财务杠杆率高企，此为该公司'b+'的独立信用状况的制约因素。惠誉预计，2019年至2020年间招金矿业的营运现金流（FFO）调整后净杠杆率将保持在约6.0倍的水平，而2018年为7.6倍。但是，因融资成本较低，该公司的利息保障倍数良好，约为4.0倍。 海域金矿提升产量：招金矿业对海域金矿持股63.86%——海域金矿是中国最大的海底金矿，2018年末估计储量约500吨。惠誉预计，未来两到三年海域金矿的商业性开采将启动，这将使得招金矿业的黄金年产量在现有20吨的基础上增加约14吨，从而显著扩大其黄金开采业务的规模。惠誉在2019年至2022年间财务预测中未将海域金矿的贡献纳入考量，因惠誉预计该金矿的商业性开采不会在短期内启动。 评级推导摘要 鉴于招金矿业与招金集团之间的强关联性，惠誉根据其《母子公司评级关联性标准》，基于招金集团的信用状况得出招金矿业的评级。鉴于招金集团获得地方政府支持的可能性高，惠誉根据其《政府相关企业评级标准》，基于对招远市政府信用状况的内部评估结果，进行评级调整后得出招金集团的信用状况。 招金集团的子级调整幅度与从河北省人民政府国有资产监督管理委员会的信用评级下调得出河钢集团有限公司（河钢集团，BBB+/稳定）评级的情况相似。河钢集团是河北省最大的钢铁制造商，也是河北省经济的主要推动力量，占该省国有企业总资产的40%。与此类似，招金集团是招远市最大的金矿开采企业，而黄金生产在该市的经济活动中发挥重要作用。招金集团占招远市国有资产总额的70%。 关键评级假设 本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括： - 2019年至2022年间黄金毛利率保持在40%左右（2018年为35%） - 2019年至2021年间每年资本支出为20亿到22亿元人民币（2018年为20亿元人民币） - 派息率约为20% 评级敏感性 可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动的未来发展因素包括： - 惠誉上调对招远市政府信用状况的内部评估 - 招远市政府提供支持的可能性增强 可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动的未来发展因素包括： - 惠誉下调对招远市政府信用状况的内部评估 - 招远市政府提供支持的可能性减弱 - 招金矿业与招金集团之间的关联性减弱 流动性 流动性充足：截至2018年末，招金矿业持有尚未使用的授信额度约160亿元人民币及现金11亿元人民币，短期债务约为84亿元人民币。此外，该公司拥有境外股市和境内外债市融资渠道，并与国内主要金融机构保持着良好关系。 财务报表调整摘要 - 对经营性租赁形成的资产负债采用8倍租金法进行计算 - 未将任何股权信用纳入永续权益工具 环境、社会与公司治理（ESG）方面的考虑因素 招金矿业的ESG信用相关度评分最高为3分，表示ESG问题因其性质或受该公司管理的方式而产生的信用影响为中性或仅对该公司的信用状况产生极小影响。 Zhaojin Mining Industry Company Limited; Long Term Issuer Default Rating; Affirmed; BB+; RO:Sta ----senior unsecured; Long Term Rating; Affirmed; BB+ Zhaojin Mining International Finance Limited ----senior unsecured; Long Term Rating; Affirmed; BB+ 来源：惠誉评级