惠誉确认盈德气体'BB'的评级，展望稳定

Fitch Ratings-Hong Kong-27 October 2020: 本文章英文原文最初于2020年10月19日发布于：Fitch Affirms Yingde Gases at ‘BB’; Outlook is Stable 惠誉评级已确认中企盈德气体集团有限公司的长期发行人违约评级为'BB'，展望稳定。惠誉同时确认盈德的高级无抵押评级为'BB'。完整评级行动列表请见文末。 评级确认反映出盈德财务状况良好、营收增长稳定、EBITDA稳健且杠杆率保持在低位。2016年至2019年间，公司的平均营收增幅达到20%，EBITDA利润率稳定在31%-35%。2019年FFO净杠杆率自2016年的4.1倍回落至1.8倍，惠誉预计，该比率在2020年和2021年将大致维持在这一水平。 关键评级驱动因素 财务业绩强劲：收购化肥企业及新荆门项目在2019年末的全面投产提升了盈德的全年业绩——2019年及2020年上半年的营收分别实现了14%和9%的同比增长。 惠誉预计，受益于荆门项目的投产，盈德2020年的收益将上浮12%。公司2019年的EBITDA利润率为32%，2020年上半年为30%，惠誉预计，2020年至2023年期间，这一比率将保持在29%-31%之间。自2016年至2019年，盈德的自由现金流持续为正，惠誉预计，2020年至2023年间这一趋势仍将持续。 业务多元化程度提高：盈德继续致力于实现终端客户和产品类别的多元化。工业气体在零售气体销量中的占比自2016年的12%提高到2019年的20%。由于新冠肺炎疫情导致销量和平均售价双双下跌，盈德2020年上半年盈德的零售气体业务收入同比滑落了19%。惠誉预计，随着市场状况逐渐向好，零售气体营收有望在2020年下半年恢复。 收购化肥企业以后，尿素和其他产品收入占总营收的比例从2016年的5%上升到2019年的14%。随着2019年底荆门项目的投产，2020年上半年该比例进一步提高到18%。荆门项目主要产品为甲醇、氢气和液氨。 杠杆率持续保持在低位：由于生产设施增加和低资本支出零售气体业务的营收占比提高，盈德的FFO净杠杆率从2016年的4.1倍降至2019年的1.8倍。惠誉预计，持续营收增长、审慎的资本支出和稳定的派息将令公司在2020年和2021年的FFO净杠杆率保持在与2019年类似的水平。 新冠肺炎疫情对公司财务状况的影响有限：2020年上半年，受新冠肺炎疫情爆发的短期影响，零售气体业务的市场价格下降，销量减少，导致平均售价走低。同期，零售气体业务营收同比下滑19%。不过，由于长期合同确保了最低购买量，现场气体生产业务营收同比提高9%。鉴于盈德的主要终端客户均来自钢铁行业，而该行业已自新冠肺炎疫情的冲击下迅速复苏，惠誉预计，疫情对公司的影响将不会延续至2020年下半年。 评级推导摘要 盈德没有直接可比的同业公司。因此，惠誉将盈德与中国宏桥集团有限公司（BB-/稳定）和阜丰集团有限公司（BB+/稳定）等'BB'区间的同业公司进行了对比。 阜丰和盈德的评级同样受到产品和地域多元化不足的制约，但两者在各自行业中的领先市场地位均为评级提供支持。阜丰的终端客户集中度低于盈德。盈德约50%的营收来自钢铁生产商，而阜丰的终端客户则较为分散，2019年前五大客户在总销量中的占比不足30%。盈德的EBITDA规模大于阜丰，但阜丰的杠杆率极低（不到1倍），且FFO固定费用保障倍数更高（超过10倍），盈德的杠杆率略低于2倍，FFO固定费用保障倍数为5倍。 宏桥的业务规模远大于盈德，但盈德的杠杆率略低，且保障倍数较高。但是，有关潜在征收电力附加费的监管政策影响是宏桥评级的一个重大制约因素，可能会大幅改变其财务状况。因此，惠誉视盈德的评级较宏桥高一个子级为合理。 关键评级假设 本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括： - 2020年实现营收逾160亿元人民币，之后在2021年至2023年期间实现平均中个位数的营收增长； - 2020年至2023年期间的EBITDA利润率稳定在29%到31%（2019年为31.7%）； - 2020年至2023年期间的年度平均资本支出略低于30亿元人民币（2019年为 评级敏感性 可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的未来发展因素包括： - 业务状况（业务规模和多元化程度）有所改善，且财务指标未出现恶化； - FFO净杠杆率持续保持在1.5倍以下。 可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的未来发展因素包括： - 营收和/或运营EBITDA利润率大幅下滑； - FFO净杠杆率持续高于2.0倍； - 自由现金流持续为负。 流动性 流动性充足：截至2020年6月30日，盈德有短期债务39亿元人民币，持有可用现金32亿元人民币及未承诺授信额度39亿元人民币。承诺授信额度在中国银行业并不常见，因此这部分授信额度均为非承诺信用额度。 Yingde Gases Group Company Limited; Long Term Issuer Default Rating; Affirmed; BB; Rating Outlook Stable ----senior unsecured; Long Term Rating; Affirmed; BB Yingde Gases Investment Limited ----senior unsecured; Long Term Rating; Affirmed; BB 来源：惠誉评级