惠誉确认中国化工评级为'A-'；展望稳定
Fitch Ratings-Hong Kong-27 May 2019: 本文章英文原文最初于2019年5月17日发布于：Fitch Affirms ChemChina at 'A-'; Outlook Stable
惠誉评级已确认中国化工集团有限公司（中国化工）的长期发行人违约评级和高级无抵押评级为'A-'，展望稳定。完整评级行动列表请见本文末尾。
本次评级确认是基于惠誉预计，鉴于中国化工对中国化工行业的重要性以及该公司违约将带来的社会政治影响为强且其违约将严重影响其他政府相关企业的融资能力，政府将继续向该公司提供大力支持。
关键评级驱动因素
政府控制和支持力度强：中国化工与国务院国有资产监督管理委员会（国务院国资委）的关联性体现在，该公司是中国一家领先的垂直整合化学品生产商及中国政府的境外化工领域投资平台。
惠誉评定中国化工的法律地位及政府持股和控制程度为'强'。中国化工由国务院国资委全资拥有——中央政府通过国务院国资委有效控制中国化工的董事会和关键高管并对该公司的重要战略和投资决策具有重大影响力。中国化工的财务状况一直疲弱，因此一直获得政府提供的大力支持，包括注资、补助及直接注入研发机构和其他经营性资产，鉴于此，惠誉评定该公司的政府以往支持力度为'强'。
政府支持意愿强：惠誉评定中国化工违约带来的社会政治影响为'强'，因其违约将打乱中国的农用化学品和种子行业以及航空航天业（因该公司占该行业化学材料供应的70%以上）。中国化工是活跃的境内外债券发行人，且有多家在境外经营的子公司，因此惠誉评定中国化工违约带来的融资影响为'强'。
业务状况具有全球竞争力：中国化工是中国最大的化工公司及全球营收最高的化工公司之一，在其核心产品领域居于中国和全球领先地位。该公司于2017年收购瑞士先正达（先正达，BBB/稳定），现已成为全球最大的作物保护公司和第三大种子公司。此外，该公司是全球第三大动物营养添加剂供应商及第五大轮胎生产商。
中国化工除设有化工装备制造部门之外，还供应多种化学产品，包括石化产品、农用化学品、特种化学品及轮胎橡胶等。业务多样性令中国化工的利润率在整个业务周期内保持较稳定。
并购推高杠杆率：自2005年以来中国化工的收购动作频繁，大部分通过举债完成。这些收购活动提高了中国化工产生利润的能力、业务多样性及市场地位，但也推高了其杠杆率。2017年至2018年间中国化工的营运现金流（FFO）调整后净杠杆率超过10倍，主要是收购先正达所致；惠誉预计，在2019年至2022年的预测期内，中国化工的FFO调整后净杠杆率将保持在10倍以上。鉴于中国化工的高杠杆率，惠誉评定该公司的独立信用状况为'b-'。
企业行动频繁：虽然中国化工有主动去杠杆的意识，但鉴于其庞大的规模，该公司及其子公司频繁通过并购来进行资产重组、剥离和资本化。先正达于2018年以101亿元人民币收购Nidera Seeds，而中国化工的另一家关键子公司中国蓝星（集团）股份有限公司（中国蓝星）以43亿元人民币的价格在奥斯陆证券交易所挂牌交易32%的Bluestar Elkem International Co., Ltd.股份，并以13亿元人民币收购Nutriad公司。中国化工对中国蓝星的持股比例已从2018年末的66.78%升至2019年3月末的79.5%。
评级推导摘要
中国化工的发行人违约评级是基于中国'A+'的长期发行人违约评级进行评级调整得出，反映了该公司作为政府相关企业的法律地位强，因其发挥着政府在化工行业的主要投资平台作用（尤其是在境外）。与同样作为政府主要投资平台的其他政府相关企业（例如中国五矿集团有限公司（BBB+/稳定）和中国铝业股份有限公司（BBB+/稳定））所处的竞争较激烈行业相比，中国化工的农用化学品投资和业务（包括作物保护、化肥和种子）对政府的重要性更高。
关键评级假设
本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括：
- 2019年至2022年间营收增速极低
- 2019年至2022年间EBITDAR利润率保持在10%-11%
- 无重大收购活动
- 2019年至2022年间每年资本支出约为200亿元人民币
评级敏感性因素
可能单独或共同导致正面评级行动的未来发展因素包括：
- 国务院国资委支持中国化工的可能性增大
- 中国化工的独立信用状况有所改善，且该公司与国务院国资委之间的关联性不变
- 中国主权信用评级被采取正面评级行动
可能单独或共同导致负面评级行为的未来发展因素包括：
- 国务院国资委支持中国化工的可能性减小
- 中国主权信用评级被采取负面评级行动
惠誉于2018年12月4日发表的评级行动评论文章中概括中国主权信用评级的敏感性因素如下：
可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动的主要因素包括：
- 有序解决整体债务问题及在避免对经济增长产生严重负面影响的情况下缓解经济失衡
- 市场对中国信心增强，认为波及甚广的或有债务不太可能对中国的资产负债表造成风险，比如有明显证据表明政府相关企业将不再获得政府隐性支持
- 人民币被广泛采用为储备货币
可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动的主要因素包括：
- 政策环境加剧经济失衡和脆弱性
- 不利的宏观经济冲击削弱中期增长前景或公共财政
- 持续的资本外流足以削弱中国对外资产负债表的稳健性
流动性
流动性充足：截至2018年末，中国化工持有现金和现金等价物587亿元人民币，以及尚未使用的授信额度逾2,000亿元人民币。中国化工的调整后债务总额逾5,600亿元人民币（包括惠誉视为纯债的永续证券），其中1,070亿元人民币为短期债务。
完整评级行动列表
中国化工集团有限公司
- 长期外币发行人违约评级确认为'A-'，展望稳定
- 高级无抵押债务的评级确认为'A-'
CNRC Capital Limited
- 票息率1.871%、2021年到期的7亿欧元高级票据的评级确认为'A-'
CNRC Capital Limited是中国化工的一家全资子公司，上述票据由中国化工提供担保。
CNRC Capitale Limited
- 票息率3.9%的6亿美元高级永续资本证券的评级确认为'BBB+'
CNRC Capitale Limited是中国化工的一家全资子公司，上述票据由中国化工提供担保。
CNAC (HK) Finbridge Company Limited
- 票息率3.0% 、2020年到期的5亿美元高级票据的评级确认为'A-'
- 票息率3.5%、2022年到期的15亿美元高级票据的评级确认为'A-'
- 票息率4.125%、2027年到期的10亿美元高级无抵押票据的评级确认为'A-'
- 票息率4.125%、2021年到期的10亿美元高级票据的评级确认为'A-'
- 票息率4.625%、2023年到期的13亿美元高级票据的评级确认为'A-'
- 票息率4.875%、2025年到期的8亿美元高级票据的评级确认为'A-'
- 票息率5.125%、2028年到期的17.5亿美元高级票据的评级确认为'A-'
- 票息率5.50%、2048年到期的1亿美元高级票据的评级确认为'A-'
- 票息率1.75%、2022年到期的12亿欧元高级票据的评级确认为'A-'
CNAC (HK) Finbridge Company Limited是中国化工的一家全资子公司，上述票据由中国化工提供担保。
来源：惠誉评级