标普：由于财务杠杆上升、母公司流动性弱化，锦江环境评级下降至“BB-”；展望负面

锦江环境的资本支出高于预期且现金生产能力弱化，对其财务状况造成不利影响。 作为锦江环境的母公司，杭州锦江集团也出现流动性弱化、财务状况下降的状况。 2019年3月14日，我们将锦江环境的主体信用评级从“BB”下调至“BB-”，并将其优先无抵押债券的长期债项评级下调至“B+”。锦江环境是一家中国垃圾发电企业。 负面展望反映锦江环境的财务杠杆可能持续上升，导致未来12个月内该公司的FFO对债务的比率持续低于9%。负面展望也同时反映未来12个月内该公司的评级可能受到母公司杭州锦江集团流动性的潜在弱化的影响。 香港，2019年3月14日—标普全球评级今日宣布，对中国锦江环境控股有限公司（锦江环境）采取上述评级行动。下调锦江环境的评级缘于其财务杠杆上升且经营性现金流的生产能力弱化。2018年，该公司的经营性资金流（FFO）对债务的比率预计下降至约10%。 锦江环境的资本支出高于预期，导致其存量债务规模和利息支出同比明显增加。截至2018年末，该公司账面存量债务同比增长32%，达到人民币67亿元；已支付利息同比增长约61%，达到3.9亿元。该公司的垃圾处理能力在2018年底达到29,240吨/天，同比增加约3%。 锦江环境对8台运营中的垃圾发电厂进行增容提标改造导致该公司整体的设备利用率出现暂时性下降，进而导致其经营性现金流生产能力弱化。由于设备利用率下降以及电力的内部消耗率上升，2018年该公司的电力销售收入同比下降12.7%，上网电力供应量同比下降10.5%。电力销售为该公司的主要收入来源，2017年占该公司总收入（建设-运营-转让（BOT）工程建筑服务收入除外）的近45%，2018年占近35%。我们目前预期该公司将于2019年下半年完成发电厂增容提标改造。 我们同时也下调了锦江环境的母公司，杭州锦江集团有限公司（杭州锦江集团）的信用质量评估，以反映该集团2018年财务和流动性状况弱化。我们预估，2018年杭州锦江集团的FFO对利息的覆盖倍数将降至2.5倍以下。财务状况弱化主要源于氧化铝业务的原材料成本上涨，从而导致集团总体的毛利润和利润率出现下滑。与此同时，我们注意到集团的利息支出有所上升，且未来将有大量短期债务到期。 我们对杭州锦江集团的信用质量评估主要考虑到其主营业务主要为有色金属生产及贸易板块。我们认为杭州锦江集团的信用质量弱于锦江环境，主要是因为集团的的主营业务容易受大宗商品价格波动以及中国铝行业产能过剩的影响。此外，杭州锦江集团的流动性水平亦出现弱化，主要在于公司依赖短期融资，同时经营性现金流产生能力有所弱化。与此同时，评估也考虑到集团作为中国最大的民营氧化铝生产商之一，自制电比例充足，并体现出有效的成本管控。 我们认为，锦江环境是杭州锦江集团具有战略重要意义且独立的子公司（insulated subsidiary，标普定义）。锦江环境是集团环保能源业务的主要经营平台，且公司与集团的品牌形象密切相关，并有获得集团支持的过往记录。但是，与集团核心的氧化铝和铝制品业务的利润相比，锦江环境对集团的利润贡献非常小。 锦江环境的负面展望反映，该公司在持续推行国内外产能扩张计划将对其财务指标带来负面影响，可能使其FFO对债务比率在未来12个月内保持在9%以下。负面展望还同时反映，在境内市场流动性紧张的背景下，母公司面临的债务再融资风险有所上升。 若锦江环境的FFO对债务比率持续低于9%，我们将考虑下调其评级。潜在原因包括： 该8座垃圾发电厂的增容提标改造进展慢于预期，或更多运营中的垃圾发电厂须进行增容提标改造； 因城市规划或其他原因，公司须关停更多运营中的垃圾发电厂； 锦江环境进行超预期的大规模收购或投资，导致利息支出进一步增加。 如果母公司的流动性水平进一步恶化，我们也可能下调锦江环境的评级。若下列情况出现就可能导致前述情形发生：（1）集团更加依赖短期债务，从而面临更高的流动性和还款风险；或（2）集团现金流产生能力持续弱化或集团的资本开支水平超过预期。 如果母公司对锦江环境的负面干预增加，我们也可能下调锦江环境的评级。 若我们预计下列情况发生，我们就可能将其评级展望调整为稳定： 锦江环境的FFO对债务比率在未来12个月改善至12%或以上水平，原因可能包括公司节约资本开支，并按预期完成发电厂升级改造，使其利用率和毛利润率表现出改善迹象；且 母集团将FFO对现金利息的覆盖倍数持续保持在2.3倍以上，并通过优化其资本结构达致长债比例增加。 注：中文版本系根据英文版本翻译，若与原英文版本有任何分歧，概以英文版本为准。 来源：标普全球评级