惠誉确认华谊的评级为'BBB-'；展望正面

Fitch Ratings-Hong Kong-17 June 2020: 本文章最初于2020年6月10日发布于：Fitch Affirms Shanghai Huayi at ‘BBB-’; Outlook Positive 惠誉评级已确认中国化工企业上海华谊（集团）公司（华谊）的长期发行人违约评级和高级无抵押评级为'BBB-'，展望仍为正面。 华谊是上海市国有资产监督管理委员会（上海市国资委）下属国有企业。惠誉根据其《政府相关企业评级标准》中载明的四大因素，基于华谊'bb'的独立信用状况上调两个子级得出该公司的评级。 正面的评级展望是基于惠誉预计，虽然2020年华谊的杠杆率将因新冠肺炎疫情及油价下跌而暂时上升，但在其资本支出周期结束后，2021年起华谊将会去杠杆。 关键评级驱动因素 政府控制程度和支持力度为"强"：作为上海市国资委下属唯一一家化工企业，华谊对上海市具有重要的战略意义，因此惠誉评定该公司的法律地位及受上海市政府持股和控制的程度为"强"。华谊仍由上海市国资委全资拥有，开展国防、大型飞机和可替代能源等行业的先进材料科研项目。 上海市国资委一直以直接补贴和注资的方式向华谊（尤其是其特种化学品项目研发活动）提供支持。惠誉预计华谊将继续获得上海市国资委的支持，因此评定该公司的政府以往和预期支持力度为"强"。 违约带来的融资影响为"中等"：华谊是活跃的境内债券发行人，但其业务规模与上海市其他国有企业相比处于中等水平，因此惠誉评定该公司违约带来的融资影响为"中等"。华谊违约将只会对上海市其他国有企业的融资渠道产生中等程度的影响。惠誉评定华谊违约带来的社会政治影响为"弱"，因该公司所处的行业竞争激烈且存在大量同业公司和替代产品。 杠杆率暂时上升：由于油价下跌及COVID-19疫情令2020年前五个月甲醇的平均售价出现下降以致对华谊几乎所有产品的需求都有所减少，惠誉预计2020年该公司的营收和EBITDA利润率将进一步下滑，并据此预计2020年该公司的营运现金流（FFO）净杠杆率将升至近4.0倍。 但惠誉预计2021年起华谊的杠杆率将会改善，原因在于，惠誉预计COVID-19疫情平复后油价将回升（这将令煤基甲醇生产商重获竞争优势）且甲醇需求将趋于正常，而且广西新设施的投产将降低华谊的资本支出并增加其绝对EBITDA。惠誉预计2021年起华谊的EBITDA利润率将趋于正常并处于近8%的水平，并据此预计，预测期内该公司的杠杆率将保持在3.0倍以下。 与子公司的关联性强：惠誉在对华谊进行评级分析时对该公司持股42.5%的A股上市子公司上海华谊集团股份有限公司（上海华谊）进行了完全并表处理，原因在于，惠誉根据其《母子公司评级关联性标准》评定这两家公司在运营和战略层面的关联性强。这种强关联性体现在，华谊及其子公司均在上海华谊下属财务公司存有存款并向其贷款且所涉金额可观——该财务公司是华谊的资金集中管理平台。此外，华谊及其子公司与上海华谊相互提供原材料作为其一体化运营的组成部分。 利润率进一步下滑：甲醇价格存在波动且与油价相关，而甲醇的原料成本与天然气和煤炭的价格相关。甲醇的能源应用（尤其是甲醇制烯烃工厂）令甲醇需求日益增长。因此，石油和天然气价格暴跌将压低乙烯和聚乙烯的价格，进而对与之竞争的中间原料甲醇的竞争力产生不利影响。 评级推导摘要 惠誉根据其《政府相关企业评级标准》，采用自下而上的评级方法，基于华谊'bb'的独立信用状况上调两个子级得出该公司'BBB-'的评级，这反映了华谊可能从其最终母公司即上海市国资委获得支持。上述两个子级的评级差距类似于其他政府相关企业与对应政府母公司之间的评级差距，包括北京首都创业集团有限公司（BBB/稳定）、北京首都开发控股（集团）有限公司（BBB-/正面）及上海建工集团股份有限公司（BBB+/稳定）。 华谊'bb'的独立信用状况跟与之具有直接可比性的同业Methanex Corp.（Methanex ，BB/负面）一致——Methanex是全球最大的甲醇供应商之一。Methanex的地域多元化程度较高，因此业务状况强劲；但其杠杆率高于华谊——短期内其总债务（包括股权信用）与经营性EBITDA的比率预计将为5.5~8.5倍，随后将在2023年降至3.0倍。 OCI N.V.（BB/负面）和EuroChem Group AG（BB/稳定）等其他'BB'评级的全球性化工企业的杠杆率水平与华谊相似。华谊'bb'的独立信用状况比Tata Chemicals Limited（BB+/稳定）和CF Industries, Inc.（CFI, BB+/Positive）等全球性同业'BB+'的评级低一个子级，原因是这些公司的业务规模大于且利润率高于华谊。 关键评级假设 本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括： - 2020年营收下滑19%，2021至2023年间每年增长2%-10% - 2020年经营性EBITDA利润率为5.8%，2021至2023年间近8% - 2020年资本支出为40亿元人民币，2021年为30亿元人民币，2022至2023年间每年25亿元人 评级敏感性 可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括： - 上海市政府向华谊提供支持的可能性增强 - FFO净杠杆率持续低于3.0倍 可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括： - 如果未来12-18个月内华谊不能满足正面评级行动的触发条件，惠誉将调整其评级展望至稳定 最佳/最差情景评级分析 国际信用评级非金融企业发行人的评级在三年评级周期内最佳情景下的评级上调幅度 (定义为以正向衡量的评级转换的第99个百分位数，) 为三个子级，最差情景下的评级下调幅度 (定义为以负向衡量的评级转换的第99个百分位数，) 为四个子级。各评级类别最佳至最差情景的信用评级范围介于“AAA”到“D”之间。最佳和最差情景信用评级的评定基于历史表现。 流动性及债务结构 流动性充足：截至2019年末，华谊的并表可用现金为145亿元人民币，尚未使用的银行授信额度逾800亿元人民币，短期债务为137亿元人民币。 构成评级驱动因素的关键信息来源 评级分析中使用的主要信息来源在下文列载的《适用标准》中已有披露。 环境、社会与公司治理 (ESG) 方面的考虑因素 ESG信用相关度（如有）评分最高为3分，表示ESG问题因其性质或受企业管理的方式而对信用的影响为中性或仅对受评企业的信用状况产生极小影响。 Shanghai Huayi (Group) Company; Long Term Issuer Default Rating; Affirmed; BBB-; RO:Pos ----senior unsecured; Long Term Rating; Affirmed; BBB- Huayi Finance I Ltd. ----senior unsecured; Long Term Rating; Affirmed; BBB- 来源：惠誉评级