惠誉确认丽丰的评级为'BB-'，展望稳定

Fitch Ratings-Hong Kong/Shanghai-21 October 2019: 本文章英文原文最初于2019年10月8日发布于：Fitch Affirms Lai Fung at 'BB-', Outlook Stable 惠誉评级已确认丽丰控股有限公司（丽丰）的长期外币和本币发行人违约评级为'BB-'，展望稳定。惠誉同时确认该香港房企的高级无抵押评级及其2023年到期的3.5亿美元高级票据的评级为'BB-'。 本次评级确认的支持因素在于丽丰稳定的财务状况——截至2018年7月31日，该公司投资物业业务EBITDA利息保障倍数为1.2倍，总债务与物业资产总额的比率为28%，这两项指标均与去年的水平相似。鉴于中国一线城市（主要是上海和广州）的写字楼需求稳健，惠誉预计丽丰的投资物业EBITDA利息保障倍数将保持在1.0倍以上。丽丰可能自截至2020年7月31日的财务年度（2020财年）开始出租横琴创新方一期，并计划在上海改造一处投资物业，这可能会提高其投资物业EBITDA利息保障倍数。 丽丰的评级继续受到下列因素的制约：其投资物业的EBITDA较低（约为6000万美元），且有总楼面面积高达330万平方英尺的大量投资物业项目尚处于开发阶段——相比之下，该公司已竣工并投入运营的投资物业总楼面面积为330万平方英尺。 关键评级驱动因素 财务管理审慎：因着力保持房地产开发业务的稳健利润率来支持投资物业业务的发展，丽丰得以在2015至2018财年期间保持中性到正数的经营性现金流。此前丽丰的杠杆率（按总债务与物业资产总额的比率衡量）保持在30%以下的水平，但在2019财年上半年升至32%，其原因在于该公司主要项目的融资需求——例如即将竣工的横琴创新方及上海五里桥项目。此外，丽丰于2018年12月为创新方项目二期购置了用地。 创新方项目带来长期正面影响：创新方项目将成为丽丰经常性收入的一个重要来源，且该项目成熟后可能推高丽丰的投资物业EBITDA至6亿港元以上。2019至2020财年期间丽丰文化工作室的出售有望创收约10亿港元来支持创新方的开发。惠誉预计，中短期内丽丰的杠杆率将保持在30%左右——尽管该水平将低于触发惠誉考虑采取负面评级行动的杠杆率阈值。 租金收入的多元化程度提高：惠誉预计，丽丰新增投资物业项目将令2020财年该公司的旗舰项目上海香港广场占其租金收入的比例低于50%——2019财年上半年为50-60%。惠誉预计，丽丰成熟投资物业项目的租金增速将为中到低个位百分数，且EBITDA利润率将稳定在约50%-60%。丽丰大部分主要写字楼和零售物业的出租率已较高，达95%以上，这意味着该公司租金收入的进一步增加将主要受正租金调升率推动。 住宅项目盈利能力回升：惠誉预计，在低土地成本的支撑下，未来两到三年内丽丰的毛利率将保持在30%以上。丽丰房地产开发业务的毛利率已从2017财年的19%回升至2018财年的45%，其原因是该公司2017财年的利润确认主要源自中山的棕榈彩虹项目——该项目的利润率低于丽丰其他项目。丽丰开发物业业务的合同销售在2019财年将受棕榈彩虹项目及创新方文化工作室销售的推动，且在2020财年可能受五里桥项目的推动。 评级推导摘要 丽丰的投资物业EBITDA利息保障倍数一直为1.2倍以上，这点有别于依赖风险较高的开发物业销售来偿债的大部分中国房企。丽丰21%的杠杆率（按净债务与调整后库存的比率衡量）也好于'BB'评级同业30%-40%的杠杆率水平。 在亚太区房企中，丽丰的业务规模小于且财务状况稍弱于PT Pakuwon Jati Tbk（Pakuwon，BB/稳定）。这两家公司均有稳定的投资物业组合来为开发物业业务提供资金缓冲。丽丰的投资物业EBITDA规模较小，约为6000万美元，低于Pakuwon的1.3亿美元。丽丰1.0-1.5倍的利息保障倍数也低于Pakuwon的水平（5.0倍）。但是，与Pakuwon位于雅加达和泗水的投资物业组合相比，丽丰主要位于上海和广州等中国一线城市的投资物业组合更优质。 关键评级假设 本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括： - 租金增速为中到低个位百分数 - 2019财年租赁楼面面积增速约为77%，2020至2021财年为0% - 2019财年资本支出为20亿港元，2020财年和2021财年为每年10亿港元（2018财年为10亿港元） - 2018年至2020年间人民币对港元汇率为1.1 评级敏感性因素 可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动的未来发展因素包括： - 投资物业EBITDA超过6亿港元（2019财年上半年为2.22亿港元），投资物业EBITDA利息保障倍数持续高于1.5倍（2019财年上半年为0.9倍） 可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动的未来发展因素包括： - 投资物业EBITDA利息保障倍数持续低于1.0倍，或 - 总债务与物业资产的比率持续高于40%（2019财年上半年为32%） 流动性 流动性充足：丽丰的现金一直足以覆盖其短期债务。截至2019年1月末，该公司持有现金37亿港元（包括质押和受限制定期存款），足以覆盖其7亿港元的短期债务。丽丰逾4亿港元的经常性EBITDA也将提供稳定的现金流来支持其偿债。 完整评级行动列表 丽丰控股有限公司 - 确认长期外币发行人违约评级为'BB-'，展望稳定； - 确认长期本币发行人违约评级为'BB-'，展望稳定； - 确认外币高级无抵押评级为'BB-'；以及 - 确认票息率5.65%、2023年到期的3.50亿美元高级票据的评级为'BB-' 财务报表调整摘要： 仅将源自合资企业的计息贷款计入总债务，以更好地与使用项目合作伙伴提供的无息融资的同业的总债务进行比较。 环境、社会与公司治理（ESG）方面的考虑因素 除非本节内容另有披露，ESG信用相关度评分最高为3分，表示ESG问题因其性质或受企业管理的方式而对信用的影响为中性或仅对受评企业的信用状况产生极小影响。 注意：本新闻稿为中文译本。如有疑问，请以英文版本为准。 来源：惠誉评级